淺析股指期貨對(duì)我國股票市場的影響及對(duì)策

摘要:我國資本市場處于重要時(shí)期，推出股指期貨會(huì)增強(qiáng)投資者參與股票現(xiàn)貨市場的信心，活躍現(xiàn)貨市場，增加投資者盈利機(jī)會(huì)，最終有利于股票現(xiàn)貨市場和期貨市場的長期協(xié)同發(fā)展。目前，我國期貨法律法規(guī)不健全，監(jiān)管技術(shù)和力量有限，投資者對(duì)金融衍生工具比較陌生，股票現(xiàn)貨市場與宏觀經(jīng)濟(jì)關(guān)聯(lián)度不夠。我國股指期貨應(yīng)合理設(shè)計(jì)合約，加大標(biāo)的現(xiàn)貨市場規(guī)模，優(yōu)化清算和結(jié)算制度，加強(qiáng)監(jiān)管力度，提升行業(yè)自律水平。

關(guān)鍵詞:股指期貨;套期保值;控制風(fēng)險(xiǎn)

中圖分類號(hào):F832.5 文獻(xiàn)標(biāo)志碼:A文章編號(hào):1673-291X(2010)17-0104-02

股指期貨，全稱為“股票指數(shù)期貨”，是買賣雙方根據(jù)事先的約定，同意在未來某一個(gè)特定的時(shí)間按照雙方事先約定的股價(jià)進(jìn)行股票指數(shù)交易的一種標(biāo)準(zhǔn)化協(xié)議。股指期貨目前是世界上交易量和流動(dòng)性最好的金融衍生產(chǎn)品之一，也是公認(rèn)的股市上最為有效的風(fēng)險(xiǎn)管理工具之一[1]。2007年3月份溫家寶總理簽署第489號(hào)國務(wù)院令，公布《期貨交易管理?xiàng)l例》，條例自2007年4月l5日起施行。據(jù)國務(wù)院法制辦有關(guān)負(fù)責(zé)人介紹，新條例將適用范圍從原來的商品期貨交易擴(kuò)大到商品、金融期貨和期權(quán)合約交易。證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人2009年1月8日表示，國務(wù)院已原則同意開展證券公司融資融券業(yè)務(wù)試點(diǎn)和推出股指期貨品種。股指期貨推出后，對(duì)我國股票市場產(chǎn)生一些積極影響的同時(shí)，也會(huì)帶來一些需要引起重視和解決的問題。針對(duì)這些問題，我國應(yīng)采取相應(yīng)的對(duì)策來進(jìn)行防范。

一、股指期貨的推出對(duì)我國股票市場的積極影響

1.降低交易成本，增大股票市場的流動(dòng)性

在證券市場的多種交易工具中，股指期貨的交易成本是最低的，而期貨市場和現(xiàn)貨市場之間高度的正相關(guān)性，也使得股指期貨市場巨大的交易量帶動(dòng)現(xiàn)貨市場交易量的提升，從而增加整個(gè)證券市場的流動(dòng)性。同時(shí)，推出股指期貨后，投資者會(huì)更加關(guān)注大盤藍(lán)籌股。大盤藍(lán)籌股由于流通盤較大、價(jià)格波動(dòng)小，以獲取短期價(jià)差為目的的資金不愿意購買，造成我國股票市場流動(dòng)性較弱。但是，由于大盤藍(lán)籌股對(duì)指數(shù)的影響權(quán)重大，投資者為了在兩個(gè)市場間套利，就必然更加關(guān)注大盤藍(lán)籌股，大資金如社保、保險(xiǎn)資金等就必然更多的流入大盤藍(lán)籌股，從而拓寬股市資金來源，提高股市的社會(huì)參與度，增強(qiáng)市場的流動(dòng)性[2]。

2.有效規(guī)避股市的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)

我國股市雖然經(jīng)過近二十年的發(fā)展，但與國際股市相比仍是新興的不成熟市場，股價(jià)漲跌不完全取決于上市公司的經(jīng)營業(yè)績，股市價(jià)格受政策性、經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和輿論面的影響頗大。股價(jià)和大盤走勢(shì)震蕩激烈，股指波動(dòng)幅度較大，系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較高，并且這種風(fēng)險(xiǎn)無法通過分散投資進(jìn)行回避，如何規(guī)避高比重的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，已成為阻礙我國股市發(fā)展的一大難題。股指期貨具有的套期保值功能，能夠使投資者通過期貨和現(xiàn)貨的組合投資來對(duì)沖無法分散的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，改變了過去只能以賣出現(xiàn)貨股票來規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的方式[3]。

