淺析股指期貨對我國股票市場的影響及對策

摘要:我國資本市場處于重要時期，推出股指期貨會增強投資者參與股票現貨市場的信心，活躍現貨市場，增加投資者盈利機會，最終有利于股票現貨市場和期貨市場的長期協同發展。目前，我國期貨法律法規不健全，監管技術和力量有限，投資者對金融衍生工具比較陌生，股票現貨市場與宏觀經濟關聯度不夠。我國股指期貨應合理設計合約，加大標的現貨市場規模，優化清算和結算制度，加強監管力度，提升行業自律水平。

關鍵詞:股指期貨;套期保值;控制風險

中圖分類號:F832.5 文獻標志碼:A文章編號:1673-291X(2010)17-0104-02

股指期貨，全稱為“股票指數期貨”，是買賣雙方根據事先的約定，同意在未來某一個特定的時間按照雙方事先約定的股價進行股票指數交易的一種標準化協議。股指期貨目前是世界上交易量和流動性最好的金融衍生產品之一，也是公認的股市上最為有效的風險管理工具之一[1]。2007年3月份溫家寶總理簽署第489號國務院令，公布《期貨交易管理條例》，條例自2007年4月l5日起施行。據國務院法制辦有關負責人介紹，新條例將適用范圍從原來的商品期貨交易擴大到商品、金融期貨和期權合約交易。證監會新聞發言人2009年1月8日表示，國務院已原則同意開展證券公司融資融券業務試點和推出股指期貨品種。股指期貨推出后，對我國股票市場產生一些積極影響的同時，也會帶來一些需要引起重視和解決的問題。針對這些問題，我國應采取相應的對策來進行防范。

一、股指期貨的推出對我國股票市場的積極影響

1.降低交易成本，增大股票市場的流動性

在證券市場的多種交易工具中，股指期貨的交易成本是最低的，而期貨市場和現貨市場之間高度的正相關性，也使得股指期貨市場巨大的交易量帶動現貨市場交易量的提升，從而增加整個證券市場的流動性。同時，推出股指期貨后，投資者會更加關注大盤藍籌股。大盤藍籌股由于流通盤較大、價格波動小，以獲取短期價差為目的的資金不愿意購買，造成我國股票市場流動性較弱。但是，由于大盤藍籌股對指數的影響權重大，投資者為了在兩個市場間套利，就必然更加關注大盤藍籌股，大資金如社保、保險資金等就必然更多的流入大盤藍籌股，從而拓寬股市資金來源，提高股市的社會參與度，增強市場的流動性[2]。

2.有效規避股市的系統性風險

我國股市雖然經過近二十年的發展，但與國際股市相比仍是新興的不成熟市場，股價漲跌不完全取決于上市公司的經營業績，股市價格受政策性、經濟形勢和輿論面的影響頗大。股價和大盤走勢震蕩激烈，股指波動幅度較大，系統風險相對較高，并且這種風險無法通過分散投資進行回避，如何規避高比重的系統性風險，已成為阻礙我國股市發展的一大難題。股指期貨具有的套期保值功能，能夠使投資者通過期貨和現貨的組合投資來對沖無法分散的系統風險，改變了過去只能以賣出現貨股票來規避風險的方式[3]。

3.促進價值投資，抑制投機行為

目前，我國股市投機氣氛較濃，很少有投資者長期持股，有行情時就一擁而上走短線，沒有行情則紛紛離場。投資行為的短期化，使投資環境和上市公司的籌資環境趨于惡化，不利于我國證券市場的健康運行和良性發展。造成此狀況的原因之一是長線投資者無法在市場上規避股價波動帶來的風險，因而匆匆出市。我國推出股指期貨后，長線投資者可利用股指期貨的套期保值功能，鎖定其持股成本，規避股價下跌的風險，這將有助于降低市場換手率，鼓勵中長期投資，延長市場波動周期，收斂波幅，從而促使中國股票市場走向成熟，最終對資本市場的良性運作起到積極的推動作用[4]。

