波段操作 勝算幾何

近期，國內股市投資機會多，但熱點轉換較為頻繁。有不少投資者熱衷于預測和追逐熱點而采取波段操作，而且從資產配置上也力圖做到:行情上漲時，百分之百投資股票;市場下跌時，保持百分之百的現金。

從表面看，上述操作近乎完美，似乎能實現收益最大化。然而，現實并非如此。

有研究人員模擬了1940年到1973年間，美國股市長期牛市中的這種“完美”投資成效。

一種投資是在行情總體上漲時，百分之百投資以道瓊斯30種工業股價指數為代表的股票，而市場下跌時，保持百分之百的現金。如此操作，在這34年里，一共會交易22次，買進和賣出各11次，而投資的成果是:1000美元最后變成85937美元。

另一種投資假設則“更完美”。在同樣的34年里，這個投資組合總是百分之百投資股票，而且總是投資在各個時期有最佳表現的股票類別中。投資以1000美元開始，以換股為目的的買進和賣出各28次，最后會暴增到44億美元!

潛力雖誘人，卻從沒人獲得過這種績效。

另有一份精心研究波段操作、但未出版的報告斷定:如投資經理進行波段操作，在計算錯誤和加上成本之后，投資經理對市場的預測4次必須有3次正確，他的投資組合才能損益大致相抵。

也有一份未出版的研究報告研究100家大型退休基金及其波段操作的經驗，發現所有退休基金都從事過波段操作，但沒有一家能靠波段操作提高投資報酬率，甚至100家中有89家因為波段操作而虧損。

為什么波段操作不容易提高投資績效?因為把握波段失準是大概率事件。比如，在這次金融危機中，花旗銀行的股價從50美元一直跌到1美元以下，現在又反彈至4美元以上，有不少人說，在1美元時，我介入好了，做一個波段。然而，從概率上看，4美元以下介入而持有到現在，贏利的概率比在從50美元到4美元之間介入持有到現在，依然虧損的概率要小很多，因為在50美元至4美元之間成交量大得多。

國內的情況完全一樣。相關數據表明，主動管理型的公募基金們大多采取把握不同主題的波段操作策略，業績表現上非常不穩定，上半年的明星往往在下半年就隕落，長期跑贏指數的如晨星般寥寥。

事實上，貪圖潛在的投資收益最大化可能是波段操作的動力，但此動力不改難有勝算之實。從財富管理的角度看，始終應有資產配置的理念。股票等風險投資就好比前鋒，債券等低風險資產就好比是后衛，而存款則可看作是守門員，是最后的保障。只有分工合作，互相配合默契，才能具備強的戰斗力。

當然了，如同在足球賽進攻時加強鋒線一樣，牛市中的股票投資比例可適當在戰術上加大。關鍵是沉得住氣，少操作。

上證指數的平均動態市盈率和市凈率目前依然遠低于歷史水平，從估值角度看，可繼續保持相對高的股市資產配置。至于什么時候應降低股票的配置比例，還要看估值，當平均動態市盈率和市凈率升至歷史的平均水平以上時再考慮。

黃 凡

本刊特約專欄作家，現為德意志銀行(中國)私人投資管理副總裁、投資總監。