黃金期現(xiàn)套利交易指引

在實(shí)際操作中，投資者進(jìn)行黃金期現(xiàn)套利時(shí)，首要解決的是如何選擇參與套利的合約，其次是判斷價(jià)差是否有套利機(jī)會。

現(xiàn)貨交易5種方式

在上海黃金交易所，黃金現(xiàn)貨交易方式有5種，即全額交易、Au(T+5)交易、延期交收Au(T+D)交易、3個(gè)月以內(nèi)中短期現(xiàn)貨Au(T+x，x<90)合約交易和延期交收交易Au(T+N)。其中，后4種交易方式比較類似，最后一種方式的交易成本最低。Au(T+N)改變了Au(T+D)交易按日收取0，2‰遞延補(bǔ)償費(fèi)的做法，Au(T+N)則是在每月的最后一個(gè)交易日一筆支付1％遞延費(fèi)即可，同時(shí)超期費(fèi)為0。改良后的Au(T+N)按照延期費(fèi)發(fā)生日又可分作Au(T+N1)交易和Au(T+N2)交易，其中N。指單數(shù)月最后一個(gè)交易日支付延期費(fèi)，N：指雙數(shù)月最后一個(gè)交易日支付遞延費(fèi)。

筆者認(rèn)為，選擇進(jìn)行套利的現(xiàn)貨交易方式時(shí)要考慮以下3點(diǎn)因素：1 具有對沖平倉機(jī)制，即可以通過買空賣空開立反向交易合約來對沖平倉掉手中已有的交易合約，這樣操作起來會更方便；2 成交之后至清算交割之前的時(shí)間期限應(yīng)能夠盡可能長，且沒有過多限制，這為進(jìn)行長期套利提供了條件；3 合約流動性較強(qiáng)，其表現(xiàn)為交易活躍，成交量大。綜合以上因素，考察以上5種現(xiàn)貨交易方式，雖然Au(T+N)交易也具有Au(T+D)交易的許多優(yōu)點(diǎn)，但Au(T+N)交易的成交量相對較小，致使流動性風(fēng)險(xiǎn)較高。因此，本文采用延期交收Au(T+D)作為黃金期現(xiàn)套利的現(xiàn)貨交易方式。

何謂黃金期現(xiàn)套利

黃金期現(xiàn)套利是指當(dāng)黃金期貨市場的某期貨合約與黃金現(xiàn)貨市場的某現(xiàn)貨合約在價(jià)格上出現(xiàn)價(jià)差時(shí)，投資者可以利用兩個(gè)市場上黃金期貨與現(xiàn)貨價(jià)格的差距，在買入價(jià)格較低合約的同時(shí)賣出同等數(shù)量的價(jià)格較高合約。隨著價(jià)差進(jìn)一步縮小，投資者認(rèn)為可以獲利平倉時(shí)，賣出同等數(shù)量的原先價(jià)格較低合約和買入同等數(shù)量的原先價(jià)格較高合約分別平倉。

尋找套利機(jī)會

一般而言，尋找套利機(jī)會要把握兩個(gè)步驟：判斷價(jià)差是否存在和存在的價(jià)差是否能夠獲利。

觀察期現(xiàn)價(jià)差

圖1反映了自2008年1月9日上海期貨交易所上市黃金期貨交易以來，黃金現(xiàn)貨Au(T+D)交易價(jià)格和黃金期貨au0806合約價(jià)格走勢及兩者期現(xiàn)價(jià)差情況。

從圖1可以看出，黃金期貨au0806合約與現(xiàn)貨Au(T+D)價(jià)格走勢大致經(jīng)歷了3個(gè)階段：1月9日～3月17日，期貨價(jià)格遠(yuǎn)大于現(xiàn)貨價(jià)格，價(jià)差逐漸縮小，且兩者趨于一致；3月18日～4月3日，黃金期現(xiàn)價(jià)格幾乎保持一致，價(jià)差基本趨于0；4月7～25日，黃金現(xiàn)貨價(jià)格大于期貨價(jià)格，出現(xiàn)期現(xiàn)價(jià)格倒掛，價(jià)差最終趨于一致。從上述黃金期現(xiàn)價(jià)格走勢及價(jià)差變動特點(diǎn)可以發(fā)現(xiàn)，1月9日～3月17日和4月7～25日這兩個(gè)時(shí)間段可能存在著套利機(jī)會。

預(yù)判能否獲利

存在著期現(xiàn)價(jià)差，是否意味著只要進(jìn)行套利，就一定能夠獲利呢?答案并非如此。還需要進(jìn)一步計(jì)算期貨理論價(jià)格和期貨市場實(shí)際價(jià)格之間是否存在價(jià)差。否則，就會存在著風(fēng)險(xiǎn)。

根據(jù)期貨市場理論，期貨理論價(jià)格=現(xiàn)貨價(jià)格+持倉成本。其中，持倉成本包括倉儲費(fèi)用、保險(xiǎn)費(fèi)和利息。因此，國內(nèi)黃金期貨的理論價(jià)格應(yīng)該等于國內(nèi)黃金現(xiàn)貨價(jià)格加上一定的持倉成本。對于上海黃金交易所的黃金Au(T+D)交易來說，其主要持倉成本應(yīng)包括資金使用成本、持倉費(fèi)用和遞延費(fèi)用。

