我國資產證券化融資模式引入PPP項目的法律問題探討

李 霆

中國建筑一局總承包公司，北京 100161

PPP模式是近年來我國大力實行的公私合營模式，是政府履行服務職能的基礎，PPP模式下政府與私營企業實現了一種長期合作的關系。與傳統的公共物品交付方式相比，PPP模式具有效率優勢，可以有效提高公共物品的供給效率，減少政府預算，減輕負擔。PPP模式下，私營企業需要解決的最重要問題就是融資問題，很多企業希望引入資產證券化作為PPP項目融資的方式，但是具體實踐中仍存在許多問題，最迫切需要解決的問題是相關的法律問題。

一、中國PPP項目資產證券化中“基礎資產”的現狀

(一)管理體制以及法律規范不健全

當前我國PPP項目的管理體制及法律規范中存在以下兩個問題：現行管理體制不符合PPP項目發展特點；相關法律體系不健全。在PPP項目運用比較成熟的國家中都會設有專門負責PPP融資項目的全國性機構，這類機構會根據PPP項目的發展特點制定一個全面的、權威的控制與管理制度。而我國卻缺乏這種制度，在管理上存在很混亂的情況，我國PPP項目決策始終處于一事一議的狀態，難以獲得綜合謀劃和長遠發展的決策。此外，我國還沒有建立專門的審批流程和項目評估標準，地方政策差異性也比較大，PPP項目的發展存在地區間不平衡的狀態。

我國目前還是缺乏適用于各地區PPP項目的國家級法規。首先是我國缺乏國家層面的PPP立法，大部分地區都是管理條例或部委規章，法規操作性不強；然后是PPP項目會涉及到財政、投資、融資等內容，由于沒有系統的法律法規，這些內容出現問題往往難以追根究底；最后，各地政府部門間的規章制度仍然存在不協調、不配套的問題。

(二)社會信用基礎薄弱

作為政府與私營部門合作的典范，PPP項目的成功運作建立在相互信任的基礎上。然而，從具體實踐來看，社會信用基礎薄弱則成為了PPP模式眾多問題的導火索，導致PPP項目失敗的情況頻頻發生。信用基礎薄弱的表現為：地方政府在PPP項目的實施中缺乏社會誠信。研究發現，地方政府會以各種原因及理由來違反合同，不履行合同中的規定。此外，有些地方政府還缺乏實踐經驗，從而導致項目合同中存在不合理規定的問題，政府難以履行合同中不合理的規定。雖然針對政府失信行為有相關監督和處罰法規，但考量到長久合作的可能性，多數私人企業都會選擇放棄法律解決途徑。

(三)私人部門融資難度大

我國當前的金融體系并不適用于PPP融資的要求，私人部門的融資難度會比較大。私營公司和政府部門無意在無法取得聯系時，項目融資將缺乏必要的支持，增加了私人部門的融資難度。項目融資是一種常見的PPP融資方式，項目融資方看重的是項目資產的價值和未來的預期收益，債權人對項目的建立者僅具有優先的追索權。我國能夠提供項目融資貸款的機構類型較為單一，同時也缺乏對項目融資保險、擔保等配套政策，PPP項目的融資難度大，融資成本也隨之上升。

二、將資產證券化融資模式引入PPP項目的法律問題

(一)特許經營權轉讓的合法性

PPP項目資產證券化的“基礎資產”主要包括特許經營費收入。特許經營費收入是經營者根據其提供的服務從用戶獲得現金收入的特殊權利。對涉及特許經營的PPP項目進行資產證券化融資時，會在具體操作中面臨以下問題：特許經營權和特許經營收益權是否同時轉移的問題，更深層次的問題是同時轉讓和非同時轉讓孰能滿足合法性要求。在很多情況下，在受讓特許經營權收益權的同時，購買資產的特定目的載體沒有條件同時受讓特許經營權；但是，如果特許經營權不進行同時受讓，則單獨受讓特許經營權收益權有可能不符合資產證券化對“真實出售”的要求[1]。簡而言之，對特許經營權及特許經營權收益權所進行的轉讓均涉及復雜的法律問題，需要仔細考慮。

(二)確定政府和私營企業權益劃分的問題

通常情況下，PPP項目由政府與私人企業共同持股，這就導致企業在政府明確表示同意前將項目的現金流進行證券化出售是幾乎不可能的[2]。目前，我國缺乏嚴格劃分政府與私人企業間權益歸屬的法律法規，針對這一問題，政府與企業在PPP項目合作初期就要通過合同約定對各自的權益進行明確劃分，確定權益的出售方式及權益授權方式，分割權益出售職責。

(三)資產支持證券的信用增級問題

對于活躍在資產支持證券市場中的投資人來說，其主要看重的是是否有政府的充分而并不是私營企業所進行的信用增級，能夠獲得足夠信用評級的證券并不多。受限于國家財政政策，雖然大部分PPP項目資產支持證券的底層資產均有政府參股，但實際政府并不能不提供任何融資擔保。相關機構仍需采用傳統以外的創新方法來對PPP項目資產支持證券進行信用增級。

三、對PPP項目引入資產證券化融資模式的法律意見

許多對針對PPP項目引入資產證券化融資模式的法律意見，是為了解決“一行兩會”的分業監管體系與混業經營的矛盾。中國有關資產證券化的法律法規包括《信托法》，《證券法》和《保險法》，其中都有明確解決此矛盾的規定，因此在監管上常常會出現問題。例如，對禁止流通動和限制流通的財產的處置方式，在《信托法》中有明確的規定，而《證券公司及基金管理公司子公司資產證券化業務管理規定》則將不受限制的資金包含在了相關資產的范圍內。從層次結構層面來看，《信托法》當然是上層法，但具體的PPP項目實踐卻更多地依賴中國銀保監會和證監會所制定的相關程序來運作[3]。就《信托法》甚至是《行政法》中相悖或忽略、重復的部分對投資者造成的損失而言，需要加強對統一證券化法律法規的研究。首先，要明確《信托法》作為上級法的作用，推動“一行兩會”進一步向“大金融統一監管”進行改革。從一定角度來說，此類建議缺乏實踐性，更多只會停留在學術討論中。

鑒于“特許經營權”作為PPP項目資產證券化的基礎資產所存在的法律問題，最有效的方法是建立統一的法律法規，完善PPP項目經營模式。首先，可以借助修訂《證券法》的機會一并修改《行政法》對的特許經營的相關規定。當然，這并不意味著特許經營權的完全開放。其次，明確規定政府失信行為的處罰法規，企業通過該項法規來獲得保障，以避免企業在破產清算后轉移的收費不納入清算范圍，未轉移的納入清算范圍，導致兩者利益受損；最后，在原始受益人的計劃說明書中增加補償條款、回購條款等，這些都應由法律來彌補潛在損失。這樣，可以修改實踐中的錯誤，形成一個完整的系統，并在一定程度上避免繞過監管的問題。

四、結語

PPP模式是公共基礎設施市場的一個新方向，對于如何引入資產證券化融資模式，無論在法律法規上還是市場實踐中都缺乏實踐經驗。但是，基于PPP項目的發展前景，市場仍然可以促進資產證券化融資模式的發展。隨著法律法規的進一步完善和市場實踐的進一步探索，PPP項目的資產證券化融資模式必將有更好的發展前景。