美國次貸危機與東亞金融危機的研究對比

胡永達 孟艷華

美國次貸危機和東亞金融危機都引起過世界各國政界、學界的廣泛關注且均對全球金融市場及世界經濟產生了巨大的影響。究竟這兩次金融危機對世界經濟產生了什么樣的影響?影響程度如何?本文首先概略地闡述了兩次金融危機及其起因,然后分別以1997年7月和2007年7月為起點,觀察東亞金融危機和美國金融危機爆發后20個月內的全球工業產出、全球貿易量及主要經濟體就業的變化情況,進而分析這兩次金融危機對全球實體經濟產生的影響。

一、危機的概述

1.美國次貸危機。2007年2月13日,匯豐控股為在美國發放的次級貸款增加18億美元的壞賬撥備,4月14日,美國第二大次級抵押貸款機構—新世紀金融公司宣布破產,至此,美國次貸風險乍現。7月19日,貝爾斯登旗下兩只對沖基金瀕臨瓦解,8月6日,美國房地產投資信托機構美國家庭抵押公司申請破產保護。2008年3月,貝爾斯登被摩根大通收購,9月14日美林被美國銀行收購,次日雷曼兄弟宣布破產。美國五大投資銀行去其三,剩下的摩根斯坦利和高盛也變身為銀行控股公司。美國最大的保險公司AIG被國有化,抵押貸款巨頭—房地美和房利美被政府接管,大批地方中小銀行瀕臨倒閉。這都是美國次貸危機爆發以來產生的結果。受美國次貸的影響,歐洲、日本等發達國家股市也急劇下跌,巴黎指數、法蘭克福指數、瑞士指數下跌幅度在55%以上,荷蘭指數、日經225指數下跌幅度愈65%。美國次貸危機也因此成為全球性的金融危機。

2.東亞金融危機。1997年7月2日,泰國政府面對風雨飄搖的金融體系,被迫放棄已實行14年的聯系匯率制度,宣布泰銖實行浮動匯率制度,當天泰銖兌美元下跌近20%。人們為保值,紛紛將存款從銀行取出兌換美元或黃金,泰國金融危機爆發。其很快蔓延至東南亞國家和地區。7月11日,菲律賓因比索遭受國際投機商的攻擊宣布比索可以在更大范圍內與美元兌換,當天比索兌美元暴跌11.5%。7月14日印度尼西亞(印尼)最終放棄維持印尼盾兌美元匯率的努力,截至當天印尼盾累計下跌14%。7月18日,新加坡元兌美元累計貶值1.5%,下跌至3年多來的最低點。而且臺灣新臺幣受到強烈沖擊并與10月17日臺灣當局宣布新臺幣匯率由市場供求決定。之后港幣遭受強烈的沖擊并促使香港股市激烈震蕩,升跌幅為70年代以來罕見。11月17日,韓國宣布不再努力維持韓元兌美元的匯率,韓元兌美元連創歷史新低,至12月中旬跌至1720韓元兌1美元,較8月中旬900韓元兌1美元下跌了90%。韓國股市也因此大幅下跌外匯儲備幾乎耗盡并不得不向國際貨幣基金組織請求援助。日本也未能幸免這場危機,日元貶值因這次危機加速貶值,兌美元跌破了130:1的大關,同時日本股市也因此發生劇烈震蕩。1998年1月7日印尼盾因印尼財政預算案再次大幅暴跌,跌幅達14%并引發了新一輪金融市場動蕩,匯市和股市再度下跌。這輪動蕩對全球股市也產生了較大沖擊,1月9日美國道瓊斯指數下跌222點,倫敦、法蘭克福、巴黎股市分別下跌99點、110點和35點。隨著危機的逐步蔓延,泰國金融危機演變成東亞金融危機并對全球金融市場產生巨大的影響。

二、危機發生的原因

1.美國次貸危機發生的原因。2000年IT泡沫的破滅把美國經濟從上世紀90年代超常繁榮拉入衰退,2001年9.11恐怖襲擊加重衰退風險。為應對經濟衰退風險,2000年1月~2003年6月,美聯儲連續13次降息,聯邦基準利率由6.5%降至1.0%并維持至2004年6月。美國房地產市場在這種寬松的貨幣政策下高度繁榮并取代IT成為拉動美國經濟增長的引擎。房地產市場的繁榮使銀行等貸款機構放寬了借款人的貸款標準和審核程序,推動了次級抵押貸款市場的繁榮。住房抵押貸款是流動性非常差的資產,為盤活流動性,盡快收回資金,貸款機構發行以次級抵押貸款為基礎的證券化產品(MBS)。為從繁榮的房地產市場中獲得一份利潤,投資銀行購買這些證券化產品并再次分層打包成債務擔保憑證(CDO)。對沖基金、保險公司等購買CDO并從中獲得相應的收益。如果房地產市場持續地繁榮下去,上述交易鏈將能夠維持下去。但美聯儲為抑制由房地產過度繁榮帶來的通貨膨脹及經濟過熱,2004年6月~2006年6月,連續17次升息,利率升至5.25%。利率的上升加重了貸款買房者的負擔并打擊了購房積極性,前者使還款違約率上升,后者直接房價下降。違約率上升與房價下降相互作用,最終導致房地產泡沫破裂,次貸危機逐步顯現并成為全球性的金融危機。

2.東亞金融危機發生的原因。上世紀90年代以來,東南亞國家陸續開放金融市場,但卻沒有像西方國家那樣建立起必要的金融監管和風險防范機制,吸引資金成為開放金融市場的唯一目標,使得這一地區成立投機者的天堂。

