高管薪酬與企業績效的相關性研究

摘要：本文選取滬A股山東省33家上市公司作為主要研究對象，對公司高管薪酬、高管持股比率和國家（國家法人）持股的整體情況進行了分析，分別從高管薪酬、薪酬差距和高管持股的角度研究了這些因素與企業績效的相關性，考察了企業規模與高管薪酬以及平均薪酬的相關性。在目前的薪酬體系下，山東省上市公司高管薪酬逐年增長。整體看來，這些公司中國家或者國有法人持股比率高，但有逐年下降的趨勢；高管薪酬和薪酬差距跟企業績效脫節；高管持股比率低，對企業績效沒能產生激勵作用；高管薪酬和平均薪酬與企業規模不存在相關性。最后，通過實證分析本文提出了相關政策建議。

關鍵詞：高管薪酬；企業績效；薪酬差距；高管持股

中圖分類號：F832文獻標識碼：Ａ 文章編號:１００３－９０３１(２０11)05－００49－０3DOI:10.3969/j.issn.1003-9031.2011.05.12

一、引言

現代公司制度最重要的特征是所有權和經營權的分離以及隨之出現的委托代理關系。股東和經理之間的利益沖突是現代公司制度中典型的委托代理問題。委托代理問題源于信息不對稱，當存在信息不對稱時，委托人難以對經理人進行監督，所以產生了道德風險和逆向選擇。因此雙方有必要簽訂激勵性契約，這樣可以促使經理人和股東利益一致化，減少公司經理人的道德風險和逆向選擇，從而減少代理成本，增加股東財富。

本文以山東省在滬市上市的公司為樣本，對高管薪酬與企業業績之間的關系進行實證研究，力圖為改革山東省上市公司高管薪酬激勵機制、完善高管薪酬結構、進一步推動山東省上市公司的快速發展提出對策建議。

二、研究現狀

國外學者Lewellen和Huntsman（1970）采用了1942

—1963年財富100強中50家公司的數據進行分析，得出管理者的薪酬與企業規模相關[1]。Murphy K.（1985）運用1964—1981期間的樣本，分析了美國73個最大制造企業的500個經理的數據，研究了公司績效和管理報酬，發現由股東回報測量的公司績效與經理報酬呈正相關，銷售量增長與經理補償也呈正相關[2]。Ellen L.Pavlik Tho-mas W.Scott和Peter Tiessen（1993）采用代理理論分析了報酬和績效之間的聯系，認為經理人應通過會計和股票績效而獲得回報，而不應通過銷售額的增長來獲得相應的報酬[3]。會計績效在現金報酬方面要比股票績效更為重要，而股票收益在包含股權和期權的報酬中更為重要。因此，企業規模與報酬級別相關，與報酬的變化無太大關系。

國內對于高管薪酬與企業業績的相關性研究開始于近幾年。魏剛（2000）、樊炳清（2002）、周佰成和王北星（2007）、徐向藝（2007）等認為公司高管年薪與公司業績沒有明顯的正相關關系或者根本不存在線性關系[4-7]。林俊清等（2003）、胡婉麗（2004）、鄒嫄（2007）等則認為公司高管年薪與公司業績呈顯著正相關關系[8-10]。眾多學者關于高管人員報酬激勵與公司業績研究的結果并不完全一致，原因有：一是在于他們選取的樣本有差異；二是在于對高管人員概念的界定不一致；三是在于指標的選取與概念的確定不一致。同時，各項指標與其概念的界定相關，學術界對于企業績效的概念也說法不一。有的將其界定為公司業績，有的界定為企業經營績效。諸多原因導致了研究結果的差異性。

三、高管薪酬與企業績效關系的實證分析

本文中提及的高級管理層是指公司董事會成員、總經理、副總經理、財務總監、董事會秘書、監事會成員、總工程師總經濟師等（即上市公司年報里面公布的董事、監事和高級管理人員）[11]。

（一）相關變量說明

為了研究的方便，本文研究所用到的變量及含義見表1。

（二）四個基本假設

1．高級管理層的薪酬與企業業績存在正相關關系

委托代理理論說明，有效行動和有效保險之間存在一定的替代關系。當存在信息不對稱時，風險中性的委托人最好付給風險厭惡的代理人固定工資。如果代理人也是風險中性的，則讓其獲得一定的剩余收入并承擔相應的經營風險是有效的。一個有效的收入組合應該是代表風險因素的固定工資和代表激勵作用的變動收入的結合。在報酬—契約下，管理者的報酬將由企業的績效來決定，因此公司管理者勢必會通過提高企業績效來提高自己的報酬。另外，擁有較高薪酬水平的企業很可能吸引較多能力強的管理者，從而可能會帶來較高的企業績效。本文用加權平均凈資產收益率表示企業的業績，加權平均凈資產收益率越高，說明經營者在經營期間利用單位凈資產為公司新創造的利潤越多，也說明企業的業績越好。在此基礎上建立回歸模型：

Pay1=a+bROE+ε（ε表示殘值，a、b均為系數） （1）

2．高級管理層的薪酬和平均薪酬與企業規模存在正相關關系

高級管理層年度薪酬不僅取決于自己的努力程度，還取決于公司規模。公司的規模限制了高層管理者薪酬預算邊界。規模越大的公司能夠支付的薪酬總額越多，高級管理人員期望薪酬也越多。同時，企業規模越大，企業員工越多，組織需要設計的管理層次也越多，所需處理的問題也越復雜，高管承擔的壓力和責任也越大，對高級管理人員的能力要求也越高，高管的薪酬也會攀升。此外，大規模的企業國際化或者多元化也會影響高管的薪酬。本文用期末總資產額代表企業的規模，建立的回歸模型為：

