芻議債券市場在包容性增長中的功能和作用

摘要:當前，倡導包容性增長的理念在我國具有深刻的現實背景，突出體現在地區差距擴大、行業發展條件殊異、不同企業地位不同等方面。作為資本市場的重要組成部分，債券市場在實現包容性增長過程中具有特殊的機理和效果，而且，經過十幾年的快速發展，我國債券市場的承載能力已經大幅提升，完全有條件在實現包容性增長中發揮助推和支持作用。未來，應在加大國民經濟各行業提供融資支持力度、進一步發揮主動性結構調控功能、加大新興產業的支持力度、加大產品和機制創新力度等方面進一步發揮債券市場的功能和作用。

關鍵詞:債券市場;包容性增長;主動性結構調控功能;新興產業

Abstract:At present，the concept of inclusive growth has profound background in China， especially the widening region gap， the great difference of the growth conditions for industries，and different status of different enterprises. As an important part of the capital market，bond market proves better mechanism and special effects in inclusive growth process. After ten years of rapid development，the capacity of bond market has been significantly improved in China，so it acquires the conditions to play a role in the realization of inclusive growth. In future，we should increase financial support for various national economic sectors，further develop the initiative structure control function， and provides more support to emerging industries，and also increase product and system innovation to develop the function and role of the bond market.

Key Words:bond market，inclusive growth，initiative structural regulation function，emerging industries

中圖分類號:F830.91文獻標識碼:B文章編號:1674-2265(2010)10-0057-03

一、引言

“包容性增長”這一概念最早由亞洲開發銀行在2007年提出，其本質是在可持續發展中實現經濟社會協調發展，與單純追求經濟增長相對立，是一種公平合理地共享發展機會、分享發展成果的理念，與科學發展觀不謀而合。2010年9月16日，在第五屆亞太經合組織人力資源開發部長級會議上，中國國家主席胡錦濤發表了題為《深化交流合作 實現包容性增長》的致辭。這是繼2009年11月15日在亞太經濟合作組織會議上提出“統籌兼顧，倡導包容性增長”之后，胡錦濤主席再次強調這一重要理念，凸顯出其對我國發展的重要意義。當前，倡導“包容性增長”這一理念，無論從國內、國外來看，還是從經濟社會角度分析，都有著深刻的現實背景。從經濟發展方面來看:

(一)地區差距在不斷擴大

由于自然條件、要素稟賦等方面的差異，地區之間呈現一定差距是一種正常合理的現象，對提高資源的優化配置、促進區域競爭都產生正向的激勵作用。但是，當這種差距擴大到一定程度后，便會對經濟社會的統籌發展造成非常不利的后果。最近幾年來，我國經濟在實現穩步健康發展的同時，一個不容忽視的現象即為地區間差距的不斷擴大。從東西部地區差距來看，2000年，西部和東部的人均GDP相差7000元，到2009年，這一差距拉大到了21000元，擴大了2倍。從不同省份之間的差距來看，2000年，上海市與貴州省的人均GDP相差26900元，到2009年則擴大到68700元，擴大了1.6倍。目前，地區差距擴大的趨勢仍在延續，且有愈來愈大的傾向，需要引起足夠的重視。

(二)行業的發展條件差異明顯

一個行業的發展，需要資金、技術、政策等諸多方面條件的支撐。在國民經濟中，由于行業發展條件差異造成的行業差距表現得愈來愈明顯。以資金為例，鑒于風險評價、資金規模、成本費用等方面的綜合考慮，那些發展成熟、規模較大的行業更容易獲得資金等方面的支持，其受到資金瓶頸制約的概率明顯要低。而對于一些新興行業而言，由于其規模偏小、抗風險能力偏弱等，導致資金壓力偏大，容易出現資金缺口，不利于其成長和發展壯大。

