論中國超額貨幣問題

摘要：目前，中國的貨幣供應量增長率明顯超過了經濟增長率和通貨膨脹率之和，即存在著超額貨幣供給。結合多種傳統的超額貨幣理論、聯系實際對中國超額貨幣現象進行分析，及時分析貨幣流動性過剩的可能原因具有重要的意義。

關鍵詞：貨幣供給；超額貨幣；流動性過剩

中圖分類號：F822文獻標志碼：Ａ文章編號：１６７３－２９１Ｘ（２００８）16－０055－03

一、中國超額貨幣問題的存在

貨幣供應量作為宏觀經濟調控的主要工具和中間目標一直為貨幣當局所關注和控制，合理的貨幣供應量是調節國民收入以達到穩定物價、充分就業和實現經濟穩定增長等目標不可缺少的手段。如何確定適當的貨幣供應量不僅是貨幣當局也是國內外學者共同關心的問題。

根據傳統貨幣數量理論中著名的交易方程式MV=PY（M為貨幣需求量，V為貨幣流通速度，P為一般物價水平，Y代表商品和勞務的交易量，等式右邊為交易總值，等式左邊為貨幣總值），對等式兩端取對數并微分得M'=Y'+P'-V'，可見，貨幣增長率等于經濟增長率與通貨膨脹率之和（費雪認為V是由社會慣例、個人習慣、技術發展狀況以及人口密度等因素所決定的，由于這些因素在短期內是穩定的，在長期內變動也極慢，因此V可視為常數），該交易方程式可作為檢驗貨幣供應量是否合理的重要公式。當貨幣供應量增長率不等于經濟增長率與通貨膨脹率之和時，其差額即為超額貨幣，即超額貨幣EM=M'-P'-Y'。

根據該公式，中國現在明顯存在超額貨幣現象。1978年至今，中國貨幣供應量增長率遠超過經濟增長率與通貨膨脹率之和。統計數據顯示，1978—2002年期間，中國廣義貨幣供應量年平均增長率達24%，而國內生產總值GDP的年增長率與通貨膨脹率分別僅為9.8%和6.7%，這說明中國存在大量的超額貨幣。

二、貨幣供應量的確定因素分析

在分析中國貨幣超額問題之前我們先看一下影響貨幣供應量的相關因素。按照貨幣流向及其作用范圍，我們可以將影響貨幣供應量的因素大致劃分為以下幾個方面：

1.經濟增長水平。經濟增長水平越高，需要貨幣作為媒介的經濟活動越多，從而對貨幣的需求量越大，二者呈同方向變化。

2.通貨膨脹水平。物價水平上升將會引起貨幣需求量增加。在總的社會商品和勞務供給量不變的情況下，物價水平的上升必然會需要更大量的貨幣來媒介各種經濟活動。

3.股票價格水平。股價變動對貨幣需求的影響主要體現在三個方面：（1）收入效應。股票價格的上升意味著人們的名義財富的增加，從而使得居民收入上升，貨幣需求也就相應增加。（2）媒介效應。股票作為一種商品，其交易的完成需要貨幣來媒介，股票價格的上漲會引起股票交易量的擴大，從而對發揮媒介作用的貨幣的需求量增大。（3）替代效應。股票價格的上升會使人們調整自己的資產結構，多持股票，少持貨幣。貨幣的機會成本變大使得貨幣在人們資產組合中的比重下降，這會降低人們對貨幣的需求。

股價變動對貨幣需求的凈效應由三者共同決定，收入效應和媒介效應將加大貨幣需求，而替代效應則會減少貨幣需求。一般而言，收入效應和媒介效應之和要大于替代效應，因此股價上揚會增加對貨幣的需求。

