文化創意企業獲取戰略性資金的策略分析

摘要：文化創意企業投融資是我國產業金融領域的一個難題。基于華誼兄弟并比照寶德股份案例，從企業的成長趨勢概括出戰略性資金對企業的關注要點，包括員工是否持股、商業模式成熟狀況、公司盈利能力、業內接受戰略性資金注資、企業的原創技術或獨占資源等方面。文化創意企業主動適應戰略性資金的要求，提高團隊的穩定性、優化治理結構、保持成長節奏與資本關注的合拍、客觀評估企業價值以及兼顧投資人利益，可以幫助企業吸引各類戰略性資金，共同推動企業價值增值。

關鍵詞：文化產業；戰略性資金；股權投融資；投資基金

中圖分類號：F406.71 文獻標識碼：A 文章編號：1003-3890（2011）02-0039-04

一、投融資與文化創意企業成長

隨著企業的不斷壯大，對資金的需求量也不斷增加。處于成長期的文化創意企業，其文化創意內容（支持科技）含量高、無形資產比重大、資金回報周期長，但市場影響力等方面尚處于上升期，可供認定的持續經營規模不足，項目所需資金絕對數額又相對比較大，大多數企業缺乏固定資產作抵押來獲取貸款，因而融資困難問題十分突出。程仲鳴認為企業的融資具有生命周期，股權投資的融資方式貫穿于企業的各個階段，但各個階段的股權投資又有其各自不同的特點。趙尚梅、陳星探討了不同規模、行業、組織形式企業融資時的不同路徑，認為得到股權投資是中小企業籌集資金的重要手段。崔文杰認為我國企業后續階段資金不足，在融資渠道上多依靠貸款。

總體上，學者們尤其是文化創意企業對我國企業如何主動吸引戰略性資金尚缺乏系統研究。現實中，股權投資在美國造就了一大批優秀的企業，如思科、雅虎等，隨著我國資本市場的逐步健全，也出現了新浪、百度、網易等得益于股權投資支持的企業。同時，我國正在深化文化體制改革，文化創意產業正處于成長的關鍵期，股權融資有條件成為文化類中小企業發展的強有力支持。在創業板首批上市的28家企業中，戰略性資金參與投資的有23家，占82%，只有包括寶德公司在內的5家企業沒有得到戰略性資金的投資。華誼兄弟和寶德股份是創業板首批上市公司中上市首日市盈率列前兩位的2家公司，也分別是曾經和未經上市前融資的代表。本文選取華誼兄弟作為研究對象，并以寶德股份作為比照，探索文化創意企業如何聚集金融資源、獲得良好成長的思路。

二、案例呈現：華誼兄弟和寶德股份

（一）華誼兄弟

華誼兄弟傳媒股份有限公司（300027）成立于2004年，于2009年10月在創業板首次公開募股（initial public offerings，簡稱IPO）上市。華誼兄弟IPO對市場總計發行4 200萬股，發行后公司總股本1.68億股，募集資金6.2億元。證券基金獲配僅占華誼兄弟網下發行總量的29.87％，配售結果顯示，31家基金公司旗下共107只公募基金參與了網下配售，合計動用資金量達到193億元。在華誼兄弟網下配售中，多數基金均是按照網下發行總量840萬股的上限申購，顯示基金看好該股。按照華誼兄弟的招股計劃，此次募集的資金將有助于華誼兄弟未來加快向多層次、跨媒體、跨地區方向的擴張，積極延伸產業鏈和價值鏈，有望成為我國影視娛樂產業的龍頭。

（二）寶德股份

西安寶德自動化股份有限公司（300023）作為一家主營石油開采設備的高科技公司，憑借2007年“世界首臺12 000米超深鉆機電控系統”奠定了高端電控自動化系統市場的龍頭地位。2007年和2008年公司的主營業務增長率分別為31%和27%，2007年度、2008年度凈利潤增長率分別為904.95%和48.68%。寶德股份上市前基本未進行面向戰略投資人的股權資金融入，對相關核心技術人員賦予了期權，上市前公司的主要股東是趙敏、邢連鮮夫婦。2009年利潤大增，主營收入卻負增長，尤其是2009年第四季度，公司主營收入居然只有1 000多萬元。該公司2010年第一季度業績同比大幅下降61.92%，季報發出后，公司當日股價直接跌停，使得投資者的質疑不斷。