資金使用成本實(shí)際上是一筆資金的機(jī)會成本，在持倉成本中所占比例最大。一般以人民幣6個(gè)月期限貸款利率(現(xiàn)行的人民幣6個(gè)月期限貸款利率為4.59％)為依據(jù)。遞延費(fèi)又稱延期補(bǔ)償費(fèi)，其收取標(biāo)準(zhǔn)為每日0.2％，即1手Au(T+D)合約每日需支付30元左右，自持倉的第二日開始計(jì)收，交易成交當(dāng)日無遞延費(fèi)。從長期看，遞延費(fèi)對持倉成本影響較小。對于倉儲費(fèi)，上海黃金交易所規(guī)定，買入貨權(quán)庫存每日倉儲費(fèi)為0.6元/千克。

根據(jù)上述分析，得到上海期貨交易所黃金期貨理論價(jià)格(元/克)=上海黃金交易所現(xiàn)貨價(jià)格×(1+4.59％t÷180)+0.0006元(t是合約離到期日的天數(shù))。圖2是根據(jù)公式計(jì)算出的期貨理論價(jià)格和上海期貨交易所黃金期貨主力合約au0806合約市場價(jià)格的走勢圖。

從圖2可以看出，在采用了考慮持倉成本的期貨理論價(jià)格后，期貨合約實(shí)際價(jià)格與期貨理論價(jià)格仍然存在著很大的套利空間。在1月9日～3月14日，期貨實(shí)際價(jià)格高于理論價(jià)格，存在著正向套利機(jī)會；在3月27日～4月25日，期貨理論價(jià)格高于期貨實(shí)際價(jià)格，存在著反向套利機(jī)會。

套利操作指南

本文主要以正向期現(xiàn)套利為例，即當(dāng)市場上出現(xiàn)黃金期貨價(jià)格高于現(xiàn)貨價(jià)格導(dǎo)致不合理價(jià)差產(chǎn)生時(shí)，在現(xiàn)貨市場上買入黃金現(xiàn)貨合約，同時(shí)在期貨市場上賣出黃金期貨合約；在價(jià)差縮小至合理范圍時(shí)，賣出同等數(shù)量的同一黃金現(xiàn)貨合約平倉，同時(shí)在期貨市場買入同等數(shù)量的同一期貨合約平倉。下面以黃金期貨au0806合約與黃金Au(T+D)現(xiàn)貨交易為例來演示套利盈虧過程。

1月9日，某投資者發(fā)現(xiàn)黃金期貨au0806合約價(jià)格與黃金Au(T+D)現(xiàn)貨交易合約價(jià)格價(jià)差過大，達(dá)到15.24元/克，存在著期現(xiàn)套利機(jī)會。此時(shí)au0806合約和黃金Au(T+D)合約收盤價(jià)分別為223.3元/克和208.06元/克。該投資者在上海期貨交易所賣出1手au0806合約的同時(shí)，在上海黃金交易所買入1手Au(T+D)黃金。3月14日，投資者對期貨理論價(jià)格與實(shí)際價(jià)格進(jìn)行分析判斷后，決定平倉了結(jié)，買入1手au0806合約平倉的同時(shí)，賣出1手黃金Au(T+D)合約平倉。3月14日au0806合約和黃金Au(T+D)合約的收盤價(jià)分別為227.87元/克和226.88元/克，此時(shí)價(jià)差縮小為0.99元/克。整個(gè)套利過程詳見表1。

上述套利結(jié)果顯示，投資者進(jìn)行黃金期現(xiàn)套利不但利潤豐厚，而且風(fēng)險(xiǎn)比單純的價(jià)差交易要小得多。

表2顯示的是考慮了交易手續(xù)費(fèi)之后的期現(xiàn)套利利潤情況。其中，上海黃金交易所Au(T+D)交易每手的手續(xù)費(fèi)為合約價(jià)值的0.4‰，上海期貨交易所每手黃金期貨合約交易手續(xù)費(fèi)為合約價(jià)值的0.2‰。

目前黃金期現(xiàn)套利的獲利空間還比較大。原因之一是，黃金期貨上市之初，期現(xiàn)價(jià)差較大；另一方面的原因是，期現(xiàn)套利交易在國內(nèi)較少發(fā)生，否則，黃金期貨與現(xiàn)貨價(jià)差就會被縮小。

具體而言，全額交易是指買賣雙方在交易前將交易所用的全額資金和實(shí)物黃金存放在交易所指定的賬戶或倉庫，一旦交易成交，可立即辦理資金清算和實(shí)物黃金所有權(quán)轉(zhuǎn)移手續(xù)。Au(T+5)交易是指在買賣成交后實(shí)行固定交收期(5個(gè)工作日，包括交易當(dāng)日)的分期付款交易方式。在此交易方式下，買賣雙方以一定比例的首付款確立買賣合約，合約不能轉(zhuǎn)讓，只能開新倉，交收期到期時(shí)買賣合約軋差后的凈頭寸必須進(jìn)行實(shí)物交收。延期交收Au(T+D)交易是指以分期付款方式建立合約后，買賣雙方既可以選擇合約交易日交割，也可以延期至下一個(gè)交易日進(jìn)行交割，但同時(shí)引入延期補(bǔ)償費(fèi)機(jī)制來平抑供求矛盾。3個(gè)月以內(nèi)中短期現(xiàn)貨Au(T+X，X<90)合約交易是指買賣雙方在交易成交后的T+X日(x為自交易成交后的合約期限值，最長為90天)辦理清算與交割的交易。延期交收Au(T+N)交易實(shí)際上是對Au(T+D)交易進(jìn)行改良后的延期交收交易。