危機發生前,東亞各國和地區經濟長期高速發展,創造了東亞奇跡,形成了亞洲“四小龍”、“四小虎”。其實,這些國家和地區大都實行的是出口導向型經濟戰略且以出口勞動密集型產品為主,隨著當地經濟發展和世界經濟格局及市場的變化,這些國家和地區的生產成本不斷上升,產品競爭力下降,出口下滑,進口上升,經常項目逆差嚴重,赤字不斷增加。這些國家和地區本應對經濟結構進行調整,但因為樂觀地估計了其經濟發展前景,采取利用短期外資來填補外貿逆差的方式,造成嚴重的債務問題。而房地產業因投資過度而嚴重供過于求,大量房地產商品積壓,造成金融機構呆賬壞賬激增,資金周轉苦難。人們對東南亞各國和地區的金融機構能否穩定產生疑慮,對償還債務能力的信心發生動搖,于是外國資本逐漸外流且外流速度越來越快,造成這些國家和地區的匯率下跌,引發東亞金融危機并蔓延至全球形成全球性的金融危機。

三、危機對實體經濟的影響

1.對工業產出的影響。通過調查發現,美國金融危機對全球工業產出產生的負面影響遠比東亞金融危機對全球及亞洲產生的影響大。雖然東亞金融危機爆發后,全球工業產出增長率呈緩慢減少的態勢,但始終保持了2.4%以上的正增長;其實東亞金融危機對亞洲工業產出的影響也不是很大,雖然在危機爆發后的9個月后(即1998年4月后)亞洲工業產出呈負增長的態勢,但5個月后開始呈現正增長且增長速度穩步增加,金融危機的負面影響逐漸消失。而美國金融危機爆發后,全球工業產出增長率下降幅度呈逐漸增大的趨勢且在14個月后(2008年9月后)開始呈現負增長的態勢,直至2009年2月全球工業產出負增長的速度仍沒有趨緩的跡象。

2.對世界貿易量的影響。美國金融危機爆發后,世界貿易量呈明顯減少的態勢,且在2008年10月后呈負增長的態勢,直至2009年2月沒有出現回升的跡象。東亞金融危機爆發后,雖然世界貿易情況不是很理想,但總體上比較平穩,貿易量增長率沒有出現大幅波動的情況,也沒有出現增長率持續減少的態勢。總之,美國金融危機對全球貿易的影響比東亞金融危機產生的影響大。

3.對失業率的影響。在金融危機下,失業率增加與否是反映實體經濟是否遭到沖擊的最重要的指標之一。本文的失業率是歐元區15國、英國、美國、日本、韓國等19國的加權平均值,這一失業率雖不能夠反映發展中國家和欠發達國家失業的具體情況,但卻能反映全球實體經濟遭受的沖擊程度。東亞金融危機期間,上述19國的加權失業率不僅沒有增加,甚至在危機爆發后的18個月后呈逐步減少的態勢。而美國金融危機對全球主要經濟體就業的影響非常大,危機爆發以來尤其是危機爆發后的7個月后(即2008年2月以后),歐美等19國的加權失業率呈直線上升的態勢且直至2009年2月沒有出現下降的跡象。

四、兩次危機的啟示

綜上所述,美國金融危機對全球實體經濟的影響遠大于東亞金融危機的影響。最根本的原因是這兩次危機起源地區的經濟發展模式不一樣。東亞地區實行的是出口導向型的經濟發展模式,這些國家和地區出口占全球出口份額穩步增加的表現是最引人注目的特點之一。1965年HPAES(8個實績優良的亞洲經濟實體—日本、香港、韓國、新加坡、中國臺灣、印度尼西亞、馬來西亞和泰國)在世界出口中的份額僅為7.9%,1980年上升至13.1%,1990年更是高達18.2%。與此同時,所有發展中國家占世界出口的份額分別為24.2%、28.7%和19.8%。除此之外,東亞地區經濟高速發展期間,貿易順差在經濟中所占的比重一直都很高,如中國臺灣1984~1987年間的平均貿易順差占GDP(國內生產總值)的比重為16%,其中,1986年的高峰期更是高達20%。東亞地區主要的出口地區是歐美等發達國家和地區,即前者經濟的發展很大程度上依賴于后者(歐美地區)。東亞危機期間,歐美等發達國家和地區的經濟所受的影響很小,其龐大的消費市場及良好的經濟態勢對遭受危機重創的東亞及亞洲地區起到較大的支撐,避免了全球經濟因東亞危機陷入衰退,同時也是東亞地區經濟得以較快恢復的重要原因之一。

次貸危機起源地—美國的經濟發展模式是消費驅動型且多為借貸消費。次貸危機爆發后,美國企業及家庭的資產負債結構發生根本性的改變,資產大幅縮水,大部分企業和家庭步入破產邊緣,消費極度萎縮。歐洲各國普遍是典型的“小國家+高端產品出口+大金融+高福利”的經濟發展模式且與美國的金融、經濟一體化程度極高。隨著次貸危機的惡化,歐洲銀行業受到巨大沖擊,金融機構紛紛陷入困境。由于歐洲金融機構的大量損失及去杠桿化,金融業融資能力下降,對實體經濟的支持力度減弱,對GDP增長的拉動力顯著下降。由于美國需求放緩及歐洲內部需求下降等原因,歐洲工業生產嚴重下滑,就業人口大幅減少,投資者、消費者信心及能力深受重創。歐美等國家和地區是全球經濟的引擎,其經濟萎縮及消費的大幅下降必將促使全球尤其是東亞等出口導向型經濟體的工業生產及世界貿易大幅下降。全球實體經濟因此遭受重創,經濟增長快速趨緩,失業率迅速攀升也就在情理之中。

(作者單位:中國社會科學院 山東英才學院商學院)