國(guó)外融資方式對(duì)我國(guó)民營(yíng)企業(yè)融資的啟示

羅　瑜

[摘 要]21世紀(jì)民營(yíng)企業(yè)在我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中將發(fā)揮巨大作用，而其獲得的金融支持遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。種種跡象表明，民營(yíng)企業(yè)融資難制約著我國(guó)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)乃至整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步發(fā)展，也制約著中國(guó)金融業(yè)自身的健康發(fā)展。基于此，文章以國(guó)外企業(yè)融資現(xiàn)狀和特點(diǎn)為切入點(diǎn)，總結(jié)了國(guó)外經(jīng)驗(yàn)對(duì)我國(guó)民營(yíng)企業(yè)融資的啟示，并提出了我國(guó)民營(yíng)企業(yè)融資方式的創(chuàng)新。

[關(guān)鍵詞]國(guó)外融資方式 民營(yíng)企業(yè) 融資 創(chuàng)新

民營(yíng)經(jīng)濟(jì)是我國(guó)非公有制經(jīng)濟(jì)的重要組成部分，30年改革的一個(gè)成果是民營(yíng)企業(yè)的崛起，其對(duì)我國(guó)GDP的貢獻(xiàn)比例正逐年提高。中國(guó)加入WTO后，民營(yíng)企業(yè)將迎來(lái)新一輪大發(fā)展的機(jī)遇，21世紀(jì)民營(yíng)企業(yè)在我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中將發(fā)揮巨大作用，而其獲得的金融支持遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。種種跡象表明，民營(yíng)企業(yè)融資難制約著我國(guó)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)乃至整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步發(fā)展，也制約著中國(guó)金融業(yè)自身的健康發(fā)展。特別是在當(dāng)前金融危機(jī)的背景下，如何借鑒國(guó)外融資方式，解決民營(yíng)企業(yè)資金短缺問(wèn)題是有著積極和現(xiàn)實(shí)意義的。

一、國(guó)外企業(yè)融資現(xiàn)狀和特點(diǎn)分析

由于發(fā)展中國(guó)家與發(fā)達(dá)國(guó)家市場(chǎng)化程度不同特別是經(jīng)濟(jì)證券化程度不同，不同類型國(guó)家企業(yè)融資的模式是不同的。從發(fā)達(dá)國(guó)家的情況來(lái)看，目前發(fā)達(dá)國(guó)家企業(yè)的融資方式主要可以分為兩大模式：一種是以英美為代表的以證券融資為主導(dǎo)的模式，證券融資約占企業(yè)外部融資的55%以上；另一種是以日本、韓國(guó)等東亞國(guó)家及德國(guó)為代表的以銀行貸款融資為主導(dǎo)的模式，銀行貸款融資約占企業(yè)外部融資的80%以上。不過(guò)盡管日韓等東亞國(guó)家與德國(guó)的企業(yè)均以銀行貸款融資為主，但東亞國(guó)家與德國(guó)在銀企關(guān)系、企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)、治理結(jié)構(gòu)和市場(chǎng)約束等諸多方面存在著差異，為此，下面我們將對(duì)這幾種融資模式分別進(jìn)行探討，并力圖找出一些可供我國(guó)企業(yè)融資得以借鑒的經(jīng)驗(yàn)。

（一）英美企業(yè)以證券為主導(dǎo)的融資模式

英美是典型的自由市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家，資本市場(chǎng)高度發(fā)達(dá)，企業(yè)行為也已高度市場(chǎng)化。因此，英美企業(yè)主要通過(guò)發(fā)行企業(yè)債券和股票方式從資本市場(chǎng)上籌集長(zhǎng)期資本，證券融資成為企業(yè)外源融資的主導(dǎo)形式。由于美國(guó)企業(yè)融資模式更具有代表性，我們著重從美國(guó)企業(yè)融資的實(shí)際來(lái)進(jìn)行分析。應(yīng)該說(shuō)，經(jīng)過(guò)長(zhǎng)期的演進(jìn)和發(fā)展，美國(guó)的金融市場(chǎng)體系己經(jīng)相當(dāng)成熟和完善，企業(yè)制度也已非常完善，企業(yè)行為也非常的理性化。一般地，美國(guó)企業(yè)融資方式的選擇遵循的是所謂的“啄食順序理論”（The Pecking order Theory），即企業(yè)融資一般會(huì)遵循內(nèi)源融資>債務(wù)融資>股權(quán)融資的先后順序，換言之，企業(yè)先依靠?jī)?nèi)部融資（留利和折舊），然后再求助于外部融資，而在外部融資中，企業(yè)一般優(yōu)先選擇發(fā)行債券融資，資金不足時(shí)再發(fā)行股票融資。這一融資順序的選擇反映在企業(yè)資本結(jié)構(gòu)中是內(nèi)部融資占最重要地位，其次是銀行貸款和債券融資，最后是發(fā)行新股籌資。

