杜邦分析法:缺陷、改進與展望

張 軍,曉 芳

(1.中央財經大學 會計學院,北京 100081;2.內蒙古財經學院 會計學院,內蒙古 呼和浩特 010051)

一、杜邦分析法基本原理與背景

(一)杜邦分析法的原理

杜邦財務分析是由美國杜邦公司 20世紀 20年代首創的財務比率綜合分析方法,它從評價企業的權益凈利率出發,利用各主要財務比率指標間的內在有機聯系,將指標層層分解,將反映企業盈利狀況的總資產凈利率、反映資產營運狀況的總資產周轉率和反映償債能力狀況的資產負債率按其內在聯系有機結合起來,并將這些比率進一步分解為資產、成本、費用等各會計要素,形成了完整的指標體系。在這個指標體系中,權益凈利率是分析的出發點,也是一個綜合性最強的財務分析指標,是杜邦分析系統的核心。通過分析指標變動的原因和趨勢,可以幫助投資者通過財務分析做出投資決策,幫助經營者通過財務分析進行績效評價。從而可以在企業的經營目標出現偏差時,能及時查明原因并加以修正,以改進企業管理。因此,杜邦分析法是企業有效的管理工具。杜邦分析法從誕生到現在已經應用了八十多年,充分說明了其強大的生命力。

(二)杜邦分析法產生的背景

20世紀初財務分析誕生,最早的財務分析主要目的是為銀行提供企業的信用狀況分析,初期采用的是簡單的財務比率分析,這些簡單的分析只能反映企業某一個方面的財務狀況或者經營成果。隨著社會籌資范圍的擴大,非銀行債權人和股東增加,公眾進入資本市場,投資人對信息的要求更為廣泛。20世紀 20年代誕生杜邦分析法。杜邦分析法誕生在美國不是偶然的,一方面是由于美國已經是世界第一經濟大國,科學技術發展到一定程度;另一方面是由于美國資本市場發達,從資本市場的融資數量比較大,不像德國或者日本,主要的融資來源是銀行。因此美國比較重視股東回報,所以杜邦分析法進行分析的起點是凈資產收益率。

二、杜邦分析法的內在缺陷

(一)銷售凈利率的不配比

銷售凈利率在邏輯上來講兩者是不配比的,銷售收入帶來的是銷售利潤,而這僅是凈利潤的一部分,凈利潤還包括公允價值變動損益、資產減值損失等,當然由于公允價值變動損益既有可能增加利潤,也有可能減少企業的利潤,這就使得凈利潤和銷售利潤的關系是較為復雜的。因此銷售凈利率不能夠反映企業的銷售獲利能力。

(二)總資產與凈利潤不配比

計算總資產凈利率的“總資產”與“凈利潤”不匹配。其中,總資產是全部資產提供者享有的權利,它包括股東、有息負債的債權人和無息負債的債權人,而凈利潤是專門屬于股東的,使用這兩者的比較值不能準確反映企業的基礎盈利能力。另外,沒有區分經營活動損益與金融活動損益。總資產中還包括金融資產,這部分資產不同于經營性資產,而由此產生的金融費用也要從經營收益中剔除。

(三)忽視現金流信息

杜邦分析法采用的資產負債率利用了資產負債表的信息,銷售凈利率利用了利潤表的信息,總資產周轉率利用了資產負債表和利潤表的信息,但是遺憾的是杜邦分析法沒有利用現金流量表的信息,不能夠有效地反映企業的現金流狀況,如果企業的信用政策不恰當,可能會使得企業的賬面凈利潤看上去很美,但是后期的巨額應收賬款如果不能收回,將會使得企業只能夠獲得一些“紙上富貴”而不是真金白銀,使企業不僅不能夠獲得正常發展甚至會危及到企業的生存。

(四 )短期性

由于杜邦分析法主要采用的指標是短期財務結果,因此可能會誘使企業管理層采取一些短期行為,忽視了企業最為重要的中心工作——企業長期價值創造。這些短期行為包括削減研發費用等,這樣雖然會使得企業的短期利潤“增長”,卻給企業的長遠發展帶來不良后果,損害企業的未來發展能力。

(五 )時效性

由于財務指標主要反映過去,因此在進行分析時,對影響企業經營的新因素無能為力。突出表現在忽視無形資產方面。隨著經濟的迅速發展,我們正在由工業經濟時代向知識經濟時代邁進,無形資產在企業中的重要地位日益凸顯,企業的管理人員、技術人員的素質、企業的研究開發能力決定了企業的發展潛力,令人遺憾的是這些都無法在杜邦分析中得到體現。

三、應用杜邦分析法需考慮的我國制度背景

我國是一個新興的且處于轉軌期的大國,一些制度背景和企業的產權等情況與發達的市場經濟國家具有較大的差異,因此在我國應用杜邦分析法時,必須考慮我國的具體情況,只有這樣才能得出恰當的結論。

