我國上市公司財務治理結構優化

周梅妍 劉彭海

當前我國上市公司大多都建立了董事會、監事會等公司治理機構，但由于財務治理模式不合理；股權結構單一；所有者缺位；財權配置不合理；缺乏有效的監控主體；外部監控機制不健全、“內部人控制”等現象，導致公司治理效率低下。從財務治理角度來看，借鑒和吸收國外的財務治理結構的優點，建立科學合理的企業財務治理模式，優化財權配置模式，形成有效的治理機制，進而建立起適合我國國情的財務治理結構是解決這些問題的關鍵。

一、我國與發達國家財務治理結構的比較

1.股權結構特征比較。在英、美發達國家，由于法律限制銀行對企業的投資，其股權結構特征表現為：上市公司的股權分散（眾多的小股東和投資基金成為上市公司資金的主要來源，單個機構持有某大型公司的股權超過1%的非常少），股票發行額度大，股票流動性強。在日、德等國家，由于其資本市場比較美國雖欠發達，其股權結構特征表現為：銀行成為企業融資的主要渠道，并且銀行還是企業的主要股東，許多銀行通過持股成為公司的大股東，取得“大債主”和“大股東”的雙重身份，債權治理和股權治理的結合形成了其“主銀行治理”的特色。在以韓國為代表的東亞大多數國家，控股家族成員控制財團及其所屬系列公司的所有權，是其股權結構的典型特征。我國上市公司股權結構的特點是：股權高度集中，呈現國有股“一股獨大”的局面；且國有股流通比重低。

2.財務決策權配置比較。英、美模式的財務決策權配置特征表現為：“強管理者，弱所有者”，經營者占主導地位，掌握了公司的財務決策權。日本模式的財務決策權配置特征表現為：由法人股東和銀行行使集團內各企業的財務決策權，經理層掌握企業財務戰術決策權。德國模式的財務決策權配置特征表現為：由銀行和員工代表組成的監事會來行使公司財務決策權。韓國模式的財務決策權配置特征表現為：財務戰略決策由掌握財團最高經營權的家族成員做出，財務戰術決策權由掌握所屬公司主要經營管理權的家族成員做出。在我國，由于法律法規制度的原因，債權人（特別是銀行債權人）被排斥在治理主體之外，這使得由股東大會和董事會享有的財務決策權，實際上掌握在代表控股股東利益的少數高層管理人員手中。

3.財務執行權配置比較。英、美模式的財務執行權配置特征表現為：高度集中化，公司財務執行權主要由經營者行使。日本模式的財務執行權配置特征表現為：多元化財務治理模式，即由銀行、法人股東、員工以及社會組成的多元化財務治理模式，共享財務執行權。德國模式的財務執行權配置特征表現為：由股東（銀行）和員工共同參與財務治理，共享財務執行權。在以韓國為代表的東亞治理模式中，控股家族掌握公司的經營權，集中行使財務執行權。在我國，由于組織結構中股東大會、董事會、經理層的人員具有相互滲透的特點，使得公司的財務執行權實際上掌握在代表控股股東利益的少數高層管理人員手中，下層人員缺乏應有的財務支配權。

4.財務監督權配置比較。在英美模式中，公司財務監督權主要通過以下方式來實現：一是提高董事會中外部董事比例，發揮外部董事的監督作用。二是在董事會內部設立各種專門委員會，協助董事會更好地進行經營決策和監控經理層。三是通過外部的競爭性市場（資本市場、經理人市場、接管市場）、完善的法律保護和信息披露制度對公司管理層形成間接約束機制。在日德模式中，日本上市公司的銀行和法人股東通過銀企集團中信息共享的機制對高級經理進行監督。德國上市公司則由銀行和員工組成的監事會對董事會和經理層行使監督權。我國法律規定董事會、監事會和職工享有監督權，但實際效果并不理想：董事會監督經理層的監督職能沒有得到發揮；監事會的監督作用流于形式；外部競爭市場不完善；財務信息披露不夠規范；證券市場間接監督上市公司經營者的功能還遠遠沒有發揮。

二、我國上市公司財務治理結構的優化

1.治理模式優化。目前我國上市公司財務治理結構的基本特征是“政府行政干預下的經營者治理”模式，而要改革這種財務治理結構，必須揚棄“股東至上”的治理模式，引入“財務共同治理”、“財務相機治理”及其相結合的模式。財務共同治理要求各利益相關者都有平等的機會參與公司財權的分配，即各利益相關者通過參與公司財務收益權的分配來實現其產權收益；通過參與公司財務控制權的分配來相互制衡，以維護其合法權益免遭他人侵害，從而達到長期穩定合作的目的，其運行機制包括：共同的財務決策機制、共同的財務監督機制、共同的財產收益分享機制。財務相機治理要求在企業利益相關者共同治理前提下，債權人等企業外部利益相關者應參與公司財務治理權的分配，借助于一定的制度設計安排，可在適當條件下取得決定的財務控制權，實現財務控制權的有效轉移。財務相機治理機制的建立，可充分保護債權人等企業外部利益相關者的權益。同時，在外部可能接管的壓力下，有助于公司財務治理效率的提高。它包括：股東的相機治理，債權人的相機治理，政府的相機治理，職工的相機治理。合作產生共同治理，而沖突需要相機治理，剩余索取權與控制權在利益相關者之間的合理分配是共同治理的前提，共同治理與相機治理的有機結合是利益相關者利益得以實現的必要保證。

