中國貨幣供給內生性\\高貨幣化與經濟波動

摘要：于1952～2007年中國宏觀經濟數據的研究發現：在長期中資本形成增長率、物價水平、流通中現金投入量對經濟的波動都起負向的作用，而貨幣化程度起正向的作用。我國的高貨幣化現象推動了我國隱性通貨膨脹，同時有利于資本形成。

關鍵詞：貨幣內生性；貨幣化；經濟波動

中圖分類號：F820 文獻標識碼：A 文章編號：1006－3544{2010)04－0002－04

一、文獻綜述

改革開放以來，我國的貨幣化水平迅速上升，遠遠超過國際水平。隨著對高貨幣化現象討論的深入。我國貨幣供給內生性謎題也一直受到關注，但對這兩個問題的討論均沒有形成較為統一的意見。大多國內學者認為貨幣化水平的提高是中國資本市場改革取得進展的主要標志，但中國貨幣化水平在1990年突破1后，學者們開始越來越多的關注高貨幣化現象，此后中國的貨幣化水平甚至超過了美國與歐洲國家，這就不得不讓我們深思。中國的高貨幣化現象是否真的是在資本市場化的過程中形成的?中國金融改革到底是“銀行主導”還是“市場主導”?對這些問題的討論將有助于推進我國的金融改革進程。

易綱等人(1996)針對我國高貨幣化進程提出了中國的貨幣化假說，認為在1979~1984年中國經濟迅速貨幣化，農業部門實行承包責任制、鄉鎮企業與私有企業的迅速增長產生了貨幣的額外需求，因此大部分超額供給被吸收了，通貨膨脹比較緩和，但他的研究僅局限于M0，GDP的產品貨幣化，而沒有深入到這個市場的貨幣化領域。針對M2/DP表示的中國整體市場貨幣化問題，張文(2008)在易綱的基礎之上進一步進行了研究，并進行了擴展，提出在產品貨幣化之后的企業資產貨幣化、土地、房地產資產貨幣化成為中國貨幣化進程的主要推動力量，從而進一步證實了我國貨幣供給內生性的特點。但張文的論證在方法上只是進行了簡單的相關研究，并沒有能夠從貨幣化現象中探討貨幣的內生性問題，使得他們的研究在更深層次上受到懷疑。張杰(2006)從普遍的“貨幣化路徑”角度，在最優貨幣化模型的基礎上探討了中國的貨幣化問題，他認為，中國貨幣化過程存在著與其他國家迥異的金融制度基礎，其核心是政府部門對銀行體系的有效控制和居民部門對銀行的高度依賴。但他的研究并沒有更深入地探討在這種特殊的金融體制下貨幣供給的內生性問題。而在這樣的體制之下，政府部門顯然對貨幣供給具有更多的剛性權利，從而會降低貨幣供給的內生性動力。

價格水平是經濟波動中不可忽視的一個因素，在高貨幣化的宏觀經濟環境中，中國的物價水平始終保持了較為穩定的水平，只有少數時間出現了較大規模的通貨膨脹，但這樣的通貨膨脹也沒有阻擋貨幣化的進程。陸云航(2005)就中國的貨幣供給、價格水平和經濟波動問題在一個新古典的框架中論證了中國貨幣政策的內生性。但在他的研究中，并沒有找到貨幣化水平與通貨膨脹之間的長期關系，而通過Granger因果檢驗證明流通中的現金變化是價格水平變化的Granger原因，而不是真實產量變化的原因，最后證實了貨幣供給的內生性。他的研究雖然注意到了價格水平在內生性問題上的重要性，卻僅僅更多的考慮了M0的變化，而忽略了對中國經濟目前起更大作用的M2問題，這樣使得他的論證邏輯存在一定的問題。

在價格水平之外，冉光和，曹躍群(2006)從要素的積累角度對貨幣供給與經濟波動進行了研究。他們將要素供給置于經濟波動作用路徑的框架中，加入貨幣現象，進而探討了影響經濟波動的因素。他們最后得出結論，技術進步、資本存量和貨幣供給均對經濟增長產生了重要的影響，但貨幣供應與經濟波動有著雙向的關系，揭示了我國貨幣供應的非中性。

