走向再平衡:終結出口導向型創匯政策

作者簡介

余永定，中國社會科學院學部委員，中國社會科學院世界經濟與政治研究所所長、研究員、博士生導師。研究領域:宏觀經濟、世界經濟。

摘要:改革開放初期，我國選擇了出口導向發展戰略，使經濟突破一般發展中國國家的負債能力約束而實現高增長，但這一增長模式存在內在的不合理性，實現“范式轉變”刻不容緩。

關鍵詞:出口導向型創匯經濟美元陷阱 發展模式結構調整

中圖分類號:F125

中國特色出口導向政策

改革開放初期，在特定的歷史條件下，我國選擇了出口導向發展戰略。出口導向發展(增長)通常是指政府通過各種優惠政策鼓勵出口，把出口作為經濟增長的引擎。發展中國家采用出口導向政策的主要目的是克服儲蓄和外匯缺口以解決發展融資問題，即通過出口所得外匯資金支付經濟發展所需之進口，使經濟突破一般發展中國家的負債能力約束而實現高增長。

與此相對應，出口導向的另一個主要內容是吸引外資(外國直接投資和間接投資)。外國直接投資(FDI)被認為不僅可以解決發展融資問題以提高投資率，而且可以帶來發達國家的先進技術和管理經驗，從而使引資國得以通過提高生產效率，進一步提高經濟增長速度。我國出口導向發展戰略的最初樣板是所謂東亞的“四小龍”、“四小虎”。

但是，我國的出口導向與東亞國家(經濟體)也存在很多不同點，其中最重要的不同點之一是，我國在推行一系列優惠政策大量引資的同時，限制進口、鼓勵出口，力圖保持經常項目順差。在一定程度上，我國的增長模式可以稱之為“出口導向型創匯經濟”。考慮到上世紀80年代我國的特定內外條件，采用這種模式有其必然性和合理性，而且可能是最優的。這種模式對我國經濟發展起到了積極推動作用。雖然我們還難以作出最終判定，但我國在過去30多年中創造了經濟奇跡則是不爭的事實。

然而，正如馬克思所說，“辯證法在對現存事物的肯定的理解中同時包含對現存事物的否定的理解”。我國的出口導向增長模式存在內在的不合理性。我國經濟狂飆突進的過程也是這種模式的自否定過程。經歷了30多年的成功發展，我國終于成為世界的第二大經濟體、第一大出口國和第一大外匯儲備國，人民的生活水平得到很大提高。我國經濟建設的成就是無論如何強調也不為過的。與此同時，我國經濟的不平衡，特別是國際收支的不平衡，也達到前所未有的嚴重程度。建立在政策扭曲基礎上的不平衡發展以越來越快的速度增加著我國的發展成本(資源、環境、人力、社會、安全)，使國民生活福利水平越來越難以實現本來應有的更大提高，并給未來發展留下了嚴重隱患，經濟增長的可持續性正面臨空前嚴峻的挑戰，實現“范式轉變”(paradigm shift)刻不容緩。

雙順差、人民幣匯率和美元陷阱

從某種意義上說，雙順差、人民幣匯率和美元陷阱是我國執行出口導向發展戰略的三部曲。

首先，中國特色的出口導向發展戰略在我國建立了一種“創匯經濟”。這種創匯經濟的成功導致1991年以來以“雙順差”(即貿易順差和資本項目順差，更嚴格的說法應該是經常項目順差和金融與資本項目順差)為特征的我國國際收支格局的形成。

