央行家的代溝

我們需要揭開貨幣政策的真面目，并回答這樣的問題:大量增加財(cái)政債務(wù)究竟是幫助了銀行家還是實(shí)體經(jīng)濟(jì)?

前幾天，我進(jìn)行了一次短期旅行，走訪一些亞洲城市，包括吉隆坡、新加坡、馬尼拉、曼谷和北京。我和一些老朋友進(jìn)行了交流，明白現(xiàn)在正在發(fā)生的事情，并對(duì)未來進(jìn)行思考。

由于習(xí)俗上的差異，東方和西方的工作方式有很大不同。在去年12月，西方人都在愉快地享受假期。我在巴厘島遇見很多歐洲朋友，每個(gè)人都想遠(yuǎn)離寒冷的歐洲。

但在中國(guó)，我看到很多朋友回顧辛苦的2009年時(shí)，顯得比較疲乏，他們正在計(jì)劃2010年的政策。12月的確是總結(jié)的時(shí)間。這也解釋了為什么中國(guó)很多政策在次年1月份出來。

我見到的每個(gè)人都認(rèn)為，亞洲躲避了2008年危機(jī)最糟糕時(shí)期，但也擔(dān)心是否會(huì)有第二輪衰退。沒有人懷疑，歐洲仍是脆弱的，希臘的財(cái)政狀況仍不容樂觀，日本的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)仍沒有起色。

我個(gè)人認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)前主席保羅沃爾克不久前被任命為白宮經(jīng)濟(jì)顧問委員會(huì)主席，重新參與政策制定，對(duì)于美國(guó)和世界經(jīng)濟(jì)都是好消息。

中國(guó)有句古話，“廉頗老矣，尚能飯否”。但是，中國(guó)也有另一句古話，叫“老馬識(shí)途”，沃爾克的任命正好驗(yàn)證了這句諺語(yǔ)。

而在最近，另一位美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克連任，這對(duì)華爾街的支持者來說是好消息，因?yàn)樗麍?jiān)持認(rèn)為，低利率不是誘發(fā)目前金融危機(jī)的主要原因，從而推行低利率以治理危機(jī)。

然而，當(dāng)貨幣的基準(zhǔn)價(jià)格太低時(shí)，任何商品的價(jià)格都會(huì)被高度扭曲，以致產(chǎn)生大量泡沫。在低利率的環(huán)境中，我們不得不面對(duì)瘋狂的投機(jī)。

我從未忘記，金融是實(shí)體經(jīng)濟(jì)的衍生工具。在我眼中，沃爾克是一個(gè)真正的央行家，因?yàn)樗浅Ｌ孤实刂赋觯^去20年最成功的金融創(chuàng)新是自動(dòng)取款機(jī)(ATM)。根本上來說，實(shí)體經(jīng)濟(jì)才是最重要的。金融工程師不要忘記，金融的目的是服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，不能本末倒置。

這不是說金融不重要。貨幣是實(shí)體經(jīng)濟(jì)的潤(rùn)滑劑。貨幣太少時(shí)，交易成本過高，經(jīng)濟(jì)趨于停滯。貨幣太多時(shí)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)會(huì)陷入泡沫和瘋狂的投機(jī)之中。

在當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)階段，金融業(yè)還在創(chuàng)造大量利潤(rùn)，因?yàn)榱憷收邔?shí)際上在補(bǔ)貼金融領(lǐng)域。

政策制定者實(shí)際上面臨兩個(gè)選擇。第一，我們是否仍要強(qiáng)調(diào)，金融比實(shí)體經(jīng)濟(jì)重要?第二，我們能把成本推遲到下一代承擔(dān)嗎?

自由市場(chǎng)假設(shè)的關(guān)鍵問題是，金融工程師能夠說服每個(gè)人，繁榮和消費(fèi)并存。 你可以讓他們獲得蛋糕，又愉快地享受蛋糕。

寬松的貨幣政策和小政府體制似乎能讓繁榮永久持續(xù)下去。而這種行為導(dǎo)致的后果是，市場(chǎng)和政府都更加依賴貨幣政策和低稅率，才能使投機(jī)性消費(fèi)得以持續(xù)。

不幸的是，這種行為最終的結(jié)果是增加了財(cái)務(wù)杠桿。債務(wù)會(huì)有兩種結(jié)果:把成本轉(zhuǎn)移給貸款者(尤其當(dāng)貨幣貶值或者通脹)和當(dāng)你無(wú)法償還時(shí)，把成本轉(zhuǎn)移給下一代(通過更高的財(cái)政赤字)。在20世紀(jì)90年代日本的通縮和當(dāng)前的危機(jī)中，私有部門的損失都被轉(zhuǎn)移給了公共債務(wù)。

實(shí)際上，借款人獲利，存款人受損。這也解釋了為什么現(xiàn)在儲(chǔ)蓄者都投資房地產(chǎn)，為什么現(xiàn)在有資產(chǎn)泡沫。

這一切可歸結(jié)為哲學(xué)上的“代溝”。像沃爾克那樣老一代的央行家相信，一代人必須為一代人所犯的錯(cuò)誤承擔(dān)后果。他用高利率遏制了美國(guó)通脹，使美元走強(qiáng)，結(jié)果是調(diào)整了美國(guó)的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，為其后近20年的繁榮鋪平了道路。

而新一代的央行家，例如伯南克，似乎認(rèn)為低利率不是危機(jī)的主要原因，而降低利率可以減小損失。超寬松貨幣政策的后果就是，把損失的成本轉(zhuǎn)移給財(cái)政、儲(chǔ)蓄者和后代。

因此，我們需要揭開貨幣政策的真面目，并回答這樣的問題:大量增加財(cái)政債務(wù)究竟是幫助了銀行家還是實(shí)體經(jīng)濟(jì)?

或許在5年至10年后，社會(huì)的基礎(chǔ)設(shè)施改進(jìn)了，財(cái)政部門的規(guī)模減小了，國(guó)內(nèi)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的競(jìng)爭(zhēng)力提高了，那么我們可以認(rèn)為這么做是值得的。

如果我們認(rèn)為增加債務(wù)是解決途徑，那么可能實(shí)體經(jīng)濟(jì)中的公司也會(huì)參與金融投機(jī)，以獲得更多利潤(rùn)。到時(shí)，泡沫可能就不是我們所能控制的。

最終還是關(guān)于激勵(lì)機(jī)制問題。實(shí)際利率為負(fù)，會(huì)嚴(yán)重助長(zhǎng)投機(jī)行為。慶幸的是，我見過的亞洲政策制定者意識(shí)到，這才是真正要解決的代溝問題。

作者為中國(guó)銀監(jiān)會(huì)首席咨詢顧問和國(guó)際咨詢委員會(huì)委員，清華大學(xué)和馬來西亞大學(xué)兼職教授