解決４萬億投資衍生問題符合中國和世界的利益

余永定：1948年生，廣東臺山人，畢業于牛津大學，經濟學博士，中國社會科學院學部委員，社科院世界經濟與政治研究所所長，中國世界經濟學會會長，曾任中國人民銀行貨幣政策委員會委員。1981年以來發表學術論文、文章數百篇，專著(含主編、合著)10余部。研究領域：宏觀經濟、世界經濟。

中國經濟正在從全球衰退中強力反彈，但一些新問題正在隱現。中國紓困方案導致的投資增長，有可能令本已嚴重的產能過剩問題進一步加劇，資金的注入已經在催生資產泡沫。

中國采取刺激性措施的動機十分簡單——沒有直接遭受西方金融危機的沖擊，但卻受到了其次級效應的明顯影響，導致出口驟減。中國政府的反應非常迅速。2008年11月，政府出臺了4萬億元的經濟刺激方案，在兩年內落實。刺激藥方的“劑量”很足，為2008年GDP的14％。

中國有能力負擔如此規模的擴張性財政政策。過去10年來。中國的預算赤字很低，2007年還出現了預算盈余。因此。即使推出了刺激方案，中國的債務可能也僅占GDP的20％左右。政府有足夠的回旋余地。

不過，這就帶來了第一個問題。刺激方案中最重要的組成部分是基礎設施投資。長期以來，固定資產投資一直是中國經濟增長的最重要驅動力。進入21世紀以來。這部分投資的增速一直高于GDP增速。由于固定資產投資具有在短期內創造需求、在長期內創造供給的雙重功效，在一般情況下，投資率的上升短期內將迅速創造出過度需求。隨后，經濟將從過熱階段轉向產能過剩，通脹壓力也會轉為通縮壓力。

從2003年年底以來，中國宏觀經濟政策的主要目標是抑制經濟過熱，但由于經濟過熱主要是由固定資產投資的迅速增長所引起，產能也隨之不斷增加。但由于外部需求強勁，產能過剩局面并未立即顯現。不幸的是，政府未能有效控制住投資過熱。

要想維持可觀的經濟增長率，同時避免大面積失業，中國政府只剩下了一個選擇：用國內需求來取代急劇萎縮的外部需求。短期看，刺激國內消費的難度很大；投資需求成了唯一的選擇。經濟刺激方案的后果是：2009年上半年，固定資產投資增長率同比上升36％，而中國的投資率可能已突破了GDP的50％。

政府十分清楚，中國經濟一直飽受產能過剩之苦。這正是刺激方案中政府投資集中在基礎設施領域，而非興建新工廠的原因。不過，一個以投資為中心的擴張性財政政策仍面臨著一些問題。倉促上馬及執行中監督力度不夠，基礎設施建設中的浪費現象比比皆是，而這股基礎設施建設熱潮的預期收益也不容樂觀。

應構筑一個完善的社會保障體系，從而使家庭消費能夠在拉動經濟增長方面發揮更大的作用。政府支出也應有益于私人投資，并有助于中小企業的發展。但許多地方政府卻在壓擠這些企業，以彌補稅收不斷下降的影響。

面對外部需求突然減少導致的產能明顯過剩，中國政府正想方設法穩定出口增長。退稅已成為一項重要的出口激勵政策。但不幸也更有可能出現的情況是：由于美國對其經濟失衡進行調整一特別是消費減少——出口市場萎縮的狀況難以改變。

在對外貿易方面，中國的結構調整在很大程度上是全球經濟危機導致的被動調整，而非主動調整。中國不妨加大消除內外價格扭曲的力度，以減輕對外部市場的依賴。盡管中國的危機管理成功地實現了經濟復蘇，但在結構性調整方面的成就仍喜憂參半。

現在來談第二個問題。2009年上半年，銀行新增貸款7.3萬億元，超出全年的官方目標。信貸增速高得驚人，廣義貨幣供應量(M2)的情況亦是如此，相對于GDP的增速創下了歷史新高。其結果是，金融市場流動性泛濫。誠然，為了應對全球金融危機及國內經濟放緩，中國應采取寬松的貨幣政策。然而，中國并未遭遇流動性不足和信貸危機，其貨幣乘數也一直基本穩定。中國不像向美國那樣動用直升機漫天撒錢。

流動性過剩已導致資產泡沫再度抬頭。目前階段，由于產能過剩，通脹暫時還未構成威脅。不過，鑒于廣義貨幣供應量為GDP的160％以上，當遭受內部或外部沖擊時，形勢隨時會發生變化，且變化速度可能會很快。全球政策制訂者都在關注美聯儲(FED)的下一步舉措。中國貨幣當局或許也需要思考相應的退出戰略。

要想實現可持續的復蘇，中國必須在危機管理和結構性改革之間取得微妙的平衡。如果中國無法解決自身的結構性問題將不太可能保持持續的增長。無論是進行結構性調整，還是制度性改革，本輪危機都為中國提供了良機。果斷采取必要措施，符合中國和整個世界的利益。