其次，我國的匯率政策，作為出口導向發展戰略的重要組成部分，對雙順差格局，特別是對貿易順差的形成發揮了重要作用。當然，最近幾年來的一些其他變化(如收入向企業的傾斜、貧富差距的擴大)通過儲蓄-投資缺口的擴大，也對經常項目順差的增長起到重要作用。2003年以來，匯率問題(當然還有其他政策問題)再次提到議事日程。在東亞金融危機前，人民幣一直在小幅升值，沒有人認為不妥，甚至沒人予以注意。危機中人民幣開始盯住美元，大家都同意這是不得已而為之，一旦危機過后應該盡快恢復有管理的浮動。但在走出危機后，由于擔心升值影響出口、使經濟重新陷入通貨收縮等原因，我國堅持盯住美元的匯率政策。2005年之后，我國對匯率形成機制進行了改革，匯率開始緩慢上升。2008年的金融危機中，我們又回到了盯住美元的匯率制度。在雙順差特別是經常項目順差迅速增加的情況下，為使匯率不變或僅有小幅升值，中央銀行不得不對外匯市場進行大量干預，而干預的結果自然是外匯儲備的急劇上升。人民幣升值有利也有弊，但利大于弊。在國際金融危機尚未塵埃落定、美國財政狀況每況愈下的今天，匯率問題的關鍵還不在于人民幣是否低估抑或人民幣升值是否會影響國際收支，而在于我們是否還打算繼續大量增加外匯儲備，以資源、環境、教育和血汗為代價繼續大量積累美國的借據。

第三，由于美元在國際貨幣體系中的特殊地位，我國成為美國國債的最大外國持有者。而美國經常項目持續逆差，美元自2002年以來已貶值40%左右。美國次貸危機以及急劇惡化的財政狀況，則進一步削弱了美元的地位。從長期來看美元貶值是不可避免的。我國的巨額外匯儲備面臨著縮水甚至違約的危險。凱恩斯有言:“當你欠銀行1萬英鎊時，你受銀行擺布。當你欠銀行100萬英鎊時，銀行受你擺布。”

2007年8月后，隨著美國次貸危機的逐步深化，外匯儲備的安全越來越成為值得我們嚴重關切的問題。我們不得不問:由于美元的貶值和次貸危機導致的證券違約(defaults)，凝結著國人血汗的外匯儲備的價值正在或可能迅速揮發。而通過貶值和違約，美國可以輕松擺脫它的外債。我國獲得越來越大的貿易順差，難道就是為了換取那些越來越不值錢的綠紙片嗎(一張綠紙片的印刷成本據說是4美分)?這就是筆者當年為什么非常極端地問:如果是為了經濟增長和就業，為什么不把貿易順差產品扔到太平洋和大西洋，同時，由人民銀行直接印人民幣(而不是通過干預外匯市場)發給這些出口企業呢?這也許聽來荒唐，但請比較一下凱恩斯先挖坑再填坑的建議——在國民財富沒有增加的時候，GDP卻是可以增加的，因為挖坑和埋坑都創造GDP。何其相似。

2009年3月13日，國務院總理溫家寶在回答美國記者提問時指出:“我們把巨額資金借給美國，當然關心我們資產的安全。說句老實話，我確實有些擔心。因而我想通過你再次重申要求美國保持信用，信守承諾，保證中國資產的安全。”

同年4月，美國經濟學家克魯格曼在《紐約時報》上發表了一篇題為《中國的美元陷阱》的文章，文章認為，“中國得到了2萬億美元外匯儲備，變成了財政部券(T- bills)共和國，正如英國在不經意間得到了大英帝國。中國領導人好像一覺醒來突然發現他們有麻煩了。雖然他們現在對(財政部券)的低收益似乎仍不太在乎，但他們顯然擔心美元貶值將給中國帶來巨大資本損失，因為中國外儲的70%是美元資產。沒有什么東西可以阻止中國實行外儲的多元化，減少持有美元資產、按照特別提款權(SDR)的幣種構成重新配置外儲。但有一個障礙:中國持有的美元太多，如果中國拋售美元，必然導致美元貶值，并進而造成中國領導人所擔心的資本損失(capital losses)”。