4.優化投資者結構，強化機構投資人優勢

在成熟的證券市場中，機構投資者與投資基金應成為市場的主力，但在我國，投資者以中小散戶為主，市場的非理性行為比較嚴重。股指期貨推出之后，在可以做空的前提下，機構投資人顯然具有散戶難以比擬的優勢，機構之間的博弈也將成為市場的主旋律。由于股指期貨投資專業性強，風險程度高，其投資理念與股票現貨市場有著本質區別，而中小投資者往往缺乏必要的投資技能，抗風險能力低。另外，股指期貨投資門檻較高，初步要求投資者資金量要在50萬元以上，而根據最新統計，A股市場投資者資金量在30萬元以下的占投資者總數的89%，50萬元以下的占95%。因此在可預見的將來，投資股指期貨來進行套利和保值將主要是大機構之間的博弈 [5]。股指期貨的推出將更多地強化機構投資者的交易優勢，為這一群體的發展提供更大的空間。

5.促進證券市場國際化

近年來，以股指期貨為核心的衍生品市場已經成為世界各地金融中心競爭的焦點。股市的國際化、現代化不僅要看其市場規模、上市公司的質量，還要看他在交易品種創新和金融衍生品方面的成就。很多發達國家都已經推出了股指期貨，我國要加快國際化的進程與國際接軌，推出股指期貨是我國股市國際化的重要步驟。

二、股指期貨推出給我國股票市場帶來的消極影響

1.股票市場波動范圍加大

當前，我國的期貨市場與股票市場之間的聯系主要是由于資金流動“翹翹板”效應產生的，股指期貨推出后，這兩種市場的變化原因不單是資金流動，更是由于機構投資者的“對沖套利”策略。例如，機構采用“先買后賣”股票指數套利時，開始資金從股票市場向期貨市場流動的原因不只是機構在期貨市場上需要資金，更是為了打壓股票指數而拋售股票;而他們后來賣出股指合約時，資金從期貨市場返回股票市場的原因也不只是購買股票需要資金，更是為了拉升股指。對套利者來說，拉升股指套取股指合約差價甚至比炒股賺錢更重要。因此，股指期貨推出后，期貨市場與股票市場的資金將融為一體，兩個市場漲跌波動互相影響，因果連動，導致股票市場波動范圍加大。

2.股票市場行情分析難度增大

股指期貨推出前，廣大投資者主要利用基本面和技術面分析股市行情，但股指期貨推出后，投資者不能只研究某只股票情況以及大機構在該股票上持倉與趨向，而應審視全局，分析大機構在多個市場上的持倉狀況與行為趨向，要注重審視期市和股市等整個金融市場狀況。例如，大機構在買入股指合約階段他們控盤的指標股即使價位已經很低，它將來可能還會繼續下跌，打壓該股就是為了壓低股指，從而配合在期市中買入股指合約的活動。股票市場起落波動將明顯依附于期貨市場中股指合約交割月份的分布狀況。股價曲線的波峰或波谷將常落在股指合約的各交割月的相應時點上，在這些時點上一般都會留下期市多空激烈爭奪的痕跡[6]。

3.容易產生不公平交易及市場操縱等違法行為

由于股指期貨市場與現貨市場之間客觀上存在著聯動關系，就會使得一些機構投資者可能在交易中不顧中小投資者利益，運用股指期貨交易來操縱市場，牟取暴利。此外，由于股指期貨的交易者通常也是股票現貨的經紀商或自營商，這就使得其可能在經營自營業務時，因其客戶即將在某一市場上從事交易而搶在客戶前在另一個市場下單，為其自營賬戶牟取利潤，從而在現貨或期貨市場產生不公平行為。

4.導致監管成本加大

近些年來，盡管證監會在加強監管力度等方面做了大量的工作，取得了很大進步，但我國證券市場的監管與成熟市場相比還有較大差距，存在監管指導思想未能完全落實、多層監管體系不夠完善、監管手段和監管力量嚴重不足、對投資者持別是中小投資者的保護缺乏制度保障等。在這種情況下，推出股指期貨缺乏一個較好的政策環境基礎;另外，股指期貨的引入是對原有交易機制的一大創新，在交割方式及運行規律方面都不同于商品期貨品種，為了防止可能產生的對市場的不良影響，必然要求管理層在監管方面投入更多的人力和物力。