三、股權基金的投資依據

股權投資是產業發展的助推器，針對不同成長階段的企業，投資人會著重考察如下要素。

（一）員工是否持股

通常戰略性資金愿意看到目標企業的核心員工入股、技術人員加入管理層。投資者重視核心員工進入管理層，是因為很多時候企業與核心員工是“捆綁”在一起的，核心技術或主創人員一旦離開，企業的持續生產經營就會受到比較嚴重的沖擊，這在高新技術企業和文化創意企業的表現尤為突出。

華誼兄弟堪稱國內企業的典范。上市前，該公司共有股東75人，股份1.26億股，王忠軍、王忠磊兄弟分別持有34.85%與11.03%的股權，馮小剛持有288萬股，張紀中持有216萬股，黃曉明持有180萬股，羅海瓊持有54萬股，李冰冰、任泉、張涵予、胡可、康洪雷分別持有36萬股，李琳、何琢言、陳思成分別持有18萬股。上市之后，前述員工中持股最少——18萬股的賬面價值約為1 200萬元，持股數量更大的核心員工的財富增值更為可觀，這在很大程度上保障了核心員工與企業的共同成長。另外，股東中還有一些企業明星，比如阿里巴巴的馬云、分眾傳媒的江南春、萬向集團的魯偉鼎。

（二）商業模式是否成熟完善

我國文化創意產業高速發展，但在資金實力、經營理念、管理水平、市場開拓等多方面均與國際知名文化創意企業存在一定差距，尤其是資金實力差距甚遠。如果國內文化創意企業不能盡快提升資金實力和生產規模，就無法真正構建影視業“大投入、大產出”的工業化生產模式，只能停留在“作坊式生產”的初級階段，如在電視劇制作方面，截至2008年12月，全國共有3 343家取得許可的制作機構，其中排名靠前的電視劇制作公司年產量大多也僅為10部，約300集的制作規模。

文化創意企業或多或少地進行了經營管理和技術研發的創新，不同程度地構建了新的商業模式，那么這種新的商業模式是否完善，持續盈利能力如何？成長前景是否可預測？風險是否可控？對這些問題的準確掌握是戰略性資金對企業能否高速成長的衡量指標。同樣以華誼兄弟為例，其自我認定和不斷強化的核心競爭優勢是對影視、文化資源的整合能力。這一競爭優勢構筑在“三大業務板塊（電影的制作、發行及衍生業務，電視劇的制作、發行及衍生業務，藝人經紀服務及相關服務業務）聯動”和“工業化運作體系”的運營及管理模式之上，形成了顯著的協同效應。同樣，寶德股份集中精力于石油鉆采設備的自動化集成，業務思路及競爭優勢也很清晰。

（三）公司的盈利能力

企業的盈利能力是戰略性資金選擇企業的基礎指標之一，包括企業近年來的銷售收入、以毛利率為核心的利潤指標、現金流等，盈利能力及其增長是所有投資者都會關注的問題，對于戰略性資金來說，更為重視毛利率和增長趨勢。階段性戰略投資關注的是在其投資后能否增值，因而并不非常在意企業當前的估值，現在的估值無非是衡量這次融資所需資金的多少而已，他們關注的是在下一輪募資的時候，或者是在退出的時候，所投資金能增值多少。公司的成長需要不斷地引入更多的資金，所以會有一批又一批的戰略性資金愿意一輪輪地把錢投入到公司里，每經過一輪融資，股價就相應提高。因此，公司盈利能力也是判斷公司成長性的基礎指標之一，例如2008年華誼兄弟主業中，電影、電視劇和藝人經紀業務的收入就分別達2.29億元、1.07億元、7 002萬元，這既是前期投資的結果也是吸引后期資金進入的基礎。

