地產私募之春

在房地產開發公開發行證券融資受條件制約的當-F，采取私募方式融資的道路值得探索

在金融風暴和“企業過冬”語境下，關于資本的好故事總是引人關注。

有地產業內人士表示，在目前地產融資十分困難的情況下，地產企業已展開了自救行動，聯合抱團取暖。

于是，房地產企業融資的私募基金投資開始升溫，大戲開始上演……

融資之癢

“目前，中國房地產企業金融資本問題很大，有些房地產企業在資本不足的情況下，完全依賴銀行貸款。而國外房地產企業利用社會資本的渠道比較寬也比較多。”全國人大財經委法案室主任朱少平的一番話擊中了時下房企困境的穴點。

縱觀國際市場，房地產基金早已成為房地產開發商最主要的資金來源。據美國會計師事務所ErnstYoung就美國私募房地產基金市場進行了統計，結果顯示美國的私募房地產基金規模與歐洲市場相當，在近10年的發展中實現了約4倍的增長，而基金數量實現了約3倍的增長。

但在中國，由于國內《產業基金法》的缺失，盡管從2006年開始就有人嘗試在做，其發展道路卻并不平坦，大都帶有私募性質，購買方僅限于大型的房地產開發商。

而如今，私募股權房地產投資基金在中國從無到有，經歷了近十年的發展，已形成了一定的規模。隨著中國金融政策的不斷完善，私募股權房地產投資基金作為一種房地產金融創新產品，將為中國的房地產市場注入新的活力，并促進房地產市場的健康發展。

回首中國房地產歷程，可以看到，自1998年住房改革以來，國內房地產行業經歷了十多年的高速發展，整體市場規模加速擴大，房價與銷售量雙雙迅速竄升。

然而到目前為止，中國房地產市場還處于尚未成熟穩定的形態，其中住房供應結構不合理，適合廣大群眾需求的中小戶型和普通商品住房比重較低，住房保障制度建設滯后，房地產市場行為不理性，部分城市房價漲幅過高等矛盾仍然比較突出，國民的置業需求遠未得到滿足。因此，對未來全國住宅供需發展趨勢做適當預測，在目前情況下顯得非常有必要。

據了解，中國目前影響住宅需求的兩大主要因素包括城市化進程的發展帶來的首次置業需求，預計未來五年約有7000萬新增城鎮人口，約2400萬個家庭需要新增住房需求，預計其總需求為9億平方米左右；另一方面隨著人均收入快速增長，帶來改善型需求，在未來五年預計將有近18.4億平米的改善型購房需求存在。

著名創業投資與私募股權研究顧問及投資機構清科研究中心認為，作為典型的資金密集型產業，房地產行業在快速發展的同時，也對資金需求提出了較高的要求。，目前中國房地產市場的融資渠道依然較窄，以銀行信貸為主的情形并沒有發生很大變化。其中，銀行貸款、定金及預付款(其中很大一部分是個人通過銀行抵押貸款來支付的)、個人按揭貸款占到了房地產行業融資總量的60％～70％左右，銀行貸款實際上支撐了房地產開發商經營周轉的資金鏈。對比銀行貸款最多不超過房地產總投資40％的國際通行標準，中國房地產企業對銀行的依賴度明顯過高。一旦經濟發生波動，房地產企業的經營風險將轉變為銀行的金融風險，進而影響金融安全。

由此，中國房地產行業的融資渠道多元化已成為直接關系到行業能否持續、穩定發展的關鍵因素。目前中國房地產開發企業資金單純依靠銀行信貸的模式，急需進行調整。

私募之春

中國房地產越是進入調整期，企業就越應該通過多種手段獲取資金，擺脫原有的固定模式。目前，在全新的產業和宏觀環境下，房地產企業要生存，首先要練好融資功夫。

近日，清科研究中心分析師段寧寧女士在接受本刊記者專訪時指出，現在的開發商在融資方面必須學會“兩條腿走路”，一是從銀行取得貸款即間接貸款，二是從資本市場直接融資。中國房地產金融具有起點較低、基礎較差等特征，間接融資還很不夠，而直接融資才剛剛起步，然而隨著中國金融政策的進一步放開，房地產金融工具有望為中國的房地產市場注入新的活力，并促進房地產市場的長期健康發展。

段寧寧指出，目前房地產金融除了傳統的貸款和債券方式外，主要存在房地產投資基金、信托計劃以及REITs三種金融工具。其中，在中國REITs是具有良好發展前景的創新產品，私募信托發展得最為成熟。房地產投資基金收益率相對較高，而REITs具有較好的流動性。近年來，各類房地產投資基金在中國非常活躍，其中成熟物業收購和共同開發房地產項目是房地產投資基金的主要運作模式。