上述研究均能夠揭示一定的中國高貨幣化、低通脹率與貨幣供給內生性問題的原因，但并沒有揭示中國高貨幣化謎題。在傳統的凱恩斯主義模型中，純粹貨幣擾動在短期和長期對真實產量均有重要的影響。他們認為貨幣流通速度是不穩定的，存在著從貨幣供應量→利率r→投資I→真實產量Y的作用機制。由于假定價格是剛性的，貨幣供應量的增加會引起利率和貨幣流通速度的下降，而不是價格的上升，因此貨幣是中性的。而盧卡斯則將預期引入經濟周期分析，認為產生經濟周期的原因在于信息的不完善，以及由此導致的生產者相對價格與總價格變化相混淆，是經濟周期內生的產物。在他們的研究中利率均是一個國家資本市場調節的重要工具，是貨幣行為的指示器。而在我國，銀行部門一直以來獨立性較差，沒有獨立的貨幣政策。利率始終掌握在政府的控制之中，不能明確地表現出資本市場的實際情況。此外，政府對資本市場的操控，對大規模的投資產生重大影響，使得貨幣政策不能更為有效地發揮效力，而損失了高貨幣化的配置效率。這樣做的結果也就推動了高貨幣化現象，從而達到不少學者與官員在中國銀行業窘境中追求的金融效率，他們甚至采取果斷的措施削減貨幣效應(張杰，2006)。因此從價格水平入手，進一步探究我國貨幣內生性與高貨幣化現象在經濟波動中的影響是極為必要的。

本文試圖在利率效用缺失的情況下通過價格水平機制，建立資本投入與貨幣供給的關系，探討貨幣內生性、貨幣化進程與我國經濟波動的聯系。

二、實證分析

(一)數據說明

一般情況下，分析時間序列變量長期趨勢的方法有ARMA、ARIMA、單整、協整、向量自回歸等。本文首先運用ADF檢驗對選取變量進行平穩性分析，在此基礎上對經濟增長率GDPr，資本形成增長率kr，物價水平CPI，流通資金供給增長率Mg，貨幣化水平ln(M2/GDP)，兩兩變量之間的作用，建立VAR模型以探討變量間的關系，最后進行格蘭杰因果檢驗。本文所有數據利用eviews 6.0進行處理。

本文主要變量與數據資料包括1952～2007年的經濟波動GDPr、流通資金增長率Me、貨幣化水平ln(M2/GDP)、資本形成增長率kr和物價水平CPI，其中，價格水平以1952年價格水平為基期。本文所涉及數據均來自于《中國統計年鑒》(2008年)、《新中國五十年資料匯編》(中國統計出版社1999年版)和《中國國內生產總值核算》(2005年版)。

(二)單位根檢驗

為了避免模型出現偽回歸的現象，在研究中首先將利用Dickey和Fuller(1981)提出的考慮殘差序列相關的ADF單位根檢驗法，檢驗變量的平穩性，對于平穩性的變量進行處理使之成為平穩時間序列。如果變量是單整的，那么我們將在之后對相關變量進行協助檢驗分別確定變量間的長期關系。表1中△AGDP、△△k、△ln(M2/GDP)、△△M0分別為相對變量的差分，并且表示其差分前水平不平穩，有單位根。

從表1可知，經濟波動GDPr，流通資金增長率Mor，貨幣化水平ln(MJGDP)的一階差分，資本形成增長率kr，物價水平CPI在1％的顯著性水平下平穩，則GDP、k、M。均呈二階單整，而貨幣化水平ln(M2/GDP)呈一階單整，其余GDPr、kr、CPI、Mor是平穩的。

在進行平穩性分析后，建~_VAR模型還必須確定正確的滯后期k。如果滯后期太短，誤差項的自相關會很嚴重，并導致參數的非一致估計。本文對滯后期的選擇根據LR統計量、AIC和sc信息準則來確定(見表2)。經過反復試驗，如果AIC與SC的滯后期同時達到最小，則直接可以確定最優滯后期。否則，就難以直接通過AIC和sc準則進行確定。由于依據AIC準則和sc準則判定的最優滯后期不一致，因此需要引，，kLR進行檢驗取舍。根據表2的結果，經計算可得最佳滯后期數為3。

(三)協整檢驗

由于上述變量中GDP、k、M。均呈二階單整，GDPr、kr、CPI、△ln(M2/GDP)平穩。因此，我們可以利用Johansen檢驗判斷它們之間是否存在協整關系，并進一步確定相關變量之間的符號關系。由單位根檢驗我們可以知道，FR、TZ、HB、XD和ZQ時間序列均含線性趨勢項和常數項，相應地協整方程也應該包含趨勢項和常數項。在此基礎上，我們可以得到協整檢驗的具體結果如表3所示。