（四）行業內是否有公司被戰略性注資

基金關注行業內特別是細分行業內，有無類似企業被戰略投資者注資。一方面，這是衡量目標企業商業模式有效性的一個中間評價指標，有被注資企業說明行業的系統風險已降低。例如，目前電影制作公司上市只有華誼兄弟這一家，相對來說經營模式也比較獨特，而且受社會關注，但對其經營穩定性的質疑也相對較高。美國華納兄弟跟時代集團合并之后，時代華納集團成為美國最大的影視集團。華誼兄弟能否實現這一目標，需要其進一步良好發展，但不足也比較明顯，如過多依賴個別明星或導演。另一方面，這也反襯了該目標企業行業競爭地位。行業內有企業被注資，如被注資企業與目標企業相比情況較差，會使得本企業更具談判優勢；如果同類被投企業比目標企業情況更好，則是比較危險的，因為戰略資金一旦發現被投企業不是行業里領袖型的企業便會遲疑，即使最后進行了注資，那所注的資金也不會很多，因為他們會考慮目標企業在未來的成長性及上市可能性等。

（五）企業原創技術或獨占資源

企業中所含有知識產權、獨占性資源的多寡會極大地影響戰略性資金對企業的看法。隨著經濟社會的發展，知識產權等非物質財富會轉換為現實財富的一部分，進而通過杠桿效果轉變成物質形態上更多的財富。像寶德公司，擁有多項技術和設計，這樣的技術企業就會依賴自身技術優勢壟斷石油鉆采設備電控自動化行業的市場需求和服務，因而給戰略投資者形成“整個市場的價值就是企業的價值”的認知，所以在這一點上，對戰略投資機構就很有吸引力。

同樣，華誼兄弟在影視文化圈有一批簽約導演、簽約編劇等，從而形成一定的獨占性。與開采及制造業不同的是，文化創意產業的這種獨占性更多來自于自身的前期先驗性判斷、擁有長期排他簽約權利和持續不斷的投入、開發，提升該資源的市場有效影響力量，形成依托該資源的壟斷性。此外，華誼兄弟也正在構建影視銷售渠道和傳播網絡方面的獨占性。

四、文化創意企業與戰略性資金共同成長的策略

面對戰略性資金，文化創意企業以已經成型的商業模式、最大程度的盈利能力、原創技術或控制性資源，同時轉化行業內被注資企業帶來的判斷危機來獲得資金關注。但要獲得戰略資金的及時進入，還要通過以下四方面的工作努力去主動吸引。

（一）提高團隊的穩定性

戰略性資金對企業實施投資，因為不參與或甚少參與公司運營，某種意義上就是投管理團隊、投企業家。因而，以企業家管理團隊為核心的公司整體人才體系的穩定運行，是企業向投資者展現成長能力的基礎。投資者對企業實施投資，根本上是對管理團隊的經營能力的充分認可，那么管理團隊的穩定性就成為投資資金安全的一個保障。因此，在高增長之下，企業就應該考慮如何實施內部人員的激勵與考核，以減少企業面對的風險。由于文化創意企業的競爭力來自于商業體系，具體來說就是清晰的商業模式加上能夠實現預設商業模式的精干團隊；也有可能是處于早期的商業模式正在形成，需要團隊持續努力創造和完善。可以說，保持團隊穩定性，是剛起步的文化創意企業吸引戰略性資金的重頭戲。應該說，華誼兄弟和寶德股份在保持團隊穩定性方面均表現優秀。

（二）改善治理結構

大多數的中小企業進行股份制改造以后，都設立了股東會、董事會、監事會，具備了現代企業治理模式的架構，但在實際的運作中，基本上不能按照公司治理的原則規范去運作，出現兩職合一、“三會”虛設的局面，企業的決策權、執行權、監督權基本上合一，治理結構無法發揮權力的制衡和監督職能。戰略性資金更加在乎的是企業未來的成長性，公司的治理結構對公司未來的成長發揮著很重要的保障作用，特別是在財務透明度較低、業績的可描述性較差的前提下。治理結構的核心是股權結構，在股權調整有困難的情況下考慮法人治理非常必要。寶德公司在融資之前將部分期權分配給員工，做法還是比較理智的。從寶德公司的股份結構中可以看出，趙敏、刑連鮮夫婦所持有的股份占公司總股份的58.5%，需要加強內部監控機制。相對而言，華誼兄弟中王忠軍、王忠磊兩兄弟持股合并未達45%，對投資人更有說服力。

