風險投資正面臨空前挑戰但在中國仍有相當市場空間

編者按

11月21日，2009最佳商業模式中國峰會在京舉行。以下為NEA中國區總經理蔣曉冬演講實錄

蔣曉冬:感謝主辦方為我們提供這樣一個平臺，和大家分享風險投資行業在全球、在中國的發展趨勢。我們NEA是一個全球性的基金，也是美國最大的創投基金，投資的領域主要集中在科技、醫療、新能源三個方面。我們在過去的31年的時間里，已經投資了超過600家企業，其中165家成功在全球各地資本市場上市，所以我們是一個全球性的基金，現在美國、歐洲、中國和印度，都有相當份額的投資。在中國，我們是2004年開始進入中國市場的，已經投資了20多家企業。在消費領域，有像紅孩子這樣比較領先的電子商務和手機支付企業，很高興我們2005年在中國消費類投資的第一家電子商務——紅孩子，今天也入圍了中國最佳商業模式十強。我們在高科技領域，擁有芯片設計和制造業，展訊通訊、中心國際也在納斯達克成功上市。在醫療領域，我們是美國該產業最大的投資人，現在也在中國做投資和布局。

回到今天論壇的主題，最佳商業模式。我們作為風險投資，在不同的產業和商業模式里，追求一個未來成長的空間，這就是作為全球性基金的核心使命。希望能夠幫助我們投資的企業家和企業，能夠讓大家共同成長。美國是風險投資作為行業的發源地，在五六十年代隨著半導體產業在美國興起，整個風險投資行業在波士頓128號公路和硅谷開始興起，從90年代后期到2002年，每年風險投資新的基金，在美國新募集的基金量，每年都達到250億美金。

風險投資作為一個行業，在美國過去的40年時間里，它的平均回報率基本上都在25%到40%，遠遠高于其他的資產類，不管是公共市場的公共基金、對沖基金，還是其他的方式，雖然說它的變數很大。這是為什么呢?首先，有幾個細分行業，主要是芯片半導體，后來到IT、計算機、PC、互聯網。第二個原因，1980年到2000年這段時間里，是風險投資在全球賺錢最多的20年。風險投資在美國經歷了幾次泡沫，這是風險投資賺錢的必要條件，就是說泡沫會讓你提早發現價值，在信息不對稱的情況下，你投資好的企業，好的產品，然后在資本市場實現成功溢價。

但是進入到新世紀前10年，這個行業確實遇到的空前的挑戰。挑戰主要來自兩個方面。原來的高速增長產業，特別以IT為中心的，開始放緩，進入比較成熟、穩定的狀態。新能源作為一個新的產業在美國風起云涌。從資本市場角度來看，2000年以后，資本市場里面，包括薩班斯法案頒布，監管力度加強了，使原有的泡沫被充分擠壓了，資本市場里大起大落的情況，在過去10年小了很多。所以這是我們全行業面臨的挑戰。在金融危機以后，在2009年，我們有三個季度的數據，第四個數據出了一半，但我們心里面清楚融資有什么規模。我們今年因為基金募集，所以直接募集規模可能占了全行業的四分之一。我們的估計是整個VC行業在美國，在今后三年，會有一半的縮水，就是新的基金募集會越來越難。原有的如果不是排在前列，不是在投資人那兒已經充分證明了歷史業績，就會很難融到錢。這個行業從現在的五六百家基金，每年還在活躍投資的基金，可能會在三年以后降到只有300家。這個是美國VC面臨的現狀。

從中國來講，這里面的數據也可以說明一個問題，不管是融資還是籌資，從VC的角度，中國現在仍然處于一個增長的階段，可以說增長速度在過去一年半的時間里，也明顯放緩。但是可以看到，從投資角度，不管是案例數，還是投資的總金額，在去年第四季度和今年第一季度有一個大幅度的下滑，在今年第二季度以后很明顯有一個比較快速的回轉。所以現在看起來，中國的VC行業還是處在一個發展期。行業里的同仁，一些國際投資人，看我們在國內做風險投資主流的基金。他們看案子，重疊的不超過一半，我們的感覺在30%到40%，就是在中國還有相當市場空間，在中國高成長行業都有這樣的投資機會存在。現在越來越多的國際投資人，這個感覺很明顯。金融危機之前，2006年、2007年的時候，和國際投資人見面，大概兩個月見一次。但最近這一周以內，我已經見了兩個。現在他們到中國的頻率大大降低了，在全球范圍內產生的變化，和中國整個行業的發展，具有相關的關系。從資本市場角度來講，沒有誰會想到在1月1號的時候，全球資本市場今年反彈力度這么大，但是你可以看到全球的資本，都在追逐所謂成長，大型企業、大型上市公司的投資，到目前為止，11月19號上漲了20.67%。納斯達克是一個上漲性板塊。摩根斯坦利的新興市場指數，MSCR，它今年指數衡量，全球新興市場，當然不僅僅包括亞洲市場，是全球市場的表現，到目前為止是64.6%。實際上，在全球經濟緊縮的環境下，可以看到大量國際資本仍然沒有完全走出低迷的狀態，仍然在從行業和定位的角度尋找出路。

創業板推出，在中國也是資本市場最大的一件事，開始上市的這些公司，所謂兩高六新，成長性高，科技含量高，有一些公司感覺不錯，但是我們在這個里面看到了一些問題。這個問題不僅僅是創業板的問題，可能是中國資本市場在過去的幾年和今后幾年，會持續面臨的問題。因為沒有一個對沖機制，賺錢的方法只能通過漲來賺錢，換手率也特別高。從市盈率的角度來講，至少按照比較成熟的資本市場的觀點來看，明年的預期在40%以下，這是根據公開的數字。按照這種國際通行的衡量標準來看，就是說市盈率除以增長速度，應該是在1左右，那么正常情況下應該在40%左右。這個數字反映了中國資本市場的現狀。不管從監管層面，還是投資層面，企業家在公司上市的過程中，都需要謹慎處理和仔細考慮這個問題。

