下半年至明年經濟形勢未容樂觀

2008年全年經濟增速將放緩至10%，主要表現在出口將隨外需放緩和國內成本上升而進一步放緩。

今年上半年國內經濟形勢呈現以下六大鮮明特點：

第一，出口和投資放緩使得今年上半年經濟增速放緩。上半年GDP 增速10.4%，比去年同期下降了1.8個百分點。受外需放緩和國內成本上升的影響，出口實際增速上半年已降至11%，遠低于去年20%的增速；城鎮固定資產投資名義增長26.8%，但實際增速約為15%－16%，比去年也有所下降。城鎮居民實際收入增長顯著放緩，上半年僅增長6.3%，比去年下降6個百分點，使得消費的繼續增長面臨壓力。

第二，通脹由食品蔓延到非食品領域。據國統局數據，上半年通脹高達7.9%，遠高于去年的4.8%，其中食品CPI漲幅20.4%，貢獻6.64個百分點，非食品CPI1.75%，貢獻1.3個百分點。上半年通脹的兩個重要特點是：1、通脹由食品領域蔓延到非食品領域，盡管季節性因素導致最近數月食品CPI 回落，對整體CPI 的貢獻有所下降，但非食品CPI 由去年的1.1%上行至今年上半年的1.75%；2、CPI與PPI倒掛。勞動力成本的上升和原材料價格上漲推動PPI 攀升，自5月份開始超過CPI。6月份進一步上升至8.8%，特別是原材料和動力購進價格上漲13.5%。這將逐漸傳導至最終消費品。

第三，外匯儲備增速先高后低。今年前4個月外匯儲備平均每月增加571億美元，顯著高于去年每月的385億美元。但5－6月份外匯儲備增速顯著放緩，尤其是6月份外匯儲備只增加119億美元，比當月貿易順差與FDI之和低191億美元；即使考慮到商業銀行用外匯繳納存款準備金的因素，也可以發現外匯儲備增速也顯著放緩。這顯示在目前許多新興市場貨幣面臨貶值壓力，以及越南于5月下旬顯露危機的影響下，投資者對于新興市場整體偏好下降；加上中國股市、樓市表現低迷，經濟放緩，因此對于熱錢的吸引力下降，外匯流入放緩。

第四，貨幣信貸增速放緩，緊縮效果逐漸顯現。上半年M2增速為17.4%，M1增速為14.2%，貸款增速為14.1%，均低于去年11月制定從緊政策之前的數據，顯示了貨幣政策從緊的效果。此外，去年的連續上調定期存款利率，以及近期股市、樓市表現不佳，也使得存款回流和定期化，上半年存款增長18.8%，定期存款增長33.4%，均顯著高于去年同期數據。

第五，人民幣升值速度前高后低。截至6月30日人民幣兌美元升至6.86，上半年升值6%，年化升值率達12%。但2季度年化升值9%，顯著慢于1季度16%的年化升值速度。

第六，單位勞動力成本上升和CPI/PPI 倒掛使得企業利潤惡化。今年1-5月份規模以上工業企業利潤增長20.9%，較去年同期大幅回落21.2個百分點，原因之一是CPI 與PPI 的倒掛。盡管原材料價格上漲，物價管制和下游競爭激烈，導致成本上升無法完全轉嫁給最終消費者，因此近期PPI漲幅超越CPI，擠壓中下游行業利潤。即使將上中下游行業合計，在成本上升和外需放緩的雙重擠壓下，企業凈利潤率拐點已現，今年1-5月利潤率比去年同期顯著縮窄。隨著外需進一步放緩，大宗商品價格繼續高漲，國內單位勞動力成本有所上升，企業利潤仍將惡化。

今年下半年和明年經濟形勢判斷：

第一，預計今年下半年經濟增速將進一步趨于放緩。原因在于，1、全球經濟繼續下行；2、中國理順國內要素價格將增加生產成本。由于消費者信心的下降和房價繼續下跌，美國經濟頹勢未改，預計4季度伴隨著財政刺激效應的消失，美國經濟將顯著放緩。而受出口疲弱和內需放緩的影響，歐洲經濟在2008年下半年，特別是2009年也將陷入疲態。中國自身通脹壓力仍在高位，以及美國貨幣政策寬松的空間漸小，都將使得中國貨幣從緊態勢不變。被人為壓低的國內能源價格將進一步上調以反映實際生產成本，否則短缺風險將進一步影響經濟增長。預計2008年全年經濟增速將放緩至10%，主要表現在出口將隨外需放緩和國內成本上升而進一步放緩，凈出口對GDP 增速的貢獻預計從去年的2.6個百分點降至0.9個百分點；

第二，預計2009年經濟增長將進一步放緩至8%-9%。原因主要來自于資本形成的大幅放緩，1、出口放緩將使出口行業產能過剩突出，從而影響出口行業的投資；2、房地產及相關行業的投資增速將大幅下滑。過去兩年房地產開發投資不斷加速，反映了地產商在土地收回期限之內加快投資，而這一現象顯然不可持續，2009年房地產投資增速將跌至接近個位數。因此，預計明年資本形成對于GDP 增速的貢獻從4.4個百分點降至3.3。3、消費增速相對于出口和投資較為穩健，但也會受股市、樓市財富效應下降和收入增速放緩的影響而有所放緩，其對GDP 增速的貢獻明年將降至4.6個百分點。

此外，預計今年至2009年國內通脹將進一步上升，主要原因在于勞動力成本和原材料價格的上升，以及能源價格繼續正常化。預計2008年全年通脹將達到7%；由于目前中國國內成品油價格依然顯著低于國際水平，預計2009年底之前中國還將累計上調國內成品油價格40%，這也將使得通脹顯性化，預計2009年全年通脹將在7-8%之間。

對兩大投資市場的預測：

第一，對股市的預測。近期市場上一些投資者樂觀的認為，伴隨經濟放緩，石油消費顯著下降會導致油價下跌，帶動股市有所回暖。這個問題需要進一步分析。一方面，當油價下跌，最終將使得全球通脹放緩；另一方面，如果此輪油價下跌是源于需求的急劇下滑，而非石油供給的改善，那么在油價下行的前期，股市更可能進一步向下調整，歷史經驗已多次證明了這一點：上世紀80年代初，隨著美國大幅加息，美國經濟進入衰退，盡管油價回落，但股市亦繼續下跌。新興市場也是如此，在亞洲金融危機和2001年IT 泡沫破滅期間，油價均由于需求放緩而回落，但是新興市場股市在此期間繼續“跳水”，直到油價見底，股市才有所回暖。

第二，對房地產市場的預測。房價將繼續面臨向下調整壓力。今年以來國內主要城市的房地產成交量急劇下降，房地產泡沫膨脹顯著放緩。目前資金成本約6%（按揭與存款利率的加權平均），明顯高于租金回報率2-3個百分點，而且房價已停止上漲，投資者及許多有自主需求的購房者將更傾向于持幣觀望或租房，因此短期內房價下跌的可能性較大。通過對月供負擔占收入比重的估算可以發現，國內主要城市房貸月供與家庭收入之比達70%，遠高于40%的消費者可承受的比重。如果房價回到2005年的水平，典型的中等收入家庭將可以負擔他們的房屋月供。在房價方面，房地產貸款政策的放松對于防止房價調整作用有限。