(三)不同所有制企業地位不均衡

長期以來，我國不同所有制企業在經濟地位、市場待遇、盈利能力等方面存在較大差異。根據前不久公布的2009年中國民營企業500強數據，2009年民營企業500強共實現凈利潤2179.52億元，不及中國移動和中國石油兩家企業利潤之和(2491億元)的9成。民營企業盈利能力不足，其中重要的原因在于融資能力的不足。在我國，銀行信貸政策向國有企業傾斜的背后仍有所有制“兼容”的深刻背景，即從所有制來看，都是國有性質(雖然進行了股份制改制，但是大股東仍是國有)，存在天然的政策傾斜性。由此造成民營企業陷入融資難的境地，失去了發展良機或者壯大機會。一個明顯的例證即為民營企業創造了1/3的GDP，卻拿不到銀行貸款的10%，直接融資的1%。受制于資金制約，民企成長之路艱難異常。

二、債券市場促進“包容性增長”的作用機理

第一，債券市場具有融資功能。作為債券市場最重要的功能，為資金不足者籌集資金使得債券市場可以有效地解決企業的資金瓶頸制約。近年來，我國債券市場發展迅猛，包括央行票據、商業銀行金融債券、企業債券、短期融資券、中期票據、中小非金融企業集合票據、資產支持證券、國際開發機構債券等在內的多個品種極大地豐富了債券市場產品結構。從發行量看，從1996年的3678億元增加到2009年的87005億元，增長了22.7倍。目前，債券市場已經成為企業融資的重要渠道。尤其是在短期融資券和中期票據推出后，由于秉承市場化的理念，重視市場的作用，在解決企業融資需求尤其是民營企業融資需求方面效果較為明顯。據統計，2010年1—8月，民營企業發行規模達到173.65億元，占全部發行規模的比例達到2.09%，較之公司債在2009年的1.1%有明顯優勢。

第二，債券市場具有主動性結構調控功能。這主要是指債券市場可以通過主動性的措施，影響引導資金在不同區域間的重新配置，進而對不同地區的發展和增長產生影響。近年來，債券市場在解決中西部地區資金壓力、支持中西部地區發展等方面取得了突出的成就。以非金融企業債務融資工具為例，截至今年8月底，非金融企業債務工具期末余額為18291億元，其中，中部地區的湖北為2.36%、山西為2.28%、安徽為1.26%，西部地區的陜西為1.62%、四川為1.18%、甘肅為1.09%，與東部地區的天津(1.91%)、江蘇(1.82%)、浙江(1.44%)等省市差距不大，甚至要高于這些東部地區。可見，債券市場在解決區域間資金配置方面有著其他渠道難以替代的重要作用。在資金等要素的支持下，中西部地區近年來的增速要高于東部地區，這有利于區域差距縮小，促進區域之間協調發展。

第三，支持新興產業發展功能。9月8日，國務院常務會議審議并原則通過《國務院關于加快培育和發展戰略性新興產業的決定》(以下簡稱《決定》)，節能環保、新一代信息技術、生物、高端裝備制造、新能源、新材料和新能源汽車七個產業將被重點培育、加快推進。在新興產業的起步階段，一般以成長性高、資金需求強烈的中小企業為主。這一特點決定了適合新興產業的融資需求難度可能更大，遭遇的門檻更高，對資金的需求更為迫切，遭遇資金瓶頸的可能性更大。從發達國家來看，對新興產業的培育方面，資本市場尤其是債券市場承擔了重要功能。債券市場活躍的產品創新可以有效解決新興產業成長的資金瓶頸制約，這一點上，我國債券市場已經進行了多方面探索。典型的例子即為中小企業集合票據和集合債的推出。2007年中小企業集合債和2009年中小企業集合票據的推出，受到中小企業的普遍歡迎。中小企業集合票據推出不到一年，發行企業便達到53家，發行金額34.05億元。

三、我國債券市場近年來所取得的快速發展

作為資本市場的重要組成部分，我國債券市場從1981年開始起步，先后經歷了1990—1996年以交易所市場為主的階段和1997年以來以銀行間市場為主的階段。進入2000年后，特別是2005年以來，我國債券市場迅速擴容，市場承載能力已大幅提升。

第一，市場規模持續擴大。從發行量看，從1996年的3678億元增加到2009年的87005億元，增長了22.7倍;從交易量看，從1996年的4746億元，增加到2009年的468229億元，增長了97.7倍;從市場余額看，從1996年的2406億元，增加到2009年末的165174億元，增長了67.7倍;從相對規模來看，2009年債券市場余額占GDP的比重達到49.25%，較1996年提高45.7個百分點，當年債券市場發行量占當年社會融資總額的比重為46.64%，較1996年提高了40.5個百分點。