3.促進(jìn)價(jià)值投資，抑制投機(jī)行為

目前，我國股市投機(jī)氣氛較濃，很少有投資者長期持股，有行情時(shí)就一擁而上走短線，沒有行情則紛紛離場。投資行為的短期化，使投資環(huán)境和上市公司的籌資環(huán)境趨于惡化，不利于我國證券市場的健康運(yùn)行和良性發(fā)展。造成此狀況的原因之一是長線投資者無法在市場上規(guī)避股價(jià)波動(dòng)帶來的風(fēng)險(xiǎn)，因而匆匆出市。我國推出股指期貨后，長線投資者可利用股指期貨的套期保值功能，鎖定其持股成本，規(guī)避股價(jià)下跌的風(fēng)險(xiǎn)，這將有助于降低市場換手率，鼓勵(lì)中長期投資，延長市場波動(dòng)周期，收斂波幅，從而促使中國股票市場走向成熟，最終對(duì)資本市場的良性運(yùn)作起到積極的推動(dòng)作用[4]。

4.優(yōu)化投資者結(jié)構(gòu)，強(qiáng)化機(jī)構(gòu)投資人優(yōu)勢(shì)

在成熟的證券市場中，機(jī)構(gòu)投資者與投資基金應(yīng)成為市場的主力，但在我國，投資者以中小散戶為主，市場的非理性行為比較嚴(yán)重。股指期貨推出之后，在可以做空的前提下，機(jī)構(gòu)投資人顯然具有散戶難以比擬的優(yōu)勢(shì)，機(jī)構(gòu)之間的博弈也將成為市場的主旋律。由于股指期貨投資專業(yè)性強(qiáng)，風(fēng)險(xiǎn)程度高，其投資理念與股票現(xiàn)貨市場有著本質(zhì)區(qū)別，而中小投資者往往缺乏必要的投資技能，抗風(fēng)險(xiǎn)能力低。另外，股指期貨投資門檻較高，初步要求投資者資金量要在50萬元以上，而根據(jù)最新統(tǒng)計(jì)，A股市場投資者資金量在30萬元以下的占投資者總數(shù)的89%，50萬元以下的占95%。因此在可預(yù)見的將來，投資股指期貨來進(jìn)行套利和保值將主要是大機(jī)構(gòu)之間的博弈 [5]。股指期貨的推出將更多地強(qiáng)化機(jī)構(gòu)投資者的交易優(yōu)勢(shì)，為這一群體的發(fā)展提供更大的空間。

5.促進(jìn)證券市場國際化

近年來，以股指期貨為核心的衍生品市場已經(jīng)成為世界各地金融中心競爭的焦點(diǎn)。股市的國際化、現(xiàn)代化不僅要看其市場規(guī)模、上市公司的質(zhì)量，還要看他在交易品種創(chuàng)新和金融衍生品方面的成就。很多發(fā)達(dá)國家都已經(jīng)推出了股指期貨，我國要加快國際化的進(jìn)程與國際接軌，推出股指期貨是我國股市國際化的重要步驟。

二、股指期貨推出給我國股票市場帶來的消極影響

1.股票市場波動(dòng)范圍加大

當(dāng)前，我國的期貨市場與股票市場之間的聯(lián)系主要是由于資金流動(dòng)“翹翹板”效應(yīng)產(chǎn)生的，股指期貨推出后，這兩種市場的變化原因不單是資金流動(dòng)，更是由于機(jī)構(gòu)投資者的“對(duì)沖套利”策略。例如，機(jī)構(gòu)采用“先買后賣”股票指數(shù)套利時(shí)，開始資金從股票市場向期貨市場流動(dòng)的原因不只是機(jī)構(gòu)在期貨市場上需要資金，更是為了打壓股票指數(shù)而拋售股票;而他們后來賣出股指合約時(shí)，資金從期貨市場返回股票市場的原因也不只是購買股票需要資金，更是為了拉升股指。對(duì)套利者來說，拉升股指套取股指合約差價(jià)甚至比炒股賺錢更重要。因此，股指期貨推出后，期貨市場與股票市場的資金將融為一體，兩個(gè)市場漲跌波動(dòng)互相影響，因果連動(dòng)，導(dǎo)致股票市場波動(dòng)范圍加大。