Pay1=a+bASS+ε （2）

Avpay=a+bASS+ε（ε表示殘值，a、b均為系數）（3）

3．企業績效與高管薪酬差距存在正相關關系

錦標賽理論運用博弈論方法研究了委托代理關系，對薪酬差距進行了研究，并對現實生活中的薪酬差距現象做了深入的詮釋。如果將代理人看作是晉升競爭中的比賽者，在這個順序競爭的錦標賽中，贏家將獲得全部獎金。錦標賽理論認為與既定晉升相聯系的工資增長幅度會影響到位于該工作等級以下的員工的積極性。只要晉升的結果尚未明晰，員工才有動力為獲得晉升而努力工作。在合作生產和任務相互依存的團隊活動中，隨著監控難度的提高，較大的薪酬差距可以降低監控成本，激發各個代理人之間的相互競爭，利用經理人市場的暗中激勵作用，減少代理人的道德風險和逆向選擇，為委托人和代理人的利益一致提供強激勵，因此較大的薪酬差距可以提高企業績效。回歸模型為：

Roe=a+bPay2+ε（ε表示殘值，a、b均為系數）（4）

4．企業績效與高管持股比例成正相關關系

由于薪酬激勵構成不僅包括基本薪水、日常獎勵，還包括年終績效獎勵、虛擬股票、限制性股票、期權等，因此薪酬對高管的激勵也分別為基本薪水帶來的激勵、日常獎勵帶來的激勵和股票期權帶來的激勵。股票期權激勵即讓管理人員持股，成為公司的股東，讓其關心公司的長遠利益而不僅僅是短期的利益。本文建立回歸模型如下：

Roe=a+bMs+ε（ε表示殘值，a、b均為系數）（5）

（三）統計檢驗與結果分析

本文選取2006—2008年的滬市A股山東省上市公司的面板數據為樣本。考慮到某些極端值的影響，本文剔除了ST公司和數據缺失的公司，以剩余的33家公司為樣本。數據來源于上海證券交易所網站2009年5月1日前山東省上市公司公布的年報①；處理數據軟件是社會科學用統計軟件SPSS17.0及辦公軟件Excel 2003。各變量描述性統計結果如表2所示。

為了考察基本假設，運用SPSS17.0統計軟件對各變量之間的關系進行皮爾遜相關分析。結果如表3、4所示。

如表3所示，高級管理層報酬與總資產之間的相關系數0.16，雙側檢驗的P值為0.391；平均薪酬與總資產之間的相關系數0.266，雙側檢驗的P值為0.149。兩者在0.01的顯著性水平下都是不顯著的，因此高級管理層的薪酬與企業規模不存在明顯的正相關關系。

如表4所示，高級管理層報酬與加權平均凈資產收益率之間的相關系數為0.143，雙側檢驗的P值為0.442；持股比率與加權平均凈資產收益率之間的相關系數為-0.174，雙側檢驗的P值為0.30；薪酬差距與加權平均凈資產收益率值間相關系數為0.192，雙側檢驗的P值為0.35。三者在0.01顯著性水平下都是不顯著的。由此可見，高級管理層的薪酬與企業績效不存在明顯的正相關關系，薪酬差距與企業績效不存在明顯的正相關關系，持股比率與企業績效不存在明顯的正相關關系。

四、結論與建議

通過實證分析可推斷，目前山東省上市公司的高管薪酬機制還不完善，存在高層管理人員的薪酬與企業規模不相關、高層管理人員薪酬與企業業績脫節、薪酬差距達不到激勵效果、管理層持股比率低等問題，這在一定程度上將影響甚至阻礙山東省上市公司的發展。

為了改善山東省上市公司高管薪酬激勵機制，促進山東省上市公司的更快發展，本文提出以下對策建議。一是完善薪酬結構。優化高管人員薪酬結構，引入多重定價機制。改變目前高管人員單一的薪酬結構，實行固定與可變、短期與長期、市場與績效相結合的多元化薪酬結構。二是強化公司業績和高管人員薪酬之間的聯動性。目前上市公司業績和高管人員薪酬之間弱相關或不確定往往與關聯績效指標的設置不合理有關，從實證分析的結果來看，加權平均凈資產收益率這個財務指標與高管人員薪酬的相關性不強，可以考慮引入全面反映公司業績的綜合指標，或者引入反映公司發展的動態指標，如每股收益增長率、凈資產收益增長率等，而不能簡單地根據一些反映企業規模的指標如總資產對高管實施激勵。三是利用錦標賽理論激勵高層管理者。對于國家（國有法人）控股的大公司，本文主張適當提高薪酬差距來維持錦標賽理論的激勵效果，提高薪酬差距的主要出路在于改革治理結構。具體來說，要進一步降低國家（國有法人）持股比例，同時需要改革股權過于集中的狀況。但對于某些民營上市公司，筆者建議把握好薪酬差距的度，過大的薪酬差距會導致高層團隊成員間的嫉妒心理和團隊功能的失調，反而會影響企業的業績。四是逐步貫徹股票期權制度。我國的股票市場已日漸成熟，證券市場的監管框架也已經初步建立，迅速提高上市公司質量是發展資本市場的關鍵已成共識。以完善經營者激勵約束機制為重點的公司治理革命是提高上市公司質量的根本，建議以公司治理結構健全的民營上市公司為主體實施股票期權制度。

參考文獻：

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Economics，1985（7）:11-42.

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