中核鈦白：逆市“明星”存在七大風險

中核鈦白(002145)于2007年8月3日在深交所掛牌上市，在當時市場氣氛高亢、暴炒新股的環境下，當日漲幅超過500％，上市后最高價曾經上探35元高位，可謂風光一時。然而，激情過后，泡沫退去，此后股價便逐級而下，到2008年4月，曾經最低到過8.15元，與2007年8月7日最高價35元相比跌幅深達75％。

然而到了2008年6月，中核鈦白又開始重新吸引眼球。從6月5日到6月16日，大盤指數7連陰，而中核鈦白卻頑強地連收7根陽線，公司股價最高漲幅達到30％以上，6月15日收盤價為12.7元，在弱市中成為了一顆耀眼的“逆市”明星。投資者該如何看待中核鈦白的逆市飄紅?

中核鈦白是國內最早引進硫酸法鈦白粉生產技術的企業，目前鈦白粉設計產能4.5萬噸，實際可以達到5萬噸，產能位居國內前三位，產品以金紅石型高檔產品為主。

鈦白粉產業是一個高污染行業，該行業在國際上有向中國轉移的趨勢。鈦白粉生產主要采用硫酸法和氯化法兩種工藝，歐洲和我國主要采用硫酸工藝，美國大部分產品采用氯化法，全球硫酸法生產比例大約為50％左右，我國鈦白粉生產以硫酸法工藝為主，氯化法技術基本壟斷在國外生產商手中。另一方面，我國鈦精礦品位較低，現狀也適應硫酸法工藝的發展。由于我國鈦白粉產品質量難以與國際產品競爭，導致國內鈦白粉57％用于中低檔涂料生產，而國外產品在我國主要用于高檔涂料行業(如汽車涂料、名牌裝修涂料等)。

風險一：收入下降。毛利率下滑

公司2008年上半年公告預虧6800-7300萬元，主要原因是原材料硫酸的價格持續上漲，而鈦白粉銷售價格實際只上漲了3％，造成產品成本增加。從圖1可以看到，在毛利率下滑的同時，2007年主營收入也同比大幅下降。

據了解，2.6噸鈦礦可制備1噸鈦白粉，同時需要4噸硫酸。然而，即便是硫酸價格谷底的2006年，公司的毛利率也并不高。從2004年到2006年，公司產品售價基本未變，但毛利率依然下降明顯，主要原因是水、電、熱的費用大幅上升，2005年前公司使用柴油做能源，后改用新疆廣匯的LNG。鈦精礦的價格也一直在上揚，這些成本的上揚目前看來仍是一個長期的趨勢，環保成本也將長期提升，但是鈦白粉提價卻很困難，未來盈利能力很難提升。

風險二：長期補貼將逐步斷奶

因屬國家“三線脫險搬遷企業”，2001年至2005年公司享受增值稅“先征收，后返80％”的優惠政策。2006年至2008年享受增值稅“先征收，后返還60％”的優惠政策。

從招股說明書上可以看出，公司2004年、2005年、2006年因增值稅優惠政策所獲的補貼收入分別占該年度利潤總額的53.20％、64.83％、52.23％，2007年也得到1000多萬的補貼收入。從圖2看，公司的實際稅負很低，一直在5％左右。

而2008年后，稅收優惠即將結束，作為高耗能高污染行業，很難再得到政策優惠，盈利前景堪憂。

風險三：行業競爭激烈

鈦白粉行業是一個高污染行業，在國際上由杜邦、美聯、科美基、亨茲曼和國家鉛業5家公司壟斷。生產鈦白粉的行業門檻不是很高，我國目前小廠林立，極其分散，擁有各類鈦白粉生產企業超過70家，其中1萬噸級以上(含1萬噸)的廠家27家。中國企業的產量之和都遠遠小于杜邦的產量。

去年7月，鈦白粉行業作為高耗能高污染產業，被取消了13％的出口退稅，國內市場競爭也更加激烈。隨著奧運會體育場館等項目紛紛完工，鈦白市場需求很有可能下滑，這一局面與近幾年國內放大的產能的趨勢相撞，整個市場的前景堪憂，利潤空間也將被擠壓。雪上加霜的是，杜邦在山東的20萬噸氯化法鈦白粉項目已經啟動，一旦達產，更將對公司形成巨大挑戰。

從公司本身的資源控制來看，主要原材枓鈦精礦主要依賴攀枝花、云南和國外，硫酸由甘肅省內保證供應，本身并沒有資源優勢。公司地處甘肅，引進人才比較困難，產品主要市場在華東和華南，運輸成本上也沒有任何優勢。

風險四：環保風險

公司硫酸法鈦白粉生產工藝產生的廢水、廢渣較多。節能減排是我國政府“十一五”期間的一項重要任務，預期未來我國環保標準將會日益提高。如果國家提高環保標準，公司的環保成本仍將提高。

風險五：缺乏資產重組動力

中核鈦白是經債轉股成立的股份有限公司，本身就存在經營和資產質量先天不足的問題。信達資產持有公司7647.9萬股，占發行后公司股份總額的40％，是公司第一大股東。

公司冠名中核，是因為另外一個發起人為中核四零四廠，但從股權結構來看，中核方面僅占7％的股份。從長遠看，資產管理類公司作為大股東，大多是以盤活資產套現減虧為目的，缺乏專注于產業發展的決心和資源。而中核方面已經將包袱甩出，本身占有的股權比例十分有限，更缺乏今后將資產注入公司的動力。

風險六：估值仍然偏高

雖然現在股價比起上市時已經大幅下跌，但由于缺乏業績支撐，公司2008年6月23日的8.9元股價定位，顯然還是太高，仍有大幅下跌空間。

風險七：大非減持在即

仔細觀察，中核鈦白占20％的大非——北京嘉利九龍商貿公司近4000萬股限售股，將于2008年8月3日解禁，此次吸引眼球的逆市炒作，是不是1個多月后的大小非減持的對倒拉抬、借機出貨呢?

中國A股大步迎接全流通的時代，未來股票的定價將由產業資本和金融資本共同決定。類似中核鈦白這樣的缺乏業績支撐的股票在全流通背景下存在著巨大的風險，而拉抬對倒以達到吸引散戶跟風的行為，不但會給投資者造成巨大的潛在風險，也涉嫌股價操縱，不可不加警惕。

綜上分析，我們可以看到，鈦白粉這個行業競爭激烈，中核鈦白缺乏競爭優勢，股東缺乏產業發展的資源支持，大小非面臨減持壓力，因此公司股價雖然自上市以來大幅下跌，但遠未反映其真實價值，未來股價可能不斷創出新低。投資者對它應該放棄幻想，堅決回避。

從長遠看來，參與投機炒作，都是輸多贏少，只是盯著K線、資金，而忽視公司背后的基本面，即便能夠得利一時，最終將得不償失。