第二，市場結構明顯優化。得益于信用產品市場的巨大發展，我國債券市場產品結構特征由少數、政府型、中央型、無信用風險、形式相對單一，向大量、企業型、地方型、有信用風險、形式多樣逐漸轉型。首先是企業債券比重明顯偏低、政府債券比重過高的格局逐步改變。2009年，債券發行總量中企業類債券(短期融資券、中期票據、企業債、公司債、可轉債等)所占比重提高到19.07%。其次是期限結構趨于合理，長期債券發行逐漸下降，短期逐漸上升，中期債券增加較快。同時，債券市場的投資者結構也有了明顯變化，參與主體日益增加，多元化趨勢更加明顯。2009年，銀行間債券市場投資者數量達到9293家，是2001年的19.4倍，涉及商業銀行、信用社、證券公司、保險機構、基金等眾多主體。

第三，產品和制度創新不斷涌現。目前，我國銀行間市場品種單一的狀況明顯改善，包括央行票據、商業銀行金融債券、企業債券、短期融資券、中期票據、中小非金融企業集合票據、資產支持證券、國際開發機構債券等在內的多個品種極大地豐富了債券市場產品結構;發債幣種進一步擴展，美元中期票據等外幣債券順利發行;交易方式進一步豐富，買斷式回購、債券遠期、債券借貸、利率互換和遠期利率協議等相繼推出。尤其是信用債產品，創新步伐更為迅速。

四、債券市場支持“包容性增長”的政策建議

作為我國資本市場的重要組成部分，在實現包容性增長的過程中，債券市場在未來有著很大的作為空間。

一是要加大國民經濟各行業提供融資支持力度。為國民經濟提供融資支持是未來我國債券市場發展的重要功能。目前，從相對規模來看，我國債券市場與美日以及其他新興經濟體相比仍存在較大差距。截至2009年末，美國債券總余額約為GDP的1.8倍，日本約為GDP的2.3倍，法國和韓國約為GDP的1.1倍，馬來西亞和新加坡也超過80%，而中國僅為52.5%，不及日本的1/4，美國的1/3，法國和韓國的1/2，也僅為馬來西亞和新加坡的60%左右。擴大市場融資是未來我國債券市場的基本思路和主要方向。只有規模提高，才能更好地為國民經濟各行業發展提供資金支持，促進各行業、不同地區的協調發展。

二是進一步發揮主動性結構調控功能。要實現包容性增長，一個重要的環節即為縮小地區發展差距，改變不同所有制企業間的地位差異，這其中債券市場可助一臂之力。一方面，債券發行適當向中西部地區傾斜。債券市場具有較好的主動性結構調控功能，這一點也為我國債券市場發展的實踐所證實。為支持中西部地區發展，在債券發行中，可以對這些地區予以適當傾斜。另一方面，債券發行適當向民營和中小企業傾斜。通過不斷完善企業債、公司債以及短融和中票發行管理制度，降低民營企業和中小企業發行準入門檻，拓寬發債企業范疇。

三是加大新興產業的支持力度。節能環保等戰略性新興產業是新興科技和新興產業的一個深度結合，迎合了現階段我國產業發展的新趨勢，需要通過債券市場予以重點支持。比如，可以通過發行效率、規模、定價等方面的適當調整，擴大新興行業債券市場融資規模。同時，針對不同地區在產業比較優勢、區位條件、發展環境等方面的差異，對條件好、優勢明顯、環境有利的地區予以重點支持，促進新興產業的科學、合理發展。

四是加大產品和機制創新力度。對新興產業而言，建議在風險可控的原則下，適時推出更適合新興產業成長型中小企業特征的高收益債，以及適合節能減排產業的綠色債券品種等，豐富企業的融資工具選擇空間，拓展新興產業的融資渠道，推動新興產業的發展。對民營企業而言，針對民營企業信用評級較低、債券發行困難的現象，進行機制創新，考慮采用信用增級的措施，提高民營企業的信用評級，為民營企業更好地參與債券市場提供便利。

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(責任編輯 耿 欣)