（二）日本及東亞國(guó)家企業(yè)以銀行貸款為主導(dǎo)的融資模式

相對(duì)于英美等國(guó)家以證券融資為主導(dǎo)的外源融資模式，日本、韓國(guó)等東亞國(guó)家的外部資金來(lái)源主要是從銀行獲取貸款。在這種融資模式中，以日本的主銀行融資模式最為典型和突出。韓國(guó)的企業(yè)融資是以銀行等金融機(jī)構(gòu)為主并輔助以政策性金融的融資模式。

（三）德國(guó)企業(yè)的全能銀行融資模式

德國(guó)企業(yè)的融資模式基本上與日本相同，都是以銀行貸款融資為主，不過(guò)，德國(guó)實(shí)行的是一種全能銀行融資體制。顧名思義，德國(guó)的全能銀行是“全能的”，可以自主地從事從商業(yè)銀行到投資銀行的廣泛業(yè)務(wù)，也就是說(shuō)，銀行既可以從事吸收存款、發(fā)放貸款的業(yè)務(wù)，也可以直接進(jìn)行證券投資；并且，全能銀行可以持有任何非金融企業(yè)任何數(shù)量的股票。

二、國(guó)外模式的比較及其對(duì)我國(guó)民營(yíng)企業(yè)融資的啟示

從國(guó)外的實(shí)際情況來(lái)看，當(dāng)前主要有兩種比較具有代表性的融資模式：一種是以英美等國(guó)家為代表的以證券市場(chǎng)為主導(dǎo)的融資模式，在這種融資模式下，企業(yè)所需要的外源資金，主要通過(guò)在證券市場(chǎng)上發(fā)行證券來(lái)籌集，銀行則處于一個(gè)相對(duì)次要的地位。因此，對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)者的約束主要不是來(lái)自銀行而是來(lái)自發(fā)達(dá)的證券市場(chǎng)；另一種是以日、德等國(guó)家為代表的銀行導(dǎo)向型的融資模式，在日本和德國(guó)分別稱為“主銀行制度”和“全能銀行”融資制度，在這種融資模式中，銀行與企業(yè)關(guān)系密切，一家企業(yè)一般都與自己的主辦銀行有著長(zhǎng)期穩(wěn)定的借貸關(guān)系，主銀行幾乎“包辦了”這家企業(yè)所有的融資需求，但是，銀行對(duì)于企業(yè)的監(jiān)督與控制也是非常有效的，特別是在企業(yè)財(cái)務(wù)狀況不佳時(shí)更是如此。

（一）國(guó)外模式的比較分析

依據(jù)上文分析，這兩種融資模式都有自己的優(yōu)勢(shì)，因?yàn)樗鼈兌即龠M(jìn)了相關(guān)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展，只是所適用的環(huán)境不同而已。以證券為主導(dǎo)的融資模式要求有發(fā)達(dá)的證券市場(chǎng)、明晰的私有產(chǎn)權(quán)制度和完備的法律法規(guī)與之配套；而以銀行為主導(dǎo)的融資模式則適應(yīng)于龐大的銀行體系以及政府對(duì)經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的較強(qiáng)干預(yù)。從經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的角度出發(fā)，銀行導(dǎo)向型的融資模式有助于形成技術(shù)與資本密集型的大型企業(yè)集團(tuán)使其成為國(guó)民經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和崛起的支柱，可以為政府實(shí)施“趕超型”的經(jīng)濟(jì)政策提供一個(gè)載體，有力地推動(dòng)國(guó)民經(jīng)濟(jì)快速地增長(zhǎng)，如日本和韓國(guó)等國(guó)家均在戰(zhàn)后較短的時(shí)期內(nèi)實(shí)現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和持續(xù)增長(zhǎng)；而相比而言，英美的證券融資為主導(dǎo)的融資模式難以形成長(zhǎng)期而又穩(wěn)定的銀企關(guān)系，在一定程度上削弱了政府對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的推動(dòng)作用，但是，從經(jīng)濟(jì)與金融穩(wěn)定的角度來(lái)看，日德以銀行為主導(dǎo)的融資模式由于銀行與企業(yè)之間的相互持股而排斥了市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，容易掩蓋財(cái)務(wù)危機(jī)與各種矛盾，會(huì)導(dǎo)致金融風(fēng)險(xiǎn)的積聚和爆發(fā)，而以證券為主的融資模式能夠有效地發(fā)揮市場(chǎng)機(jī)制和法律監(jiān)管的作用，證券市場(chǎng)又易于分散、釋放和化解金融風(fēng)險(xiǎn)，可以避免金融危機(jī)的發(fā)生，不會(huì)引起整個(gè)經(jīng)濟(jì)金融領(lǐng)域的動(dòng)蕩。例如，90年代日本的泡沫經(jīng)濟(jì)也暴露了企業(yè)過(guò)分依賴銀行，政府通過(guò)大銀行保護(hù)大企業(yè)，形成所謂保護(hù)艦隊(duì)的后果，可以說(shuō)，透明度低、制約力差和不良貸款加劇了經(jīng)濟(jì)泡沫和日本銀行業(yè)的危機(jī)。

