一朵云的形成

A公司是一家承接銀行裝修工程的民營企業,在經過幾次債券策略會的學習后,希望可以在交易所債券市場中獲得一些比較穩定的收益。他們起初的想法很簡單,把錢拿來做債券投資,同時做債券回購放大獲得每年10%以上的收益,要求交易能迅速實施,無需每次逐級上報。具體操作人是公司CFO,而載體則是公司自己的賬戶。關于風險方面的考慮是:可以接受比股票小的風險。

資金流動狀況

由于A公司是一個承接內部裝修和建筑的公司,所以總有數以千萬計的預付工程款打到公司賬面上。而該公司需要兌付給下游工程隊款和材料提供商的費用不是每一筆都必須當場付清的。在一年的365天里,這個公司大部分時間都有至少500～3000萬元的閑置資金“趴”在賬面上。這些錢每次的流動速度都不確定。但是在資金到賬后,財務部門一般情況下可以根據工程的進度和同供應商的協議,大致確定這些錢在賬戶上逗留的時間。

針對這些情況,咨詢機構為他們設計了一套債券放大加短期逆回購的理財計劃。

債券放大投資

首先,300萬元的閑置資金通過在交易所購買高折算率企業債券,然后利用交易所質押式回購進行放大投資的方式,解決其10%以上預期收益的要求。

總體而言,投資者用原始的300萬元人民幣購買票面價值為300萬元的高折算率債券(假設:債券交易全價 = 票面價值)。之后投資者通過其證券公司—上海證券交易所的質押式回購平臺,把債券質押入庫。300萬元面值的債券以針對標準券所計算出的折算率為準(假設為95%),獲得融資權限280萬元(最小融資額以10萬為單位)。證券公司的后臺交易員通過其專屬的融資平臺為A公司進行280萬元的1天(204001)或7天(204007)回購融資。當投資者有280萬元人民幣到賬時,他可以再買債券,以此類推。

這個過程一直繼續到券商的規定放大倍數限度(大致在5倍)。表2中只達到了3.67倍,因為在這個倍數位置所創造出的收益率已經可以達到A公司的預期收益。更多的收益所帶來的風險就成了無謂的貪婪博弈。

這是一個中級風險的投資方案。其中最大的風險是所購買債券的信用出現違約風險。如果債券發行人由于各種原因不能及時支付利息或本金,那么債券投資將要承受所有的損失,包括一部分或所有本金的損失。但是,由于A公司進行的是放大投資,所以其持有的債券總額遠遠超過了其投入的本金。所以一旦債券發行人出現信用違約風險,做放大投資的投資者將會是血本無歸。同時,由于這種潛在的風險是非常明顯的,所以交易所在批準可以做放大回購的債券時同樣要小心謹慎。所有高折算的債券都是擁有額外信用擔保或高級質押的債券。其債券違約的概率都非常小,一旦違約,其損失也應該很小。

這個方案中的第二個重要風險是短期利率的突然上漲,尤其是高于長期持有的債券票息。但是這個風險在歷史上還沒有持續性發生。只要活期存款的利率保持在低位,我們暫時不用為此而擔心。

從表3中我們可以觀察到,在經過2007年打新股融資高峰之后,7天回購年化利率一直保持在2.61%以下,而1天回購年化利率更保持在1.67%之下。同時我們可以看出,所有的回購利率都保持下滑趨勢。

短期資金管理

A公司剩下的不確定的短期資金由其會計在交易所上通過204001或204007進行逆回購交易,也就是把錢通過交易所“融”出去。1天回購利率可達1.6%～2%,而7天回購可達年化1.8%～2.5%左右。這些操作都可以通過A公司的證券交易賬戶在任何交易所交易時間進行,傭金一般在十萬分之一至十萬分之五左右。

除去上述市場中流動性非常好的逆回購融資的產品,A公司還可以每天早晨同咨詢公司客戶經理聯系,詢問當天是否有私募基金或其他融資需求者愿意為鎖定更長期的回購融資而付出更高一點的收益率。例如:28天回購年化收益可以達到2.5%;90天回購年化收益可以達到3%等。這些產品需要客戶經理隨時可以接觸到私募基金或其他做回購放大投資者的融資需求。同時如果一個客戶經理可以擁有幾十個這種短期閑置資金的客戶,他便可以利用廣大客戶不同時段的閑置資金為這些私募基金或其他回購放大者解決融資問題,保障其融資水平的穩定,同時規避一些上段所述的短期利率持續高位的風險。

這些逆回購的理財產品本身沒有風險,所有逆回購行為都是通過上海證券交易所的交易平臺進行,意味著融資和逆回購的參與者的交易方都是上海交易所。作為一個管理和監督的事業單位,上海交易所信用背后是中央政府,其信用比很多中小型商業銀行高得多。

(作者系凱世富投資公司投資總監)