并購貸款埋下遠期風險

劉國宏

自從并購貸款業務開辦以來，各大銀行紛紛推出了相關項目。有機構認為，并購貸款將成為商業銀行新的利潤增長點。但是，一直以來，并購項目的成功率極低，所以，并購貸款的風險也非常大

并購貸款是一項全新的業務，對商業銀行的業務創新理念、服務水平，特別是對企業并購方面的經驗要求都非常高。但是，國內商業銀行目前在這方面的資源儲備遠遠不夠。

與一般的商業貸款相比，并購貸款的復雜性和風險性較高。在并購貸款放開之前，國內企業并購多是采取傳統的融資方式，以企業自身資產和股權抵押作擔保。并購貸款的最大特點，不是以借款人的償債能力作為借款條件，而是以被并購對象的償債能力作為條件。

所以，在抵押擔保環節上，一定是以被并購對象的資產作為抵押擔保，如果資產不足，再用借款人資產進行擔保。在并購貸款中，商業銀行實際上成了收購方“債務”的“債主”，稍有失衡，并購貸款就等同于“風險貸款”。目前，國內商業銀行在并購業務方面的市場經驗、專業人才儲備、風險識別與控制方面都是空白。可以說，當前國內商業銀行并不具備承接、操作并購貸款業務的系統化能力。

并購貸款的法律風險

并購貸款中的法律風險通常有以下幾個方面：首先，進行詳盡和有效的法律盡職調查難度較大。傳統上，中資銀行會偏向于關注借款人或項目的財務、經營、管理和市場等風險，對于法律風險則主要關注其有無合法的主體資格，章程的相關內容以及項目是否已獲得必要的審批等相對簡單的事項，而且通常不作為一項重點內容來調查。在并購貸款中，這樣的情況需要改變。

并購本身具有復雜的特性和高風險性，這就需要銀行對與并購相關的各個事項——包括主體資格、資產與業務、交易結構、擔保安排、批準與登記、勞動關系、關聯交易、訴訟與合規、對外投資等，進行深入全面的調查和分析。這對商業銀行提出了很大的挑戰，一方面缺乏針對并購的法律調查經驗，另一方面，中資銀行暫時還缺乏富有并購經驗的專才。

此外，詳盡只是調查中的一面，而更為重要的是進行有效的調查。未能通過調查發現相關問題將會是很糟糕的事情。對于并購方來說，可能埋下了失敗的伏筆，而對于提供并購資金的銀行而言，并購的失敗意味著貸款的風險。

其次，來自于交易結構和并購方式的法律風險。并購方會從未來整合的需要、減少稅負以及審批的簡便性等各個角度提出不同的交易結構。比如，為降低審批級別，可能會分拆項目；為降低稅負，可能會規避甚至挑戰法律規定。此外，相對于資產收購，股權收購中并購方會承接目標企業的全部既有風險，而把貸款借給為并購目的新設的子公司。這樣，貸款風險就會集中在這家并無其他現金流和資產的子公司身上，銀行只能依賴于擔保安排或其他法律安排進行風險控制。因此，在不同的交易結構和并購方式下，風險的來源和程度也會有所不同。

第三，擔保通常是有效的風險防控手段，但不當或不合理的擔保安排也可能導致風險的產生。盡管銀行對于擔保工具的選擇和安排是富有經驗的，但由于在實踐中提供有價值的擔保并不是一件容易的事情。因此，在具體的并購貸款中，借款人可能會提出以目標企業的股權或資產進行質押或抵押，這就要求銀行對目標企業的股權或資產進行全面有效的評估。

此外，如果不能有效協調各種擔保安排之間的關系，也容易引發風險。而在擔保方式的具體選擇上，新的法律盡管提供了包括浮動抵押、一般公司的股權質押、應收賬款質押等不同的擔保工具或使其具有操作性，但使用這些擔保工具可能由于缺乏之前的經驗而產生風險。比如對浮動抵押或應收賬款質押，不知道如何進行監控和有效的擔保管理。

并購項目失敗的風險

政府的批準與許可也是容易發生風險的地方。如果并購交易的批準程序不當，就會埋下風險隱患。比如，針對一家地方國企的收購，如果僅有省級以下國資部門批準就采用協議出讓，會導致很大的風險，最嚴重的將會被撤銷交易并被追究責任。而銀行如果和并購方一起接受所謂“簡單”的收購批準程序，將可能深陷風險。

對于目標企業所從事的固定資產投資項目，是否獲得完整有效的批準或備案登記，特別是發改委、環保部門和行業主管機關的批準，也會嚴重影響到并購后的整合及經營。對于大型并購項目的反壟斷審查程序，也可能對并購后的企業運作、整合帶來負面影響。

借款人與目標企業的資產與經營的合法性以及商業風險，都可能形成并購業務的隱患。并購貸款的最終歸還主要依賴于借款人或目標企業。如果它們的資產取得或經營方面存在重大合法性問題，就會影響到貸款的安全性。

并購方除并購貸款外的收購資金來源，也可能潛藏風險。如果其他資金主要來自于其他融資途徑，其風險問題可能在運作過程中放大。比如，并購方向其他企業拆借資金，就應關注出借企業對借款人的權利要求和特殊的法律安排，有可能它們之間內部的安排會與銀行、借款人之間的安排發生沖突。而如果借款人挪用其他金融機構的非并購用途的貸款，則借款人將存在重大的違約風險，一旦銀行提出提前收貸的話，就有可能影響到并購活動甚至借款人的正常經營。