三、應對問題的對策和建議

1.建立嚴密的法規和監管體系

為了保證股指期貨交易安全運作，必須建立嚴密的法規與監管體系。在成熟的市場，股票的現貨交易和期貨交易分別屬于不同的部門監管。美國有《商品交易所法》、《商品交易委員會法》、《商品期貨交易法》。它還成立了具有獨立監管權的CFTC。香港也有成熟的法律約束《商品期貨交易條例》。在金融期貨監管機構上，由立法局設立了香港商品事物監察委員會。目前，我國《期貨法》還不完善，因此，要在法律法規中明確指出對于宏觀和微觀層面的風險監管制度，通過立法加強保證金制度、價格限制制度、限倉制度、強行平倉和減倉制度、結算擔保制度和風險警示制度，約束各個層次投資者的行為[7]。我國在期貨交易方面已形成了中國證監會——中國期貨業協會——期貨交易所三級監管模式。這種監管模式一定程度上有利于股指期貨的風險管理，但還不夠，應該加強專業化監管、提高監管效率。由于股指期貨的涉及面較廣，證券公司、各種投資基金、銀行都是其中的參與者。因此，應加強央行、銀監會、保監會三方的溝通和協調，定期召開會議，相互交流信息，實現聯合監管。

2.科學合理地設計股指期貨合約

要確保股指期貨合約的功能發揮與不被操縱，首先必須選擇合適的股指期貨標的指數。當前我國現有股票指數的設計存在嚴重不合理之處。一些大型上市公司在指數中占據了過多的權重，一兩只股票的異動就能對股指產生重大影響，導致投資者可以以較小的成本對其操縱。因此，有必要根據國際慣例，由權威機構編制能綜合反映中國股市整體狀況的統一股票成份指數，作為股指期貨合約的標的。從中國股市特征來看，成份指數的流通市值應占中國股票A股總市值的50%以上，以確保股指期貨交易的不被操縱[8]。其次，在合約其他條款如交易單位、漲跌停板、頭寸限制、結算價、保證金等方面必須嚴格按照既有利于股指期貨流動性又有利于風險控制的原則進行設計。

3.重視期貨市場與股票市場的聯動

目前，國內股市只能單向做多，缺乏做空機制。在期貨市場，投資者可以同時進行多空雙向交易，這樣就產生了市場不對稱問題。在股指期貨市場上做多的參與者可以通過買入股票達到推高指數的目的，實現在期貨和股票持倉上雙贏，會使現貨市場產生大規模震蕩，不利于維護市場的穩定。所以，要進一步發展和完善股票現貨市場的沽空機制[9]。另外，為了提高股指期貨的風險監控與運作效率，必須打破證券市場間的壁壘，加強兩個市場間頭寸的統一管理，建立風險管理的聯合機構，應盡快建立一種約束制度使現貨與期貨市場相互制約，避免一個市場的波動在兩者之間循環而導致的放大效應。

4.注重對投資者的培養和教育

股指期貨在國內還是新生事物，廣大投資者包括機構投資者對其并不十分熟悉，缺乏一定的風險意識與投資技巧。對于這種高風險的投資工具，無論是投資者還是管理者都需要具備一定的專業知識、風險意識與投資技巧。要通過對廣大投資者的廣泛深入教育，讓他們盡早熟悉股指期貨的基礎知識和交易規則，能夠對股指期貨市場進行客觀、冷靜地分析，充分了解交易風險以及防范措施，不斷提高自身風險管理水平，樹立理性投資的觀念，從而維護市場平穩運行。在股指期貨推出初期，可以通過較高的保證金要求、較大比例的交易基數來提高進入門檻，將投資者鎖定為機構投資者。待將他們培育成熟后，再逐漸向中小投資者開放，用機構投資者成熟的投資手段去引導中小投資者。

參考文獻:

[1] 劉仲元.股指期貨教程[M].上海:上海遠東出版社，2007:12-14.

[2] 劉鳳根，王曉芳.股指期貨與股票市場波動性關系的實證研究[J].財貿研究，2008，(3):45-57.

[3] 王菁菁.當前開展股票指數期貨的條件分析[J].商場現代化，2009，(23):119-120.

[4] 俞帆，向光榮，李東.淺析股指期貨對中國股票市場的積極影響[J].商場現代化，2009，(1):376.

[5] 劉考場，李樹丞，舒楊.股指期貨對股票市場效率的影響實證分析[J].現代財經-天津財經大學學報，2008，(7):52-53.

[6] 俞帆，鄒維勇.淺析股指期貨推出對中國股票市場的消極影響[J].經營管理者，2008，(14):66-68.

[7] 于新力.解析股指期貨推出初期的市場影響[J].商業周刊，2007，(11):77.

[8] 汪穩.關于推出滬深300股指期貨可行性分析——基于股指期貨標的指數選擇的思考[J].商業經濟，2009，(23):61-62，64.

[9] 劉玉生，楊繼.股指期貨的推出對股票市場的影響探析[J].宏觀經濟研究，2007，(11) :66-67.