全球流動性泛濫:通脹之源

美國政策退出成行，加息尚早

退出之行的參考坐標

首先，美聯儲退出的是什么?在危機時期的非常規手段退出之前，價格工具不會率先啟動。從表1可以看出，基本上近20年來，加息周期開啟的時點一般滯后于衰退結束30個月以上，滯后于失業率見頂12個月以上。那么，首先的退出范圍，應當是啟動于非常規的數量工具，主要表現于美聯儲對于基礎貨幣的控制與收縮。

其次，美聯儲回收基礎貨幣的速度與時間如何?在時間與速度的運動中，我們需要找到參考坐標。在調控貨幣的供給上，央行對于乘數的調控能力顯然遠弱于基礎貨幣;而乘數的變化取決于信貸與經濟復蘇的速度，是美聯儲進行調控的客觀依據。所以，針對基礎貨幣的分析，坐標參考貨幣乘數。

因此，金融中介的放貸意愿釋放，意味著乘數開始啟動，則美聯儲可以考慮退出。貨幣乘數回升趨勢的鞏固，則需要私人信貸需求的釋放與確認。因此，它的退出速度，將取決于私人部門信貸需求的恢復速度;而反過來，它的退出速度與強度，將決定私人部門信貸杠桿的激活程度與需求恢復強度。美聯儲的退出策略，必然于左右為難與前后搖擺中艱難成行。

已經退出與即將退出

從圖1中可以看出，2009年美聯儲的總資產基本上與2009年年初持平，仍然在2.2萬億美元左右。但是其中的信貸與流動性機制規模從2009年年初的1.45萬億美元減少至年底的2296億美元，銳減了85%;證券投資組合則從2009年年初的5055億美元上升至了年底的1.9萬億美元，增長了近3倍。……