什么是資本損失?一般認為，所有美國政府債券和政府機構債券都有政府的隱含擔保(無論出什么事，美國印鈔票給你就行了)。因而，以美元計算，我國不會遭受任何資本損失。風險在于，如果美元對一籃子貨幣貶值或美國出現通貨膨脹，外匯儲備所代表的購買力將會受損。我國的外匯儲備在目前或不久的將來就會面臨這種危險。如果繼續持有，甚至進一步增加持有美國國債，我國將冒巨額資本損失的危險;如果推進外匯儲備多元化，馬上就會遭受資本損失。這種進退兩難的局面，就是克魯格曼所謂的“中國的美元陷阱(China's Dollar Trap)”。

不幸的是，我國外匯儲備自2005年以來出現加速趨勢。1997年年底，外匯儲備不到1400億美元;2003年年底，超過4000億美元;2005年年底，超過8000億美元;2008年年底，接近2萬億美元。2009年我國凈出口增長速度多年來首次下降，但外匯儲備進一步增加，年底時接近2.4萬億美元。如果這種趨勢不變，在未來的兩三年內我國外匯儲備可能突破3萬億美元。

積累巨額外匯，是經濟增長的巨大成就，顯示了我國的經濟實力，是我國人民經過數十年努力積累起來的巨額財富，但我國外匯儲備的安全面臨的威脅越來越嚴重。首先，美元貶值將導致我國外匯儲備的資本損失。自2002年4月開始到去年年底，按美元指數(一籃子貨幣)衡量，美元已經貶值了41%。盡管今后的某些時段美元可能走強，但美元貶值的長期趨勢應該不會改變。

其次，美國的通貨膨脹將會侵蝕我國外匯儲備的價值。在正常時期，美國的通貨膨脹率大概為 2%～3%。即便美國不會發生嚴重通貨膨脹，美國正常時期的通貨膨脹就足以自動抹掉我國外儲的利息收入并進而侵蝕外匯儲備的本金，更遑論經濟一旦恢復正常，危機期間大量增發的貨幣回到金融市場和實體經濟，美國的通貨膨脹可能失去控制。許多人認為美聯儲會及時實行退出政策。在理論上，中央銀行應該有足夠的政策工具回收流動性。但是，在實踐中，誰能保證美聯儲的退出一定能夠成功呢?

未來美元資產可能風險越來越高

到目前為止，美元的貶值趨勢和通貨膨脹惡化的可能性主要是全球不平衡和美國政府執行超常規擴張性財政、貨幣政策的結果。但更為嚴重的是一個更為長期且難以回避的問題:美國是否能夠還債?美國財政狀況的急劇惡化并非完全是周期性的，并不會隨經濟增長的恢復而自動改善。2009財年美國財政赤字1.4萬億美元，為GDP的9.9%;國債余額超過12萬億美元，為美國GDP的84%。2010財年美國財政赤字預計將達到1.56萬億美元，國債余額可能超過14.3萬億美元。2011財年美國財政赤字預計為1.27萬億美元。美國國債余額與GDP比在2015年可能達到100%。奧巴馬政府聲稱2013年美國財政赤字與GDP比將降到4%。但是，根據美國政府自己的計算，這一比例不會低于3.6%。從2010年到2019年，美國將增加9萬億美元的財政赤字，平均每年1萬億美元，平均年財政赤字與GDP之比為5%。美國政府對財政狀況的估計是建立在美國經濟增長將能保持較高增長速度的樂觀預測之上的。

