A股稅收客戶群效應及除息日稅負效應實證研究

摘要:本文分析了2002—2007年A股市場的純現金紅利分紅數據，檢驗了這一期間在除息日套利的可能性，證實該期間市場存在除息日股價的稅負效應，以及稅收客戶群效應。說明A股市場不同類的投資者對分紅具有不同的偏好，上市公司應制定合適的股利政策以最大化股東財富。早期的關于國內市場的研究得到市場不存在稅收客戶群效應的結論，前后對比說明隨著國內證券市場的發展，投資者更趨于理性。

關鍵詞:除息日套利;稅負效應;邊際投資者稅率;稅收客戶群效應

Abstract:In this paper we investigates the tax effect and tax clientele effect of Chinese stock markets during 2002 to 2007， the results are consistent with the hypothesisthat price changes on ex-dividend days reflect the relative taxation of dividends and capitalgains for the “representative” investor，and there are tax clientele effect in Chinese stock markets.

Key Words:arbitrage opportunity on ex-dividend，tax effect，marginal stockholder tax rate，tax clientele effect

中圖分類號:F830.91文獻標識碼:A文章編號:1674-2265(2009)06-0074-05

一、引言

Miller和Modigliani(1961)在無稅負或資本利得稅和紅利稅相等，及其他假設條件下得出股利無關理論。在資本利得和現金紅利利得課稅比率不同的情況下，Miller和Modigliani指出，市場將出現稅收客戶群效應，即高股利收益率(Dividend Yields)的股票將吸引股利稅負相對低的投資者，而股利稅負相對高的投資者則傾向于投資低分紅的股票。這時股利政策的制定就要考慮到公司投資者群體的稅負情況。

二級市場是否存在稅收客戶群效應，關系到公司的股利政策是否能夠達到使得股東稅后收益最大化的目標。如果能夠從實證數據中發現公司股利政策和邊際股東稅級的明確關系，就可以為Miller和Modigliani的理論提供一個佐證。同時，利用除息日的股價行為(除息日稅負效應)推導出公司的邊際股東所得稅率，是公司財務決策中的一個重要的參考數據。另外，檢驗市場是否存在稅收客戶群效應，也是對市場投資者是否理性的一個驗證?！?br>