通縮與通脹之間的私人投資策略

黃　凡

在近期通縮的主基調下，整體的投資策略仍以防御型為主。

近期的全球性市場回暖很大程度上得益于各國政府的積極而深入的財政刺激計劃，以及各央行的寬松貨幣政策(7大工業國的利率水平已接近為零的低極限水平，美國和英國甚至還加緊采取了直接“撒鈔票”的“量化寬松”措施)。在“不差錢”的大環境下，我們也看到了全球實體經濟已有見底的跡象：美國一季度的GDP增長率由前一季度的-6.1％改善至-5.7％，5月份的消費者信心指數獲得了自2003年4月以來的最大增長，制造業采購經理人指數為42.8而遠好于預期；中國一季度的GDP增長率為6.1％，較前一季度明顯改善，最新的5月份CPI(-1.4％)和PPI(-7.2％)指標也顯示下滑放緩；其他主要經濟體(歐元區、澳洲、巴西等)的相關數據也顯示經濟復蘇的跡象。

全球各國所實施的財政刺激和貨幣寬松雖然令經濟較快復蘇，但會導致流動性再次泛濫，甚至引發通脹失控。目前來說，通縮反而是我們近期要面對的風險，我國的CPI已連續4個月為負，歐美地區的CPI在將來的幾個月亦預計為負。究其原因，消費者以及銀行業等的去杠桿化，令產能與消費力的差值進一步擴大(產能過剩達到創紀錄的水平)，而疲軟的就業市場帶來的勞動成本下降也令通脹變得可控。當然，從長遠來看，當持續的經濟復蘇令全球的GDP增長回復到原來的正常水平，而各國央行又沒能及時回收過剩的流動性之時，我們就可能要面對通脹的風險了。

那么，在短期通縮和長期通脹的預期下，我們應采取何種投資理財策略和應用怎樣的資產配置，以立于不敗之地?

最近，無論是以美國為代表的主要發達地區的股票市場，還是以中國、巴西、印度等為代表的新興市場均已全面回暖，石油、銅等大宗商品的交易價格亦有明顯上漲。我們認為，最近市場的大幅反彈透支了經濟復蘇的預期。值得注意的是，目前的全球經濟數據僅僅是顯示經濟有復蘇的跡象，消費能力低迷、去杠桿化等不利因素可能依然持續。因此，目前市場和風險資產價格已持續3個月以上的大幅反彈，可能難以持續。

有人因擔心“將來”(仍在遠期)的通脹失控而作“恐慌性”投資(股市、樓市、大宗商品等等)以求保值。其實，他們可能低估了中國以及世界各國政府調控宏觀經濟的智慧和能力了。我們已看到從去年第四季度到當前，世界各國抵御金融危機和遏止經濟下滑的共同努力初見成效。我們有理由相信，既然各國政府能在面臨通縮之時通過財政刺激、貨幣寬松等措施對困境予以化解，那么，在下一輪(假如真來了)通脹到來之時，我們是否也應對它們能以強有力的回收流動性、實行從緊貨幣政策等一系列措施予以控制抱有信心?

因此，我們認為，在近期通縮的主基調下，整體的投資策略仍以防御型為主。

在國內投資方面，在此刻，大可不必“恐慌性”地大規模介入估值已偏高的股市和依然昂貴的樓市。在今年初市況低迷時，信心(入場)已為投資帶來可觀的回報；到了現在，是以耐心(不介入)以規避風險和保存果實的時候了。

而在全球投資的資產配置方面，作為一個平衡型的投資組合，目前建議以各國國債以及具有高投資級別的公司債的資產配置為主(50％或以上)。從短期來看，進一步的“量化寬松”(央行購買國債)會令國債價格上升；而從長期策略的角度，風險偏好的提升將有助公司債有良好的表現。在股票市場配置方面，因近期的大幅反彈已令市場估值“不再便宜”，我們建議適度參與，并利用回調的機會介入(而非追高入場)。在具體市場方面，我們相對看好美國(第一個進入危機的可能第一個走出)和新興市場(中國、巴西等強大內需和維持高的GDP增長)。在另類投資方面，黃金作為能抵御美元貶值及其他突發風險事件的工具，可以考慮適當配置。(黃凡，本刊特約專欄作家，現為德意志銀行(中國)私人投資管理副總裁、投資總監)