（二）對(duì)我國(guó)民營(yíng)企業(yè)融資的啟示

由于我國(guó)還是一個(gè)處于市場(chǎng)化改革初期的發(fā)展中國(guó)家，還處于社會(huì)主義初級(jí)階段，我國(guó)人均國(guó)民收入很低，證券市場(chǎng)也不太發(fā)達(dá)，經(jīng)濟(jì)證券化的水平還不高，并且，我國(guó)政府實(shí)行的是一種漸進(jìn)式推進(jìn)的經(jīng)濟(jì)改革。因此，借鑒國(guó)外的做法，并考慮到我國(guó)的實(shí)際情況，我國(guó)企業(yè)的融資模式的選擇可以分兩步走：一是近期過(guò)渡式的融資模式，二是未來(lái)目標(biāo)融資模式。作為近期過(guò)渡模式，可以采取以“間接融資為主，直接融資為輔”的融資格局，即日德以銀行為主導(dǎo)的融資模式，但是并不是照搬日本和德國(guó)的做法，而要根據(jù)中國(guó)的實(shí)際情況，進(jìn)行制度創(chuàng)新，要構(gòu)建市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下的微觀經(jīng)濟(jì)主體，實(shí)施國(guó)有銀行商業(yè)化、股份化和國(guó)有企業(yè)的公司化改造，大力發(fā)展非銀行金融機(jī)構(gòu)和民營(yíng)金融機(jī)構(gòu)，進(jìn)一步規(guī)范和發(fā)展證券市場(chǎng)，努力提高證券融資的比重，同時(shí)，還要吸取東亞金融危機(jī)中日本和韓國(guó)的經(jīng)驗(yàn)與教訓(xùn)，防止政府通過(guò)銀行對(duì)企業(yè)的過(guò)度保護(hù)和政府對(duì)銀行行為的過(guò)度干預(yù)。在此基礎(chǔ)上，隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的完善和成熟，我國(guó)企業(yè)的融資模式將逐步過(guò)渡到未來(lái)的目標(biāo)模式。未來(lái)的過(guò)渡模式應(yīng)是自行發(fā)展、平行定位的多元化融資模式，即證券融資與銀行貸款并重、市場(chǎng)約束性強(qiáng)的融資模式。

三、借鑒視角下我國(guó)民營(yíng)企業(yè)融資方式創(chuàng)新

最近幾年，國(guó)家加大了金融體制改革的力度，非公有制的股份制商業(yè)銀行試點(diǎn)在一些地區(qū)取得比較好的成效。國(guó)有商業(yè)銀行在國(guó)家政策的引導(dǎo)下，也逐步加大對(duì)民營(yíng)企業(yè)的支持。為拓寬民營(yíng)企業(yè)融資渠道，還可以考慮以下幾種融資方式：

（一） 進(jìn)一步利用融資租賃方式融資

融資租賃從國(guó)外的經(jīng)驗(yàn)看它是解決間接融資低效率的有效方法，因?yàn)槿谫Y租賃能夠有效解決抵押物執(zhí)行難問(wèn)題。融資租賃是以融通資金為目的的租賃方式，企業(yè)不直接向金融機(jī)構(gòu)直接申請(qǐng)貸款來(lái)購(gòu)進(jìn)設(shè)備，而是委托租賃公司根據(jù)企業(yè)的要求和選擇代為購(gòu)入所需設(shè)備，然后企業(yè)從租賃公司手中租賃設(shè)備來(lái)使用，從而使企業(yè)達(dá)到融通資金目的的經(jīng)濟(jì)行為。50年代初期在美國(guó)興起的融資租賃最先是為解決中小企業(yè)的資金不足而產(chǎn)生的。在當(dāng)代，金融租賃己發(fā)展成為國(guó)際性設(shè)備投資的多功能產(chǎn)業(yè)，作為一新興產(chǎn)業(yè)同樣發(fā)揮著促進(jìn)中小企業(yè)發(fā)展的功能，并在各國(guó)越來(lái)越受到高度重視。如菲律賓政府成立了“小企業(yè)擔(dān)保與融資公司”專門對(duì)中小企業(yè)進(jìn)行直接或間接融資，提供風(fēng)險(xiǎn)投資、租賃貸款等。這做法值得我們借鑒丁就目前而一言發(fā)展金融租賃業(yè)，讓中小企業(yè)依靠金融租賃業(yè)務(wù)解決所需的資金和設(shè)備問(wèn)題，既快捷又直接。