2.股權結構優化。我國上市公司普遍存在“國有股一股獨大”、“股權結構不合理”的問題，目前上市公司中國有股基本占總股本的30%-35%，國有法人股占25%-30%，兩者合計的控股比率在60%以上，國有股和國有法人股占有絕對優勢。但上市公司股票中，國家股和法人股不能上市流通，流通股份只占35%左右。由于股權結構不合理造成經營者行為易受國有控股股東目標取向的左右，從而使得公司財務目標的取向背離公司價值最大化，而表現為控股股東利益的最大化，這種狀況使得真正有能力、有資格當股東的投資者成了債權人，而沒有能力當股東的國家卻是最大甚至是唯一的股東。因此，理順產權關系，改善股權結構，是優化財務治理結構的重要基礎。從財務治理的角度看，股權結構的優化的實質是對財權結構的調整，即把一部分原由國家控制的財權退出來，讓給有積極性、有能力控制企業的股東，這樣有利于企業財權的獨立和財務目標的實現。其具體措施可參照日、德模式，即在股權結構安排上，實現公司股權適度集中。一方面，通過銀行金融機構的參與使得股權適度集中，能夠更好地實現剩余索取權和剩余控制權的統一；另一方面，股權適度集中，銀行既是股東，又是主要債權人，更加關注公司長期發展，有利于公司長期穩定發展。

3.財權配置優化。優化公司財務治理結構，提升上市公司財務治理效率，就必須合理配置公司財權。財權配置是財務治理結構的核心，優化財務治理結構實質就是優化公司的財權配置，即明確劃分股東會、董事會、監事會和經理人員各自的權責利界區，形成相關利益主體之間的權力制衡關系，確保財務制度的有效運行。具體優化措施如下：

（1）財務戰略決策權配置優化。可借鑒日、德財務治理模式，即：塑造有能力參與治理的大股東，通過股權相對集中增強其治理動力，并通過董事會來明確大股東的戰略財務決策權，同時增加外部董事的比例和加強專業委員會的建設，使股東會和董事會能切實行使財務決策權和財務監督權，維護所有者的利益。

（2）財務戰術決策權配置優化。財務戰術決策權包括日常的財務決策權和財務執行權。當前優化財務戰術決策權配置可借鑒英美模式，即推行經理人激勵制度或持股計劃，調動他們的積極性，主動性和創新精神，激勵經理層日常的財務決策權和財務執行權的行使符合企業長期發展的方向，實現企業價值最大化的目標。

（3）財務監督權配置的優化。根據分層財務決策機制，財務監督機制在公司內部是分散配置的，即董事會、監事會、債權人和員工共享監督權。綜合各種財務治理結構，財務監督權的配置有如下共同特點，監事會是相關治理主體行使財務監督權的平臺，處于財務監督權的中心；重視和發揮債權人的相機治理作用；重視員工的財務監督權。優化我國企業財務監督權配置可以借鑒國外的經驗，在董事會中提高外部董事的比例和加強各種職能委員會的建設，特別是審計委員會的建設，發揮其監督職能，保證董事會監督權的行使。在監事會中吸收有利益動力驅動的終極產權代表、債權人代表、內部股東代表和職工代表，特別是吸收債權人代表，發揮他們的相機治理作用。

4.治理環境優化。治理環境的完善程度對公司的財務治理有積極的影響。外部治理環境包括法律法規制度、競爭性市場和相應的聲譽機制。目前各國政府部門（非政府組織）都在積極完善各國的外部治理環境，為優化財務治理結構提供制度保障。而目前，我國相關法律法規不夠完善，證券市場的評價功能沒有得到發揮，還沒有建立相應的聲譽機制。可見，為企業營造一個包括完善的法律法規制度、完善的競爭性市場和相應的聲譽機制等外部治理環境是我國政府部門（非政府組織）當前工作任務之一。具體包括：強化和完善相關的法律法規制度；建立社會、行業的網絡監督系統；建立高級職業人才聲譽市場；建立健全企業內部的財務激勵約束機制。

（作者單位：中南財經政法大學會計學院武漢大學經濟管理學院）