美聯儲開始與時間賽跑

美國國債收益率走勢系于海外資本的流動，由于預期到海外資本流入的放緩，美聯儲未雨綢繆，搶先買人長期國債，繼續(xù)壓低市場利率，為經濟復蘇贏得有利條件。而犧牲美元壓低利率的政策取向風險也很大，聯儲在與時間賽跑：在市場對美元信心喪失之前，迅速使經濟回到正常軌道將至關重要。

格林斯潘之謎

格林斯潘在其傳記《動蕩的年代》中曾經談到了他的“格林斯潘之謎”并對其做了解釋。他認為2004年6月美聯儲開始提高利率后，長期債券利率不但沒有隨之上升，反而迅速出現了下降，導致住房抵押貸款利率也隨之下降，是后來引發(fā)房地產泡沫的主要原因，因此房地產泡沫的責任并不在格本人。且格林斯潘在最近的《華爾街日報》上再次撰文指出這個問題，希望能夠講明道理，澄清責任。格林斯潘認為，2004年6月聯儲提高基準利率后，長期債券利率迅速走低，原因在于資本的全球化流動。2000年后包括中國在內的經濟體以低廉的勞動力成本優(yōu)勢，迅猛發(fā)展并積累了大量外匯儲備。受投資渠道的限制，這些資金迅速回流美國，以持有美國債券資產為主，這造成美國長期債券利率走低。在經濟金融全球化的條件下，美聯儲的貨幣利率政策在一定程度上打了折扣。

美聯儲未雨綢繆率先購入長債

如果格林斯潘之謎的解釋能夠成立的話，那么反過來看，當下美聯儲購買國債的政策安排具有內在邏輯上的一致性。

伯南克意識到在全球陷入金融危機的背景下，美元資產成為避風港，全球資本回流美國持有債券；如果一旦金融危機塵埃落定，或者外圍經濟體經濟形勢出現好轉跡象，資金流出美國，美國長期債券利率進而住房抵押貸款利率都會上升。而相關統(tǒng)計數據顯示，2009年前兩個月美國確實出現了資本的凈流出，同時美國國債最大投資人中國的貿易順差在迅速減少，中國可能正在逐步減少長期債券持有量而增加短期債券以求流動性。這些都在使長期債券利率高企向現實靠近。

按照格林斯潘之謎的邏輯，盡管美聯儲當前的基準利率接近零，但是也未必能夠保證將長期債券利率壓在低位，甚至有可能出現長期債券利率走高；屆時長期信貸成本也會隨之上升。長期利率上升的結果是投資美國國債的國家損失慘重，美國每年向這些國家支付的利息也大幅度上升，債務負擔進一步加重。在接下來的幾年中，美國政府為了重振金融系統(tǒng)，可能會使其債務比現在翻一倍。如果這樣，美國每年需要支付的債務利息可能超過其財政收入的一半。最終的結局是世界各國停止購買美國國債，美聯儲只能接手購買，美元持續(xù)貶值，惡性通貨膨脹降臨。

可能正是出于這樣的邏輯考慮。伯南克迅速出手、提前購買部分國債。而且可以預測，如果未來資本繼續(xù)流出美國，美國貿易逆差持續(xù)下降，美聯儲還會繼續(xù)購買國債。盡管這樣做的結果同樣會導致美元貶值，但是當前的世界經濟環(huán)境有利于美國，可以給美國提供緩沖時間。

在幣值穩(wěn)定和保持國內較低利率水平上，伯南克選擇了后者。因為他很清楚，幣值波動對投資者的影響充其量是一種市值的考量，而非真實的賬面損失，投資人未來還有機會翻身。而長期利率水平的高企則可能將美國經濟和美元推入萬劫不復的深淵。

美國國債面臨兩大風險

目前來看，美國國債面臨兩大風險。首先是實體經濟層面貿易差額下降導致資本流^放緩或是逆轉。因為外圍經濟體購買美國國債的資金主要來自于美國的貿易逆差；美元國債的利率取決于美國經常賬戶惡化程度和財政赤字增加速度。而當前美國貿易逆差正在收縮，財政赤字正進一步擴大。這注定了美國國債會由于失去來自外圍經濟的資金支持出現收益率走高。以中國為例子，當前美國國債的最大買家是中國，中國在金融危機中受到的不利影響更多是在實體經濟層面，尤其是出口制造業(yè)，因此出現了貿易順差的大幅度下降，進而外匯儲備的增長會放緩，甚至出現下降，由此購入美國國債的規(guī)模也會隨之下降。

第二個風險在于當前“去美元化”的趨勢在逐步加強。目前，中國正在進行外匯儲備投資多元化努力，中國和東亞四國簽署的貨幣互換協(xié)議正在提高人民幣在東亞地區(qū)的影響力，這些方面都意味著“去美元化”的趨勢在加強，而這正是美國所擔心的，也是不利于美國國債的。

美國過度消費模式仍將繼續(xù)

此次經濟危機引發(fā)市場疑問，即正在縮減的美國貿易逆差難道真的表明美國人會就此改變以往過度消費的經濟模式嗎?答案是否定的。金融危機只是使這種不平衡的全球經濟增長模式暫時得到糾正，更加宏觀的因素仍然在發(fā)揮著最基本的作用，那就是國際分工體系。雖然是老生常談，卻不容忽視。只要中國的人口紅利租值尚未耗盡，美國高勞動力成本的制造業(yè)就會繼續(xù)向中國轉移。通俗點講它和中國的民工潮密切相關。只要有更多的民工加入到這個市場中參與競爭，產業(yè)的轉移就不會停止，美國人不想過度消費都不行。除非有一天，中國的民工遷移達到高峰，或者更廣泛地講，越南、老撾等地的勞動力成本也上升了很多，那時美國人的好日子可能真的就到頭了，美元大調整的序幕會就此拉開。