4.居民儲蓄存款。居民儲蓄存款對貨幣需求量的影響要具體分析。巨額的居民儲蓄存款既能為經濟增長提供源源不斷的資金支持，為社會再生產和投資提供發展動力，也會對社會造成很大的危害。一方面，居民儲蓄存款持續增加會引致消費需求不足，當儲蓄向投資轉化機制不健全時，會使社會投資需求受到抑制，阻礙國民經濟的發展；另一方面，巨額儲蓄構成通貨膨脹壓力。當經濟景氣、銀行信貸規模擴大時，人們會預期通貨膨脹上升，儲蓄的機會成本變大，人們又會將儲蓄轉化為實物資產，從而繼續推動通貨膨脹率的上升。

三、中國超額貨幣原因分析

分析了影響貨幣供應量的相關因素，我們開始分析中國超額貨幣原因。關于中國超額貨幣原因的解釋主要有以下幾種：貨幣流通速度偏低說、物價指數偏低說、強迫儲蓄說、貨幣化假說等。

1.貨幣流通速度偏低說

該假說認為，大多數文獻中將流通速度視為穩定的是不合理的，中國超額貨幣的存在主要是由貨幣流通速度的下降造成的。如果在公式中加上流通速度的變化，則公式M'=Y'+P'-V'基本上是成立的。

下面就來分析一下中國貨幣流通速度降低的原因。

從宏觀角度來看，由于20世紀90年代我國特殊的經濟情況，1996年“軟著陸”后，我國的物價下降，通貨膨脹率下降，形成通貨緊縮，這使得流通領域中原有貨幣存量相對于貨幣需求量出現了過剩，而這些“超額貨幣”滯留于流通，勢必造成貨幣流通速度減緩。

從微觀角度來看，首先，消費不足一直是中國經濟領域的大問題，盡管近年來消費者的消費需求有了增加，但大體上來看儲蓄意愿強，消費不活躍。如今，已經很難再看到20世紀80年代那種大規模的爆發式消費狂潮了。中國目前的儲蓄率高達46%，居民儲蓄存款達14萬億元，企業存款10萬億元。央行行長周小川在世界經濟論壇年會上表示，目前的居民高儲蓄率與中國傳統文化、社會結構、家庭觀念等諸多因素有關，但社會保障體系的不健全使老百姓不敢花錢是重要原因。社會保障體系不健全，根本原因還在于社會保障制度的過速變遷，20世紀90年代以來，為了加速改革進程，為了減員增效，幾乎在一夜之間，鐵飯碗變成了碎瓷碗，沒有了養老保險，沒有了醫療保障，兒女上學也得不到應有的救助，面對這種現實情況不要說要求消費者提前消費，恐怕他們連正常的消費也難有可能。消費需求不足的另外一個重要原因，就是分配產重不均。在居高不下的基尼系數下，富裕群體擠占了國民生產總值中普通城鄉居民應占的份額。邊際消費傾向最高的城鄉居民，由于收入增長緩慢，他們的消費意愿被極大地抑制了。其次，大量的儲蓄并沒有轉化為投資，這也降低了貨幣流通速度。投資效率低下是儲蓄轉化為投資的最大障礙。從投資利潤率看，我國民營企業和國有企業利潤率都不高。國家經貿委2002年從不同經濟類型企業盈利能力指標分析，股份制、外商及港澳臺投資企業市場獲利能力較強，銷售利潤率、成本費用利潤率分別為10.7%、9.5%和12.3%、10.7%；集體企業、民營企業獲利能力稍低，銷售利潤率、成本費用利潤率分別為7.4%、6.1%和8%、6.6%；國有企業最差。銀行領域又產生了“惜貸”現象：盈利企業、公有制企業、大型企業等銀行愿貸的企業不需貸，銀行不愿貸的虧損企業、非公有制企業、中小企業又恰好急需資金。再次，中國政治體制方面的特殊性也降低了貨幣流通速度。特別是腐敗問題的長期存在，使大量資金以存款或其他形式滯留在官員手中，沒有進入流通領域。