由表3可知，協整檢驗表明在1952～2007年經濟波動GDPr，流通資金增長率Mot，貨幣化水平ln(MJGDP)的一階差分，資本形成增長率kr，物價水平CPI存在5個協整關系。根據向量誤差修正模型我們得到均衡向量如下：

β1=(1.000000，-0.022519，-0.014148，5.034895，-0.254971)

則這5個變量之間的協整關系為：

GDPr=0.022519kr-0.014148cpi+5.034895Ln(M2/GDP)－0.254971Mr

協整方程表明了在1952～2007年中5個變量間的長期均衡關系。從中可以發現在長期中資本形成增長率、物價水平、流通中現金投入量對經濟的波動都起到了負向的作用，而貨幣化程度卻起到了正向的作用。我們去除貨幣化指數進行協整分析，仍然得到長期均衡結果，資本形成增長率、物價水平仍舊系數為負，而資本系數為正，仍然保證了模型的穩定性，資本形成增長率對經濟波動仍然產生了正向的效果。

(四)Granger因果分析

在VAR模型中得到了經濟波動GDPr、流通資金增長率Mor、貨幣化水平ln(M2/GDP)的一階差分、資本形成增長率kr、物價水平CPI之間的相互關系。在進一步運用VAR模型的基礎上，我們可以得到流通資金增長率Mor、貨幣化水平ln(M2/GDP)的一階差分、資本形成增長率kr、物價水平CPI對經濟波動GDPr響應情況(見表4)。

進一步驗證變量間的相關關系，我們對5個變量分別做格蘭杰相關檢驗，滯后期數為3。檢驗結果見表4。

通過以上檢驗，我們看出貨幣化現象在長期中并不是GDPJE向波動的Granger原因，而貨幣化現象卻更多的引起了通貨膨脹，是價格水平的Granger原因。此外，貨幣化效應是資本的形成在長期中的Granger原因，也表現出一定的相關關系。但是在貨幣化程度的決定中，經濟的波動是其一個Granger原因，說明貨幣供給在我國經濟中的內生性。

三、簡單的結論與政策建議

本文基于1952～2007年的中國宏觀經濟數據，利用單整、協整檢驗、向量自回歸模型、以及Granger因果檢驗對我國貨幣內生性、高貨幣化現象與經濟波動進行進一步研究，在研究中加入資本形成與價格效應對貨幣供給的影響，深入分析了高貨幣現象內部的貨幣稟賦。研究發現：在長期中資本形成增長率、物價水平、流通中現金投入量對經濟的波動都起到了負向的作用，而貨幣化程度卻起到了正向的作用。我國的高貨幣化現象推動了我國隱性通貨膨脹，同時有利于資本形成。我國的高貨幣化現象是在貨幣供給內生于宏觀經濟的情況下，在政府的推動下提高經濟貨幣化水平，從而貨幣政策的有效性受到極大的削弱。我國的貨幣供給是在政府宏觀貨幣政策的導向下不斷變化，而在政策的實行效果中，貨幣供給并沒有對長期經濟增長產生影響，反而這種貨幣政策致使經濟出現虛假的高度貨幣化，在這種貨幣政策的主導之下物價水平的過快上升，加大了通貨膨脹預期。

貨幣政策表現出強烈的內生性，這一點可能是由于我國貨幣供給長期以來獨立性較差，沒有獨立的貨幣政策所致。中央銀行成立以前，包括計劃經濟時代，我國沒有現代意義上的貨幣政策，銀行是計劃、財政部門的附屬物。而在中央銀行制度建立以來，我國的貨幣供應仍然不好調控，地方利益和部門利益加上國有企業的軟約束，導致貨幣供給“倒逼機制”的產生。近些年來，我國的貨幣政策由直接的信貸控制轉向間接貨幣總量控制，外匯結算致使貨幣供給內生性嚴重，這樣產生的貨幣化未能在經濟中起到應有的作用。因此，加大貨幣政策的獨立性，控制高貨幣化的進一步推進成為金融發展的題中應有之義。

參考文獻：

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(責任編輯、校對：郄彥平)