歐美將觸“政策底線”

貨幣政策冒險不僅會破壞信用創造，導致未來通脹的不確定性，更會讓全球再次為危機的治理成本買單。

全球主要央行釋放貨幣政策寬松的信號愈發強烈。無論是歐洲央行改弦易轍突然降息，還是美聯儲議息會議上暗示可能購買抵押支持債券(MBS)的表態，都表明在主權債務高懸、經濟增長乏力的情況下，歐美貨幣當局將觸及政策底線，做進一步的政策冒險。

盡管有3％的通脹高壓線，但剛剛走馬上任的歐洲央行行長德拉吉還是宣布將歐元區基準利率從1.50％下調至1.25％。德拉吉出手如此果斷的一個重要原因是歐元區經濟衰退已經拉響警報。10月份歐元區PMI從9月份的49.1降至46.5，創下28個月以來的新低，同時也是2008年11月雷曼兄弟倒閉以來最大環比降幅。伴隨著債務形勢的急劇惡化以及增長的疲弱，9月歐元區失業率升至10.2％，失業總人口達到1620萬，為歐元1999年誕生以來的最高水平。

面對加速下行的經濟風險以及日益嚴峻的債務形勢，歐洲央行的政策立場正在悄然改變。德拉吉美式的行事作風，很可能讓歐洲央行效仿美國救助金融危機的做法，包括改變幾十年來歐洲央行不能在二級市場直接購買主權債券的鐵律，再加上高盛的經歷讓德拉吉深諳金融市場杠桿操作之道，歐洲央行在未來會更加大膽。

當前，全球主權債務高懸，市場和政府都缺流動性，靠誰來為其債務融資埋單?真正靠市場進行融資的渠道并不暢通。今年二季度以來，歐洲債務國家以及歐洲銀行業的CDS溢價持續上漲，這意味著更大的風險補償和更高的債務融資成本。歐債危機發展到今天最大的問題是，不太可能從正常渠道進行大規模融資，而EFSF(歐洲金融穩定基金)由于沒有足夠的彈藥也難以完成任務。如果債務危機或銀行危機繼續惡化，為降低重債國借貸成本，歐洲央行可能不得不采取“非常規”政策——通過直接購買國債充當最后貸款人的角色。

而且，歐洲央行未來可能進一步拓展政策的回旋空間。根據歐洲央行的數據，截至今年三季度末，歐洲中央銀行的資產負債表總規模達到了2.28萬億歐元。一旦歐洲金融形勢出現惡化的話，歐洲央行可能會通過調整資產方的方式來實現量化寬松，比如包括收緊債券回購政策、取消流動性最強的一系列金融工具，或是通過量化寬松提供額外幫助，直接或間接為歐洲的銀行體系提供流動性，但這種做法不但會給控制通脹帶來大麻煩，還可能延誤本應采取的必要去杠桿化措施，激勵更大的冒險沖動。

而在“扭轉操作”之后，美聯儲也正在醞釀新的政策變化。今年上半年美國經濟增長幅度僅為0.9％，其中房市和就業的持續低迷是美國經濟的兩個最大的拖累。現在美國的房價處于2003年水平，比2006年時的峰值下跌31％，而更令人擔憂的是，隨著房地產“負財富”效應的持續沖擊，美房貸違約率從二季度的3.87％增至三季度的3.88％，兩年來首次出現上升。

因此，近期美聯儲部分官員已經明確表態，如果美聯儲決策者決定需要采取額外貨幣刺激舉措，大規模購買抵押貸款支持證券應列入選項的“前列”。美智庫彼得森國際經濟所得報告也建議，要促進經濟全面發展和最大化住房可負擔再融資項目的效果，美聯儲要宣布大規模購買抵押貸款支持證券，讓30年期定息抵押貸款利率到2012年底可以一直維持在3％至3.5％的較低水平，購買抵押貸款支持證券(MBS)很可能成為美聯儲進實施量化寬松(0E3)的重點。

除此之外，美聯儲通過“非常規的非常規”，還有進一步寬松的空間。高盛提出的“設定名義GDP目標“正在進入美聯儲的政策視野。高盛認為，鑒于目前短期利率接近零且經濟仍然疲軟，美聯儲進一步大幅放松政策的最佳做法是設定名義GDP目標。2008年次貸危機之前美國的經濟總產出是14萬億美元左右，如果按照年平均增速4.5％計算，美國現在的總產出應該達到16.7萬億美元規模，但實際產出只達到15.2萬億美元，因此，設置名義GDP目標意味著美聯儲可以通過購置資產或提高價格總水平等方式彌補產出缺口，并使名義GDP隨著時間的推移回到趨勢水平。

看來，為了挽救當前的經濟和債務困境，歐美貨幣當局可能通過“非常規的非常規”去觸及以往被視為不可能的政策底線，然而貨幣政策冒險不僅會破壞信用創造，導致未來通脹的不確定性，更會讓全球再次為危機的治理成本埋單。