(一)新準則體系的影響

2006年 2月 15日我國財政部頒布了新會計準則體系,2007年 1月 1日正式執行。新企業會計準則的執行適應了經濟全球化下會計準則國際趨同的世界潮流,是我國會計理論與實務界的重大突破。新會計準則體系一個重大的變化是有限度的引入了公允價值。這樣公允價值變動損益、資產減值損失等根據新會計準則的規定都進入了利潤表,這將對我國的財務報表產生重大影響。好的一方面影響將使得會計報表能夠更為及時準確的反映企業真實的經營成果,但是我們也必須認識到,公允價值變動損益等計入利潤表,是否會提高盈余的波動度,降低盈余的可靠性,從而使得進行財務分析的基礎受到傷害。

(二)非經常性損益占凈利潤比重比較大

在我國證券市場中,上市公司頻頻利用非經常性損益操縱利潤的現象得到學術界與實務界的公認。由于會計盈余對資本市場資源配置決策具有重要影響,我國證券監管部門先后出臺了多種要求披露凈利潤和計算資產收益率等財務指標時考慮非經常性損益的影響。盡管如此,由于其他一些政策法規遺留的空間以及其他一些如避免虧損動機、盈余平滑動機、契約動機等的存在,上市公司仍然可能利用非經常損益進行盈余管理,由此可以看到,非經常性損益確實對許多公司的年報凈利潤產生了重大影響。

(三)資本結構內生

我國資本市場中國有企業比重非常大,國有企業的資本結構一方面受到歷史問題的影響,另一方面也受到許多政策因素的限制,因此我國上市公司的資本結構很大程度不是企業決策的結果。另外我國的資本市場發展還不夠成熟,上市公司即使能夠做出理性的融資決策,但是由于政府的行政干預使得融資方案難以實施。

四、杜邦分析法的改進

財務指標之間的關系不是機械的,許多指標之間受到眾多因素的影響,例如資產周轉率受行業因素影響很大,權益乘數受到國別因素影響等。

(一)帕利普改進

美國哈佛大學教授帕利普在其出版的《企業分析與評價》中引入可持續增長比率這一概念,構建新的財務綜合分析體系。這樣企業的最終目標就是可持續增長比率。可持續增長比率 =凈資產收益率 ×(1-股利支付率),其余的分解和原來的杜邦分析法類似。這就要求企業經營者不僅要求追求凈資產收益率,而且要重視與加強利潤分配的管理,使企業有持續增長的能力。

但是我們要注意:這種改進比較適用于美國的資本市場,但是在我國應用時需要謹慎。因為我國股市的“鐵公雞”眾多。許多上市公司只把資本市場當作單純的融資工具,甚至惡意“圈錢”,這樣就使得我國上市公司的股利支付率一般來說很低。而有的上市公司的大股東為了自身利益,通過上市公司的高額股利發放來實現自己的控制權收益,這樣就影響了上市公司的自身發展,也使得股利支付率這一指標不能真實反映上市公司的利潤分配意圖。

(二)改進的財務分析體系

考慮到總資產和凈利潤不配比,金融活動收益和成本,不應列入經營活動損益。將總資產分為經營資產和金融資產,利潤分為經營活動損益和金融活動損益。基本等式:

利潤 =經營利潤 -凈利息費用

經營利潤 =稅前經營利潤 ×(1-所得稅稅率)

凈利息費用 =利息費用 ×(1-所得稅稅率)

這種改進較好地克服了總資產與凈利潤不配比的問題,但是存在數據獲得較為困難的問題。

(三)引入現金流量

凈資產收益率是舊杜邦分析體系的核心指標,引入現金流量后,權益現金報酬率是杜邦分析體系的核心指標。改進體現為在計算中加入了現金指數的概念。現金指數的加入,權益現金報酬率將凈資產收益率所反映的權益資本獲取利潤的能力變成反映獲取現金的能力。這表明杜邦分析體系更加關注企業獲取現金的能力,這是因為企業獲取現金的能力是企業再生產能夠順利進行的最重要保證,許多企業在賬面上看起來盈利,但是由于資金周轉不靈,導致資金鏈斷裂而破產。這充分說明現金流管理的重要性以及在財務分析中引入現金流的必要性。但是我們需要注意:處于不同生命周期的企業的現金流具有自身的特點,例如建立初期現金流支出比較大,現金流流入不穩定,成熟期現金流一般比較穩定,但是財務費用負擔可能比較重等。同時我們還需要注意,企業有時候不僅僅進行盈余管理,有時候還會進行現金流的操縱。

五、杜邦分析法展望

在未來的杜邦分析法改進過程中,應該進一步考慮發揮自身的優勢,并與其他較為有效的管理工具,例如 EVA、BSC、超越預算等結合,為提高企業的管理水平發揮更大的作用。已有八十多年歷史的杜邦分析法經歷住了時間的考驗,因此我們有理由相信,只要在應用杜邦分析法時能夠與時俱進,根據經濟發展的要求做出相應改進,并且在應用過程中適當考慮我國的制度背景,杜邦分析法一定能夠歷久彌新,繼續發揮自己的作用。

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