（三）成長節奏與資本關注合拍

在每一輪融資過程中，早先一輪的投資人都有合理的投資的價值增值部分……公司的整體資金規模在時間的推移中一節一節地提高和增大，同時每一次融資的估值都和公司的收入規模相對應，公司的價值是隨著業績的發展循序漸進的，不可能是撐桿跳的。新浪公司1997年第一次私募融資650萬美元（估值850萬美元，融資后公司價值1 500萬美元）；1998年四通利方并購華淵網成立新浪網，四通利方評估作價為3 000萬美元，華淵網評估作價為2 000萬美元；1999年4月，新浪公司融到第二筆戰略性資金2 500萬美元（估值：5 880萬美元，融資后公司價值8 380萬美元），1999年11月融資6 000萬美元。2000年“新浪”在美國納斯達克上市，2003年實現年度盈利。“新浪”案例顯示，公司并不是一次將未來20年發展所需的資金一次籌集完畢，基本上每次融資的金額稍低于企業自身的估值。華誼兄弟將國外文化產業成熟的管理理念與中國產業運作特點及產業現狀相結合，較早建立了國內領先的“影視娛樂業工業化運作體系”，包括“收益評估+預算控制+資金回籠”為主線的綜合性財務管理模塊、強調專業分工的“事業部+工作室”的彈性運營管理模塊以及強調“營銷與創作緊密結合”的創作與營銷管理模塊等。與此同時，通過多達六次的資金募集和員工持股，公司股權逐步增長，在上市前達到了12 600萬股（見表1）。

（四）客觀評估企業價值

初創企業在有了一定規模的收入和利潤后，就可以考慮用年利潤的倍數作為估值的基礎，企業家最重要的任務是要設法使戰略性資金確認公司的價值。因此，必須客觀評估企業價值，一是防止出現高估企業現時價值，未充分兼顧投資人利益；二是防止高估企業資金需求，或者說是高估企業成長速度，形成超募。

市場的定價有亞當·斯密那只無形的手在推動，企業家千萬不可一味堅持自己的估值。籌資能力的透支，其實體現了企業家對自己企業的過高估值。雖說通過戰略性資金融資會稀釋股份，但是戰略性資金進入過程也是企業自身的成長過程。如果一個民營企業太過以自我為中心，就會忽略合作意識，造成不必要的風險，這是戰略性資金所不愿意看到的。如果首輪戰略性資金的價格過高，那么按照戰略性資金的常規，在下一輪的估值應比這輪要翻幾番，后面的戰略性資金很可能買不起而導致沒有戰略性資金愿意接盤，從而容易使得企業的資金鏈斷裂，導致公司后續融不到資金。因此，超募是融資的大忌。小步快跑勝過撐桿跳，對于企業融資是同樣的道理，企業應該精確計算好未來一段時間內必不可少的資金，再去向戰略性資金談判。

五、結論

中小企業要想獲得更加穩定的發展，吸引戰略投資機構進入是一個不錯的方法。華誼兄弟作為文化影視企業的代表，具有文化創意企業的高度不確定性、高成長、高度信息不對稱的特點。從華誼兄弟案例可以看到，文化創意企業在融資方面應保持高度的工作主動性，而且企業必須夯實自己的產業基礎。當企業能夠顯化股權基金投資關注的因素，同時秉承與戰略性資金共同成長的策略，談判就會擁有更扎實的基礎，就完成了獲得支持、爭取良性成長的關鍵一步。

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責任編輯：王巖云

責任校對：李金霞

Strategy Analysis on Culture Creative Enterprises Acquiring Strategic Funds

Zhang Ronggang， Zhou Lu

（School of Economics and Management， Northwest Politics and Law University， Xi'an 710063， China）

Abstract: Culture creative enterprise financing is a difficult problem in the field of industry finance in China. Based on Huayi and constrasting the Baode shares cases， we generalizes the attention points of strategic funds to enterprises from enterprise growth trend， including employees' shareholding situation， mature condition of commercial mode， company profit ability， the strategic capital injection， the original technical or exclusive resources of enterprise， etc. Culture creative enterprise should initiative adapt the requirements of strategic capital， increase team's stability， optimize governing structure， keep rhythm and harmomy between growing and capital attention， objectively evaluate enterprise value and give consideration to investors' interests， can help enterprises attracting all kinds of strategic funds to jointly promote the enterprise appreciation.

Key words: cultural industry; strategic capital; equity financing; investment fund