2.物價指數偏低說

支持價格指數偏低說的學者認為，中國官方公布的通貨膨脹率被人為地低估了，如果使用真實的通貨膨脹率，其與GDP的增長率之和應與貨幣供應量的增長率接近。中國物價指數實際上沒有包括住房價格，而中國房價，尤其是沿海地區，隨著經濟的發展近些年是不斷增長的，雖然政府近年有意控制房價，但仍擋不住房價飛速上漲的趨勢。如果把這些未考慮的價格加入物價指數，中國的通貨膨脹是比較嚴重的。這一假說有一定的道理，但考慮到隨著中國經濟市場化的發展，官方物價指數與實際物價指數的差距在不斷縮小，所以即使把這種情況考慮在內，中國仍然存在大量的超額貨幣。

3.強迫儲蓄說

經濟體制改革以來，盡管直接融資的比重上升了，但間接融資無疑仍然在我國融資結構中占有主導甚至壟斷的地位。到目前為止，在我國資金總來源中，間接融資占88%左右，直接融資（證券）僅占12%左右。與發達國家和地區相比，我國資本市場的發展存在著很多不足，除了起步較晚、規模偏小之外，還存在市場參與主體不成熟、結構不完善、行政干預過深、存在大量炒作欺詐現象等。特別是我國資本市場上金融工具稀少，投資渠道窄，居民找不到相對穩健又有投資價值的金融產品進行投資，只好把錢存入銀行，導致居民儲蓄存款余額快速增長。

4.貨幣化假說

貨幣化假說認為，經濟活動可以分為貨幣化經濟和非貨幣化經濟。貨幣化經濟是指以貨幣為媒介的經濟活動，非貨幣化經濟是指自給自足的經濟。用公式可以表示為Y=AY+（1-A）Y（A表示貨幣化水平）。在這種劃分的基礎上，交易方程式變為MV=APY，進而得出△M=△P+△Y+△A（V在短期內保持不變)。這表明貨幣供應量不僅要滿足經濟增長的需要，而且要滿足新貨幣化了的那部分經濟的需要。隨著貨幣化進程的推進，對貨幣的需求相應增加，即需要更多的貨幣來媒介經濟活動，占用一部分貨幣供應量。假使這一理論成立，則隨著經濟中可供貨幣化部分的比例不斷縮小，其所能分流的貨幣也會不斷減少，超額貨幣供給不能被消化分流，必然會引起物價水平上升。從我國目前的實際情況來看，近期出現的物價水平持續上升現象表明貨幣化假說有其合理性。

根據凱恩斯理論，當價格下降，幣值上升，持有貨幣的機會成本增加時，消費者會將貨幣轉換為債券(或證券)，貨幣從消費者手中進入配置型市場，即銀行、證券市場等。如果此時資金得以充分利用，進入企業投資、居民信貸消費等領域，就能加快貨幣流通速度、實現貨幣順暢流通。但由于當前貨幣傳導機制中的種種障礙，銀行超額準備金率高，證券市場資金大量滯留于一二級市場，降低了貨幣乘數，減緩了貨幣流通速度。

由于我國步入市場經濟的時間不長，很多和市場經濟相關的制度并未建立起來，因此，不管是私人部門進行直接投資還是企業從事投資活動，都缺乏相應的法律、產權制度方面的保護，存在很大的投資風險，這在一定程度上也打擊了企業擴大投資規模的信心，同時也阻礙了公眾通過市場機制把儲蓄轉化為投資。

新凱恩斯主義學派的信貸配給理論認為，單獨考察利率機制過于片面和簡單化，有均衡利率連續系統的市場經常處于無效的均衡狀態，只有政府干預才能有效地修正信貸市場失靈。利率能使信貸市場出清僅是經濟學家的理想，使信貸市場出清的利率既沒有識別效應也沒有激勵效應，既不能作為檢測機制也不能對廠商產生激勵作用，而存在信貸配給的利率則恰恰相反。利率和配給方式相結合銀行才能實現利潤最大化。但在我國金融市場上，利率和配給渠道都是不暢通的。貨幣供求并不能很好的通過利率機制實現均衡。所有這些因素導致了貨幣過剩現象的產生。

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