當前，美國財政狀況的急劇惡化在美國國內引發了激烈爭論，成為嚴重政治問題。國際金融市場也對美國財政、金融穩定憂心忡忡。奧巴馬不得不許諾在2011年以后盡可能壓縮財政赤字。但美國的擴張性財政政策是否能夠真正退出，沒有人能夠給予肯定回答。美國財政狀況的長期前景更是令人擔憂。美國政府問責局(Government Accountability Office，簡稱GAO)認為，由于人口等因素，美國社會保險和醫保/醫助開支的增長速度將高于GDP增長速度，美國上世紀90年代GDP的平均增長速度為3.2%。在未來美國不可能通過增長來解決其財政問題。GAO預測，在2040年美國國債/GDP比將會翻一番。美國政府經濟學家預測，社保、醫保/醫助和國債支付等硬性開支，在2020年將用掉政府開支的80%。按GAO的估計，如果考慮社保、醫保/醫助基金的未來資金缺口，美國的總債務，即顯性債務加隱性債務，在2007年高達52.7萬億美元，平均每個美國全職工人的債務負擔高達17.5萬美元，而美國的人均可支配收入只有3.3萬美元。美國政府必須靠借債度日。由于儲蓄不足，再加上財政赤字龐大，美國不可避免地需要依靠外國投資者為財政赤字融資。

外匯儲備是我國人民的儲蓄，隨著經濟結構的變化，如人口老齡化，我國的外匯儲備在未來的某一天是要拿來用的。拋開我國外匯儲備價值因美元貶值和美國通貨膨脹遭受的損失不談，我們不得不提出這樣的問題:在將來，當我們需要把外儲變現，并用來購買實際資源的時候，美國有能力、有意愿償還其巨額債務嗎?

隨著美國財政狀況的惡化，美國通過各種方式擺脫債務負擔的意愿將會變得越來越強烈，特別是，美國首先要擺脫的可能就是外債。在歷史上美國沒有完全賴賬的記錄，但違約(改變償付條件)卻有先例。如，1933在美元貶值41%的同時國會廢除了美國國債的黃金條款。美國國債購買者不再能按原有契約取得相應黃金。1971年，美國單方終止美元對黃金的可兌換性，也是一種違約。2009年以來，越來越多經濟學家開始討論美國國債違約的可能性。到目前為止，大多數人的看法是美國國債違約的可能性不大，但這種可能性不能排除。然而，用通貨膨脹減輕或擺脫債務負擔在歷史上則是屢見不鮮的辦法。IMF前首席經濟學家、哈佛大學教授、美國著名經濟學家肯尼斯#8226;羅格夫曾一再指出，如果美國的財政赤字繼續上升，國債余額與GDP比超過90%，長期利息率就會上升，美國經濟增長就會受到嚴重影響，而美國的債務負擔會進一步急劇上升。到那個時候，“用通貨膨脹擺脫債務的誘惑將是無法抗拒的”。根據美國經濟學家的計算，如果美國年通貨膨脹率達到6%，只要經過4年，美國的國債余額與GDP比就可以下降 20%。美國國債中，外國投資者持有的比例越高，通過通貨膨脹擺脫債務負擔的誘惑就越大。而事實上，美國國債的30%賣給了外國人，我國是美國國債的最大外國買主，到2009年底，在所有外國投資者持有的美國國債中，我國占了24%。

美元貶值又如何能幫助美國擺脫債務負擔呢?美國的海外資產(債權)主要是以當地貨幣計價的，而美國的對外負債則主要是美元計價的。美元貶值不會改變美國的債務負擔。但美國的海外資產價值和投資收入卻會因美元的貶值而增加。美國海外資產和投資收入的增加，將大大增強美國的還債能力。從理論上說，只要美元充分貶值，美國的海外資產和投資收入的增長完全可以抵消掉其債務負擔。在一些年份，美國經常項目逆差相當大，但當年的外債余額 (更嚴格的說法是凈國際投資頭寸，即NIIP)卻不增反降就是這個道理。

美國的債權國特別是我國，有什么有效辦法來保護自己的利益呢?美國現任國家經濟委員會主任薩默斯曾經說過東亞和美國之間存在著所謂的“金融恐怖平衡”。事實上，這種恐怖是十分不平衡的，美國完全占據主動，而它的對手卻深陷美元陷阱、進退兩難。事到如今，除了向美國“曉以大義”，我們手中并沒有什么牌可打。如果現在賣掉手中所持有的美元資產，我國馬上就會遭受資本損失，如果繼續持有手中的美元國債資產，我國很可能將遭受更大的資本損失。