2.股票市場行情分析難度增大

股指期貨推出前，廣大投資者主要利用基本面和技術(shù)面分析股市行情，但股指期貨推出后，投資者不能只研究某只股票情況以及大機(jī)構(gòu)在該股票上持倉與趨向，而應(yīng)審視全局，分析大機(jī)構(gòu)在多個(gè)市場上的持倉狀況與行為趨向，要注重審視期市和股市等整個(gè)金融市場狀況。例如，大機(jī)構(gòu)在買入股指合約階段他們控盤的指標(biāo)股即使價(jià)位已經(jīng)很低，它將來可能還會(huì)繼續(xù)下跌，打壓該股就是為了壓低股指，從而配合在期市中買入股指合約的活動(dòng)。股票市場起落波動(dòng)將明顯依附于期貨市場中股指合約交割月份的分布狀況。股價(jià)曲線的波峰或波谷將常落在股指合約的各交割月的相應(yīng)時(shí)點(diǎn)上，在這些時(shí)點(diǎn)上一般都會(huì)留下期市多空激烈爭奪的痕跡[6]。

3.容易產(chǎn)生不公平交易及市場操縱等違法行為

由于股指期貨市場與現(xiàn)貨市場之間客觀上存在著聯(lián)動(dòng)關(guān)系，就會(huì)使得一些機(jī)構(gòu)投資者可能在交易中不顧中小投資者利益，運(yùn)用股指期貨交易來操縱市場，牟取暴利。此外，由于股指期貨的交易者通常也是股票現(xiàn)貨的經(jīng)紀(jì)商或自營商，這就使得其可能在經(jīng)營自營業(yè)務(wù)時(shí)，因其客戶即將在某一市場上從事交易而搶在客戶前在另一個(gè)市場下單，為其自營賬戶牟取利潤，從而在現(xiàn)貨或期貨市場產(chǎn)生不公平行為。

4.導(dǎo)致監(jiān)管成本加大

近些年來，盡管證監(jiān)會(huì)在加強(qiáng)監(jiān)管力度等方面做了大量的工作，取得了很大進(jìn)步，但我國證券市場的監(jiān)管與成熟市場相比還有較大差距，存在監(jiān)管指導(dǎo)思想未能完全落實(shí)、多層監(jiān)管體系不夠完善、監(jiān)管手段和監(jiān)管力量嚴(yán)重不足、對(duì)投資者持別是中小投資者的保護(hù)缺乏制度保障等。在這種情況下，推出股指期貨缺乏一個(gè)較好的政策環(huán)境基礎(chǔ);另外，股指期貨的引入是對(duì)原有交易機(jī)制的一大創(chuàng)新，在交割方式及運(yùn)行規(guī)律方面都不同于商品期貨品種，為了防止可能產(chǎn)生的對(duì)市場的不良影響，必然要求管理層在監(jiān)管方面投入更多的人力和物力。

三、應(yīng)對(duì)問題的對(duì)策和建議

1.建立嚴(yán)密的法規(guī)和監(jiān)管體系

為了保證股指期貨交易安全運(yùn)作，必須建立嚴(yán)密的法規(guī)與監(jiān)管體系。在成熟的市場，股票的現(xiàn)貨交易和期貨交易分別屬于不同的部門監(jiān)管。美國有《商品交易所法》、《商品交易委員會(huì)法》、《商品期貨交易法》。它還成立了具有獨(dú)立監(jiān)管權(quán)的CFTC。香港也有成熟的法律約束《商品期貨交易條例》。在金融期貨監(jiān)管機(jī)構(gòu)上，由立法局設(shè)立了香港商品事物監(jiān)察委員會(huì)。目前，我國《期貨法》還不完善，因此，要在法律法規(guī)中明確指出對(duì)于宏觀和微觀層面的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管制度，通過立法加強(qiáng)保證金制度、價(jià)格限制制度、限倉制度、強(qiáng)行平倉和減倉制度、結(jié)算擔(dān)保制度和風(fēng)險(xiǎn)警示制度，約束各個(gè)層次投資者的行為[7]。我國在期貨交易方面已形成了中國證監(jiān)會(huì)——中國期貨業(yè)協(xié)會(huì)——期貨交易所三級(jí)監(jiān)管模式。這種監(jiān)管模式一定程度上有利于股指期貨的風(fēng)險(xiǎn)管理，但還不夠，應(yīng)該加強(qiáng)專業(yè)化監(jiān)管、提高監(jiān)管效率。由于股指期貨的涉及面較廣，證券公司、各種投資基金、銀行都是其中的參與者。因此，應(yīng)加強(qiáng)央行、銀監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)三方的溝通和協(xié)調(diào)，定期召開會(huì)議，相互交流信息，實(shí)現(xiàn)聯(lián)合監(jiān)管。