隨著中國經濟的全球化進程加快，國際資本市場、產業體系的風險傳導效應也將越來越大地影響中國企業的經營環境。并購貸款的資金投向、項目跟蹤監控的難度都逐漸加大。并購前的風險控制、并購是否順利完成、并購完成后的經營情況等，都可能危及貸款安全。并購的成功與否，不僅僅取決于并購交易，更重要的是取決于并購后人員、機構、管理的整合，從組織形式到企業文化等一系列的企業再造活動能否順利完成。

研究表明，企業并購成功率往往不足50%。而并購貸款是以并購企業未來的現金流為第一還款來源，因此，一旦企業整合不成功，并購貸款就可能面臨風險。并購貸款涉及兼并雙方企業，包括行業發展狀況、適用的法律法規、股權結構安排、債務、資產價格認定、政府關系等多方面問題，如果牽扯到海外并購，問題就更加復雜。

人才競爭加劇項目運作風險

由于并購貸款與傳統信貸業務相比，在法律、財務等方面的知識和技能上對信貸人員都提出了更高的專業性要求。盡管銀行善于在經營、財務和行業風險方面進行分析和管理，但缺乏并購方面的經驗和專才。因此，對于復雜并具有高風險的并購活動，其法律風險的防范和控制相對較為薄弱。

目前，銀監會要求商業銀行對于并購貸款在業務受理、盡職調查、風險評估、合同簽訂、貸款發放、貸后管理等主要業務環節及內控體系中加強專業化的管理與控制。按照《商業銀行并購貸款風險管理指引》的要求，開展并購貸款業務的商業銀行，應具有與其并購貸款業務規模和復雜程度相適應的、足夠數量的、熟悉并購相關法律、財務、行業等知識的專業人員。具體而言，商業銀行應在內部組織并購貸款盡職調查和風險評估的專門團隊，專門團隊的負責人應有三年以上并購從業經驗，專門團隊的成員可包括但不限于并購專家、信貸專家、行業專家、法律專家、財務專家等。

而從當前的市場實踐來看，諸如此類專業人才大都被券商投資銀行部門、專業會計師事務所、律師事務所、評估師事務所囊括，對于薪酬等競爭機制相對落后的商業銀行而言，要在專業人才競爭白熱化的格局中吸引高端專業人才，在內部組織專門團隊，顯然不是一蹴而就的事情。即使勉強組建了團隊，而專業人才的競爭又將加劇項目運作風險，如果操作團隊的實踐經驗不足或操作未能勤勉盡責，遺留的風險隱患就會很大。

非市場化并購的潛在風險

自2008年底銀監會發放《商業銀行并購貸款風險管理指引》以來，通過四個月的具體運行操作，銀行業發放并購貸款已遍地開花，熱潮逐浪升高。

對于并購政策改變，決策者顯然是期望銀行能為并購及更深層次的產業整合注入活力和動力。但是，統計數據表明，從獲取并購貸款的企業來看，鋼鐵、電器、機械、金屬等成為受益最多的行業，并均為國有大型企業，尤其是壟斷程度較高的中央企業成為主導。

筆者認為，這是一個很危險的現象。國有大型企業的資源壟斷性、市場壟斷性極高，本身資金都比較充裕，小的并購根本就不需要貸款，而大的并購項目整合周期都很長，潛在的風險問題不易發覺。當前，國企的市場化程度很低，產業整合能力（尤其是跨境整合）較弱，而4萬億刺激經濟的饕餮大餐、十大產業振興規劃都已為國企“肥肉上貼膘”，如今，并購貸款再度追著為國企的“肥屁股”貼膘。

對于市場化程度很高的民企而言，對資金的渴求是極為強烈的，但并購貸款卻對民企避而遠之。如此好大喜功、不尊重市場的并購行為，表面的熱鬧和繁榮，將使“初戰告捷”的商業銀行們陷入盲目樂觀，并購之后的產業深化整合似乎已如探囊取物，其潛藏的風險是毋庸置疑的。

貝恩管理咨詢公司關于并購失敗的調查研究顯示，80%左右的國際并購失敗案例直接或間接源于企業并購之后的整合，而只有20%左右的失敗案例出現在并購的前期交易階段。這對充滿樂觀氛圍的中國商業銀行并購貸款業務而言，推動企業融入全球化、加快資源整合及拉動內需，顯然是任重而道遠。如果嚴格按照銀監會《商業銀行并購貸款風險管理指引》的要求，能夠正常開展并購貸款業務也不是容易的事情。

在擁有完善的市場規則和成熟的市場參與主體的發達國家，靈活、多樣的并購融資方式都很成熟，包括股本融資工具、債券融資工具和金融機構提供的收購融資貸款。但是，國內當前并沒有成熟的并購融資工具，僅僅是商業銀行“赤腳沖鋒”的并購貸款，風險的規避是要考驗監管層智慧的。

至于那些把并購貸款視為“發掘新利潤增長點良機”而熱捧的商業銀行，傍上高度壟斷的央企倒也罷了，如果還是一味地將一腔熱情使勁往產能絕對過剩的國企“屁股”上貼、尤其是往風險不斷累積的房地產商“屁股”上貼，其未來收獲的可能就不是“利潤增長點”了，那將注定是壞賬跟隨終生，吃不了兜著走。

最后，還是再提醒一句：千萬別忘了，并購貸款業務僅僅是一項高風險的貸款業務，目標企業未來的效益、市場競爭、風險控制能力是發展并購貸款業務時首先考慮的要務。政府也該借鑒國外經驗，防止因金融資源過度向大企業和大城市集中而引起中小企業融資環境的進一步惡化。