中國國際板市場制度設計研究

摘要：國際板是我國不斷提高資本市場的國際化程度，建設國際金融中心，在全球范圍內發現和吸納優質經濟資源的重要舉措。本文分析了推出國際板的前提條件，在充分考慮國內資本市場功能的前提下，提出了國際板制度方面的設計。

關鍵詞:國際板；制度設計；投資者；幣種；資金流動

中圖分類號：D924.33文獻標識碼：A文章編號：1006-4117（2011）03-0156-01

一、推出國際板的前提條件

一是對于A股市場股權分置改革遺留的大小非、大小限問題要全部的解決好，使A股市場上已解禁股和未解禁股能夠順利的得到歸位。二是新股發行制度的改革要盡快推出并實際運行一定時間。三是國內交易所的國際化改革及國際化監管與服務水平的提高。四是如何處理B股市場，這是搞國際板必須面對的問題。B股市場作為一個國內市場和國外市場過度的一個版塊，在推出國際版之前，要如何的解決它的位置問題已成不可不面對的問題。在搞國際板前，應把B股市場問題解決好，如若不然則使B股市場問題更難解決。五是要充分考慮中國資本市場的承受能力和國內企業的融資需求，毫無疑問，國際上比較有實力的公司來中國招股募集資金，在中國資本市場容量一定的情況下必然會對中國國內企業上市融資產生巨大的沖擊。在有限的融資資源條件下，面對國外著名公司的實力，中國企業的融資能力必然要受到很大的打擊，在這樣的情況下要優先滿足國內公司的融資需要，而不能讓國外企業和國內企業在一個平臺上平等的分一杯羹。

二、國際板制度設計的思考

（一）發行主體

在國際板上市的公司主要有以下三種形式，一是境外公司形式，二是境外企業的在華機構，三是紅籌股。境外公司主要是那些在華有較多業務的優秀的跨國公司，還包括沒有在華業務的公司，由于中國資本市場高市盈率的特征，這些公司會成為中國國際板市場的一大主體。而且中國資本市場要向發展成為具有世界影響力的證券市場就需要這些國際大公司優秀公司的加入。但這些公司會因為外匯資本項目管制的情況而不能輕易的將從國際板募集的資金匯到國外。在境外上市的紅籌公司和已完成紅籌結構但未實現海外上市的公司，據了解紅籌公司將是國際板的主力軍。已在境外上市的紅籌公司。這類公司股東是國內主體，業務也在國內，上市主體為境外控股公司。相信在國際板成立后，紅籌公司肯定會很快登陸，這必將成為國際板的一個重要部分。已完成紅籌結構但未實現海外上市的公司，多數原來為內資企業，為了在海外發展在海外搭建了境外控股平臺，將境內企業的股權注入，但是還沒有來得及完成上市融資。這類企業在開設國際版之后也不會很快登陸國際板。

（二）國際板投資者的范圍界定

我國國內的A股市場的投資者主要包括大陸公民、境內機構投資者和境外合格機構投資者（QFII），作為我國資本市場整體的一個重要部分——國際板，也應該主要由上述三類投資者構成，這樣可以保證資本市場的完整性。

（三）募集資金流動去向設計

國際板設立后，發行股份所募集資金，到底是留在境內，還是匯出境外，目前還沒有定論。如果是前者，則不存在兌換的問題，也不涉及資金跨境流動的問題；如果是后者，因為我國證券發行制度采取的是審核制而非注冊制，這樣我們可以完全控制國際板資金的規模以及用同，即使是資金匯出境外，我們也可以采取有效的措施來控制資金的出入境問題。我國現行的外匯管理制度是，“經常項目實現可兌換，資本項目下不可自由兌換”。也就是說，我國是在資本項目下實行的有管理的兌換。開設國際板，能夠在可控的前提下，實行跨境資本有節奏的流動。對于這個問題我們可以參考國家QDII的管理模式。QDII是一項投資制度，該制度建立在該國沒有實現可自由兌換、資本項目沒有開放的條件下，進一步開放資本賬戶，創造更加寬廣的資本賬戶和外匯需求，有節奏的使該國的匯率更加平衡和市場化，讓國內投資者直接參與國外的市場，并獲取全球市場收益。

（四）交易幣種的選擇

目前存在兩種意見，一種認為應當用人民幣進行交易和結算，一種認為應當用外幣（美元）進行交易和結算。支持后一種觀點的是因為國際板的主體主要是跨國公司，這些公司有明顯的外匯需求;相對應的我國國內的企業和個人因為我國實行的是外匯額度和售匯制度而有足夠多的外匯資金進行交易。筆者支持第一種觀點，這是因為國際板是我國資本市場的重要組成部分，又主要由國內投資者組成，在外匯管制下應當使用人民幣進行交易和結算。

（五）其他應該注意的細節制度

1、IPO拋棄“三高”發行

國際板外國公司在中國IPO要充分參考國際市場價格。分析人士表示，自從2009年6月A股實行新股定價進一步市場化改革以來，新股發行就變成了以高市盈率為中心的“三高”發行，這也成為許多企業圈錢的動力。如果將這種IPO發行制度照搬到國際板，那么國際板也就變成了國外公司的提款機。據權威人士透露，目前對IPO制度進行調整和完善，關鍵就是在新股發行定價問題上拋棄目前國內股市的“三高”發行，新股發行定價國應該采取國際上有效的定價規則。一方面要參考這些股票在國外市場的發行價格;二是參考這些股票在國外市場的市場價格，綜合考慮當前價格、半年或一年平均價格;三是把新股發行的市盈率控制在10倍或15倍以內。

2、信息披露保障境內投資者利益

對于國際板會計報表，監管層目前討論的一個方向是以“國際準則報表+對比中國準則調節表”的方式披露。所以，國際板會計報表可能是以“國際準則報表+對比中國準則調節表”的方式披露?？梢圆扇“磭H會計準則編制財務報表，然后再加一個調節表，列出按中國準則編制披露所不同的主要財務指標。

對于國際板信息披露，未來的監管應重心突出以下三方面。

首先要于法有據，將《證券法》作為我國證券市場的基本法。

其次是保障境內投資者的利益，這是非常關鍵的問題。

最后是要尊重差異，切合實際。不同的上市地對上市公司的監管要求都不一樣，國際板發行人往往是跨國企業，它本身在公司治理和經營方面與國內公司有比較大的差異，而且可能會遵從很多不同地方政府監管的要求。

作者單位：鄭州大學

作者簡介：屈秋月（1982—），女，河南省南陽市，鄭州大學市場制度設計研究。

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