2.科學(xué)合理地設(shè)計(jì)股指期貨合約

要確保股指期貨合約的功能發(fā)揮與不被操縱，首先必須選擇合適的股指期貨標(biāo)的指數(shù)。當(dāng)前我國現(xiàn)有股票指數(shù)的設(shè)計(jì)存在嚴(yán)重不合理之處。一些大型上市公司在指數(shù)中占據(jù)了過多的權(quán)重，一兩只股票的異動(dòng)就能對(duì)股指產(chǎn)生重大影響，導(dǎo)致投資者可以以較小的成本對(duì)其操縱。因此，有必要根據(jù)國際慣例，由權(quán)威機(jī)構(gòu)編制能綜合反映中國股市整體狀況的統(tǒng)一股票成份指數(shù)，作為股指期貨合約的標(biāo)的。從中國股市特征來看，成份指數(shù)的流通市值應(yīng)占中國股票A股總市值的50%以上，以確保股指期貨交易的不被操縱[8]。其次，在合約其他條款如交易單位、漲跌停板、頭寸限制、結(jié)算價(jià)、保證金等方面必須嚴(yán)格按照既有利于股指期貨流動(dòng)性又有利于風(fēng)險(xiǎn)控制的原則進(jìn)行設(shè)計(jì)。

3.重視期貨市場與股票市場的聯(lián)動(dòng)

目前，國內(nèi)股市只能單向做多，缺乏做空機(jī)制。在期貨市場，投資者可以同時(shí)進(jìn)行多空雙向交易，這樣就產(chǎn)生了市場不對(duì)稱問題。在股指期貨市場上做多的參與者可以通過買入股票達(dá)到推高指數(shù)的目的，實(shí)現(xiàn)在期貨和股票持倉上雙贏，會(huì)使現(xiàn)貨市場產(chǎn)生大規(guī)模震蕩，不利于維護(hù)市場的穩(wěn)定。所以，要進(jìn)一步發(fā)展和完善股票現(xiàn)貨市場的沽空機(jī)制[9]。另外，為了提高股指期貨的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控與運(yùn)作效率，必須打破證券市場間的壁壘，加強(qiáng)兩個(gè)市場間頭寸的統(tǒng)一管理，建立風(fēng)險(xiǎn)管理的聯(lián)合機(jī)構(gòu)，應(yīng)盡快建立一種約束制度使現(xiàn)貨與期貨市場相互制約，避免一個(gè)市場的波動(dòng)在兩者之間循環(huán)而導(dǎo)致的放大效應(yīng)。

4.注重對(duì)投資者的培養(yǎng)和教育

股指期貨在國內(nèi)還是新生事物，廣大投資者包括機(jī)構(gòu)投資者對(duì)其并不十分熟悉，缺乏一定的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)與投資技巧。對(duì)于這種高風(fēng)險(xiǎn)的投資工具，無論是投資者還是管理者都需要具備一定的專業(yè)知識(shí)、風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)與投資技巧。要通過對(duì)廣大投資者的廣泛深入教育，讓他們盡早熟悉股指期貨的基礎(chǔ)知識(shí)和交易規(guī)則，能夠?qū)芍钙谪浭袌鲞M(jìn)行客觀、冷靜地分析，充分了解交易風(fēng)險(xiǎn)以及防范措施，不斷提高自身風(fēng)險(xiǎn)管理水平，樹立理性投資的觀念，從而維護(hù)市場平穩(wěn)運(yùn)行。在股指期貨推出初期，可以通過較高的保證金要求、較大比例的交易基數(shù)來提高進(jìn)入門檻，將投資者鎖定為機(jī)構(gòu)投資者。待將他們培育成熟后，再逐漸向中小投資者開放，用機(jī)構(gòu)投資者成熟的投資手段去引導(dǎo)中小投資者。

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