清科集團近日于北京發布的《中國私募股權行業嶄新領域一私募股權房地產投資基金專題研究報告》數據顯示，從2007年第一季度到2009年上半年共有17只針對亞洲市場(投資范圍包括中國大陸地區)的私募股權房地產投資基金成功完成募集，涉及募資總額達127.27億美元。從2006年第一季度到2009年第二季度，中國大陸地區共發生82起針對中國房地產企業或房地產項目的私募股權投資案例，涉及投資總金額為90.01億美元。基金退出方面，2006年至2009年上半年共發生12只基金支持的6家房地產企業IPO事件。

另根據清科研究中心數據統計顯示，從2007年第一季度到2009年上半年共有17只針對亞洲市場(投資范圍包括中國大陸地區)的私募房地產基金成功完成募集，涉及募資總額達127.27億美元。

從2006年第一季度到2009年第二季度，中國大陸地區共發生82起針對中國房地產企業或房地產項目的私募股權投資案例，涉及投資總金額為90.01億美元。私募股權基金對中國房地產行業的投資呈現周期性波動，2006年下半年和2007年下半年不論投資總額還是投資案例總數都高于同期上半年交易資本總量。2008年由于受到宏觀調控政策積累效應和金融危機波及效應的雙重打擊，中國房地產行業不可避免地受到了沖擊。故2008年下半年私募股權基金在房地產行業的投資未能呈現出周期性發展的小高潮。

而在2009年上半年，私募股權基金對房地產行業的投資波動性較大，一季度雖然中國各級政府出重拳欲救樓市，但收效尚不明顯，房地產行業仍處于發展低谷期，房價持續下滑，而這也為私募股權基金創造了非常有利的進入時機。

私募股權基金所支持的房地產企業上市方面，2006年至2009年上半年共發生12只基金支持的6家房地產企業IPO事件。其中在香港主板上市的房地產企業居多，共有5家，此外1家于2007年12月12日在美國紐約交易所上市，成為第一家在美國上市的中國房地產企業。

當務之急

業內人士指出，對于未來中國的房地產基金能否像國外那樣成為開發商最主要的融資渠道，這將有賴于《產業基金法》的出臺、房地產資金募集公開化、國內金融市場的成熟程度等綜合因素。

“房地產直接融資能提高資金的使用效益，因此，拓寬房地產直接融資的渠道是當務之急。當前在房地產開發公開發行證券融資受條件制約的情況下，采取私募方式融資是值得探索的道路。”中國人民銀行副行長吳曉靈曾經如此表述。

然而，現階段中國的房地產投資基金主要是海外地產基金，國內地產基金起步晚，投資和管理能力較弱。未來，隨著法律法規的逐步完善和國內房地產投資基金經驗的不斷豐富，中國房地產投資基金的地位將與日俱增。

“房地產投資基金經歷一段時間之后，也會像發達國家一樣，成為開發商融資的主要渠道，盡管國內還沒有真正意義上的房地產投資基金，但這是大勢所趨。”中國人民銀行的一位專家在一次融資并購年會上說。

他認為，發展私募股權基金提升企業價值有效途徑，中國應更多地發展私募股權投資基金。

首先，私募基金相對銀行貸款等模式來說好處顯而易見。中小企業由于規模小很難拿到銀行貸款，但是私募不會考慮企業大小，主要考慮其成長性；其次，銀行貸款、債券等融資方式不會承擔企業經營風險，但是私募基金會和企業共存亡，承擔更大的風險；第三，私募基金進入之后會將整個企業的各個流程進行規范化，方便企業的做大做強，這一點也是眾多企業最看重的；最后，私募基金往往都有強大的國際化背景，對想拓展更大國際市場的企業來說好處是顯而易見的。

實際上，過去國內房地產基金所面臨的發展困難，不僅僅來自于政策層面的限制。由于以前國內開發商的資金來源主要依賴于銀行貸款和銷售回款，導致房地產基金的發展空間有限。在巨大的市場空間面前，積極參與發起房地產基金的，除了金融以及與之相關的服務機構，開發商也在躍躍欲試。房地產基金，被視為其除房地產業務本身以外新的利潤增長點。

當然，在發展房地產金融的同時，也應該吸取美國次貸危機的經驗。雖然，此次次貸危機主要是由于住宅市場，而非商業地產引發的，但其金融監管不力和資產證券化過度帶來的啟示作用不容忽視。中國在資產證券化方面才剛剛起步，在房地產金融大力發展的同時也要注意防范投資不利帶來的巨大風險。

隨著經濟危機進一步向實體經濟滲透，中國的房地產行業在面臨考驗的同時也將獲得房地產金融大發展的新一輪機遇。隨著中國金融改革的不斷深化和完善，中國房地產金融工具也將進一步為國內房地產市場未來的發展注入新的活力。