早在上世紀六七十年代，法國著名經濟學家雅克#8226;胡耶夫(Jacques Rueff)就曾講過一個裁縫與顧客的故事。裁縫為顧客做衣服，做好衣服賣給顧客后，再把顧客付的錢作為貸款返還給顧客，后者則用這筆錢再向裁縫買新衣服，如此循環往復以至無窮。胡耶夫問道:如果我是那位顧客，這樣的好事我為什么不干呢?在后布雷頓貨幣體系下，美元取代黃金成為本位。美元是什么呢?美元甚至連信用貨幣都不是，而是法幣，其之所以可以充當貨幣(一般等價物，能買東西)完全在于國家的強制。美元本位加上資本的自由流動，后布雷頓體系的實質就是一個全球性的龐氏游戲。我們(裁縫)為美國生產，美國(顧客)支付美元，我們用美元購買美國國債或其他美元資產(裁縫把顧客買衣服的錢貸給顧客)，美國(顧客)再用我們(裁縫)貸給美國(顧客)的錢購買我們的產品(衣服)。

自1980年以來世界就在玩這個游戲。美國的印鈔機越轉越快，美國的許多有識之士對此越來越擔心，因為他們并不想賴賬。如果美國希望增加出口、減少外債，我國是應該歡迎的。如果像過去那樣玩下去，美國有一天(如當我國打算動用我們的外儲購買美國商品和資源的時候)是會面對違約還是不違約的困難選擇的。這里并不需要什么陰謀論，這是一個簡單的經濟邏輯問題。

發展模式轉變和經濟結構調整刻不容緩

我國是如何走到這一步的?難道這是我國在改革、開放過程中不可避免要付出的代價嗎?回答應該是否定的。如果還記得我國的改革、開放進程，我們就不難發現，從根本上來說，我國目前的窘境是給定制度環境下我國政策選擇的結果。我國推行的中國特色外向型發展戰略和政策，使我國最終形成了一種特定的經濟結構。隨著經濟的增長，原有戰略和政策對經濟可持續增長的負面影響越來越明顯，但已形成的經濟結構又使我們難于對原有戰略和政策進行調整。對經濟發展方式和結構調整的一再拖延，終于使我們陷入美元陷阱難以自拔。其實，根據世界經濟學會的現存記錄，早在1983年就有人提出，“我們缺外匯時不能充分利用外資，現在外匯儲備多的時候又強調利用外資。一方面，擴大貿易，爭取貿易順差;另一方面，又要充分利用外資，這是個矛盾。是否一定要爭取貿易順差。一般說來，多數國家在開始建設時期都有資金內流現象，如果貿易順差，就是資金外流。我們有外匯不知道怎么用，結果讓外國人利用我們的資金，這是不明智的”。對這位無名氏發言人的先知先覺，筆者深感欽佩。

貿易政策、匯率政策應該從我國的長遠利益出發，而不應因美國的反對或不反對而改變。我們既沒有必要看美國的臉色行事，也不應該采取兩個“凡是……就”的態度。不管美國人說什么，我們應該根據我國的利益做我們應該做的事情。2010年，如果我們又把希望寄托在貿易順差的增長上，這是危險的。我們不能再繼續裁縫和顧客的游戲了。正如胡錦濤主席所指出的:國際金融危機使我國經濟發展方式問題更加凸顯出來，我們要見事早、行動快、積極應對，為我國加快轉變經濟發展方式、保持經濟平穩較快發展增添推動力。(摘自:《21世紀經濟報道》2010年4月3日 編輯:張小玲)

編輯后記

本文是余永定教授即將出版的文集《見證失衡》一書的序言的壓縮版，全文抽絲剝繭般講述了中國的政策選擇何以積累了巨額外匯儲備，指出惟有轉換發展模式方能改變現狀，其分析深入淺出、引人深思。