香港資本市場在過去五年，我們感覺已經有了一個非常大的跨越式的發展，成熟度比起五年前，無論是首次發行，還是再融資，還是從資本市場的流動性、監管和對中小企業的關注程度和介入程度來講，都有了很大的進步。現在我們覺得，香港的資本市場已經完全可以接納美國資本市場里中小盤、高成長，高技術含量的企業。我們現在有兩家企業在香港上市，首次發行價格都在11美金以下。在和香港投資人接觸過程中，發現這個市場5年中已經有非常大的進步。從投資產業和領域來講，我們非常關注這樣的產業，這樣的產業在全球范圍都是一個非常重要的產業。全球產業的變化，給中國帶來一些獨特的機會，這些機會如果和中國的競爭優勢、比較優勢很好地結合起來，可能在中國形成該行業的一個世界級龍頭企業。這樣的行業有很多。過去10年，我們在中國做風險投資人的經驗和教訓也很多，比如說醫療產業，在美國最熱門的話題就是奧巴馬的醫改方案，眾議院、參議院正在激烈的斗爭中。

中國醫改從去年到今年，包括最近，都是現在國計民生最熱門的話題之一。醫療作為一個永遠的朝陽產業。NEA在過去三年里，每年投入將近一半資源，每年都有五到六億美金投資醫療產業，我們覺得這個產業前景非常巨大。醫療產業就是中國最大的福利，今天是，明天是，后天還是。當然在這個里面有很多機會可以把握，我們在這個行業里面，從醫藥的分銷角度開始切入，國藥9月份在香港上市，這是2003年以后全球醫療最大的IPO，融資額是11到12億美元。在國家對醫藥流通領域監管和調整力度越來越高，醫保范圍不斷擴大，對品質和服務要求不斷提高的趨勢下，我們投資了中新醫藥事業，它在中國是位列前10名的。

另外，聯系全球的趨勢和本地優勢的結合，我們覺得這是一個非常大的機會，全球的醫藥研發和生產，這是上千億美金的產業，現在快速向亞洲轉移，這是一個外包產業歷史性的機遇。中國也在追趕，印度已經有十幾家，年銷售額超過10億美金這樣的醫療外包服務公司。從新藥研發，到生產制造，到醫藥企業生產，中國有全球最大的醫藥生產企業，但是中國沒有跟全球有效接軌。也就是說，中國還沒有提高自己的軟件實力，和歐美的客戶，在監管機構要求的品質流程和服務水平上接軌。這個對于中國的醫藥產業，我們認為是一個歷史性的機遇。我們認為中國應該在10年內占到一半。這是一個非常大的機會。大家知道現在在美國開發一個新藥，就是說銷售幾十億美金的新藥，開發成本跟造航空母艦是一樣的，這樣的開發成本，過去5年在美國產生了3萬人，3萬人基本上都是生產制造的，所以這個趨勢非常明顯了。我們在這個領域也做了幾家投資。全球趨勢有一定的優勢，跟中國的信息化工產業怎么樣結合，這樣的例子在中國有很多，中國的企業家能夠抓住這樣的，在各個產業因為金融危機所產生的歷史機會，對于中國產業結構調整，這是一個非常好的機會。

在全球范圍內，風險投資這個產業，我們感覺到有一個趨勢，從投資的策略或者是投資階段來講，風險投資和成長性投資現在越來越合二為一了，這個和大型的基金是不一樣的，它是以股權為主的，以成長階段的企業為主的。而傳統的風險投資，可能是早期的幾個創始人搞一個企業，一兩百萬美金，這樣發展起來的。成長投資在美國，像非常有代表性的企業，他們是從投資確定現金流，盈利模式也非常成熟，成長也可預期。所以基本上投資五年，回報三倍。在中國也許找不到。這兩種類型的投資，現在看起來正在走向融合。無論是在新的產業，比如能源環保，還是在新的投資地域，又或是醫藥，也不管是在中國，還是在印度或者其他新興市場，這樣的機會越來越多了，投資規模已經遠遠超過了傳統的創投和風投的概念。但是投資以后，要承擔什么風險和可能帶來什么樣的回報，很多方面又比較類似于風險投資這種投資類型特點。現在我們業界把它叫做風險成長。現在無論是在美國，還是在中國、印度，雖然表現形式不同，但是這樣的投資機會和企業，都在融合。我們覺得這樣的機會在中國會大量存在的。我只是做一個沒有任何科學論證的預計，因為我對美國、中國、印度投資比較熟悉，我認為在中國，在這種所謂風險成長資本，這種投資方式所存在的機會，既高于美國，也高于印度。也許風險投資是美國人首創的，也許成長資本也是美國首創的，但是只要我們同行共同努力，我相信這種風險成長資本，投兩三千萬、三四千萬美金，就可能給投資人帶來10倍以上回報的東西，會是中國人首創的，希望和在座的投資人共勉，能夠幫助中國企業發展下去。謝謝。■

資料:

NEA(New Enterprise Association)是美國硅谷最大的早中期風險投資公司。蔣曉冬2005年加入NEA，創建中國團隊，并負責NEA在快速成長的中國市場的投資。蔣先生擔任連連支付、紅孩子、中新力合擔保、聯亞藥業和藍蘋果等多家企業的董事，同時也主持了NEA在凱賽生物、中信醫藥、立通無限、藍港在線、百合網和中國綠線等的投資，并參與投資了中天聯科和展訊通信。■