（二）廣泛開展私募融資

私募融資制度又稱非公開發(fā)行或定向發(fā)行制度，是面向特定投資者、在特定范圍內(nèi)發(fā)行股權(quán)或債務(wù)并且其股權(quán)或債務(wù)主要在場(chǎng)外交易的融資制度，是構(gòu)建多層次資本市場(chǎng)體系的重要基礎(chǔ)性制度。從國(guó)際上看，美國(guó)、德國(guó)、日本等國(guó)家和地區(qū)涉及證券發(fā)行與交易的法律，均對(duì)面向特定投資者的小額非公開發(fā)行做出了明顯界定，并形成與之相對(duì)應(yīng)的多層次資本市場(chǎng)。以美國(guó)為例，如果私募發(fā)行證券，只需事后向證監(jiān)會(huì)報(bào)備即可，這就使私募融資的快遞與靈活優(yōu)勢(shì)得以充分發(fā)揮。在2006年中國(guó)開始執(zhí)行新的《公司法》、《證券法》中，雖然仍未對(duì)私募發(fā)行及場(chǎng)外市場(chǎng)進(jìn)行直接界定，但已將公開發(fā)行的投資者人數(shù)明確界定為200人以上，并將股份公司設(shè)立的最低出資額由1000萬(wàn)元下調(diào)為500萬(wàn)元，同時(shí)將專利權(quán)等非現(xiàn)金出資的比例提升至60%。此外，根據(jù)發(fā)改委出臺(tái)的《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理辦法》以及正在制定的“產(chǎn)業(yè)投資基金管理辦法”，私募將成為面向特定投資者募集的主要形式。中關(guān)村科技園區(qū)中小企業(yè)開始在股份代辦轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)報(bào)價(jià)，也反映了國(guó)家推進(jìn)自主創(chuàng)新的戰(zhàn)略需要和多層次資本市場(chǎng)發(fā)展的內(nèi)在要求，對(duì)推動(dòng)私募融資具有重要意義。

（三）發(fā)展動(dòng)產(chǎn)（股票、債券、應(yīng)收賬款等）抵（質(zhì)）押融資

現(xiàn)在，我國(guó)民營(yíng)企業(yè)融資的方式主要為不動(dòng)產(chǎn)擔(dān)保融資，然而，在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展下，動(dòng)產(chǎn)也日漸成為人們關(guān)注的融資方式，一般來(lái)說(shuō)，動(dòng)產(chǎn)融資就是指貸款人以各種動(dòng)產(chǎn)為擔(dān)保物從銀行獲得各種資金支持的行為。2006年開始執(zhí)行新的《物權(quán)法》規(guī)定，企業(yè)的基金份額、股票、應(yīng)收賬款等動(dòng)產(chǎn)將成為有效的抵（質(zhì)）押融資手段，這為缺乏不動(dòng)產(chǎn)的民企融資創(chuàng)造了條件。從國(guó)外融資業(yè)的發(fā)展和我國(guó)實(shí)際上看，民營(yíng)企業(yè)的動(dòng)產(chǎn)融資將主要包括基金份額質(zhì)押融資、股票最高額質(zhì)押融資、應(yīng)收賬款融資、存貨融資、倉(cāng)單抵押融資以及知識(shí)產(chǎn)權(quán)擔(dān)保融資這六個(gè)路徑。

總之，解決民營(yíng)企業(yè)融資困難需要政府在政策、法規(guī)上的支持，需要金融部門的機(jī)制創(chuàng)新，開拓更多的金融服務(wù)領(lǐng)域，更需要民營(yíng)企業(yè)借鑒WTO成員國(guó)的經(jīng)驗(yàn)，自身加強(qiáng)管理，提高資信程度，進(jìn)行民營(yíng)企業(yè)融資途徑的創(chuàng)新，力求盡快地暢通民營(yíng)企業(yè)融資渠道。

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