新疆上市公司融資行為實證研究

　　【摘要】 本文用實證的研究方法剖析了新疆上市公司融資行為的現狀，通過數據的比較，分析了新疆上市公司融資行為偏好的原因，并提出了優化新疆上市公司融資結構的措施。
　　【關鍵詞】 新疆上市公司；融資行為；措施
　　
　　一、新疆上市公司融資行為的現狀
　　
　　（一）資料準備
　　采用描述性統計方法，來分析新疆上市公司資金來源的總體情況和融資方式的選擇。
　　1. 樣本選擇及數據資料來源：2001-2006年在上海、深圳證券交易所上市的新疆公司，為了保證結論的科學性，剔除了ST公司的數據。融資方式的具體構成見下表：
　　
　　其中：新疆上市公司債權融資主要源于銀行貸款，而債券融資所占比例很少，因此我們將債權融資忽略，將銀行貸款視為債權融資。
　　2. 分析程序：統計出各年各融資方式融資總額，通過計算各融資方式所占資金來源總額的比率來分析樣本上市公司融資方式趨勢和融資順序。
　　（二）新疆上市公司總體融資行為的實證分析
　　新疆上市公司的融資行為具有以下幾大特征：
　　1．強外源融資，弱內源融資
　　新疆上市公司的內部融資比率一直在10％以下，保持在一個相當低的水平。新疆上市公司表現出強外源融資，弱內源融資的特征，這與梅耶斯和馬伊盧夫（Myers & Majluf）的優序融資理論（Pecking Order Theory）不一致，梅耶斯和馬伊盧夫認為企業融資的順序應該先是內部融資，然后才是外源融資。（資料來源：根據新疆上市公司年報整理）
　　見表1：新疆上市公司融資結構。
　　2．股權融資高于債權融資
　　從表1可以看到2001年至2006年，新疆上市公司股權融資的比例一直維持在較高的水平，每年的股權融資的比重一直保持在50％以上；而新疆上市公司債權融資的比重始終保持在30％－40％之間。股權融資長期高于債權融資，表現出強烈的股權融資偏好。
　　3．債務融資比例不合理（資料來源：根據新疆上市公司年報整理）
　　見表2：新疆上市公司短期負債占總負債的比率（％）。
　　公司的債務融資包括長期負債和短期負債，從長遠考慮公司多會采用長期負債。從表2可以看出，新疆上市公司的短期負債率很高，從2001年至2006年，短期負債率一直保持在70％以上（2002年除外），這樣的負債結構會對上市公司造成極大的流動性壓力，不利于企業正常的經營。
　　綜上所述，新疆上市公司融資行為特征，不僅與發達國家的融資實踐不同，而且也不符合梅耶斯和馬伊盧夫（Myers & Majluf）的優序融資理論。
　　
　　
　　二、新疆上市公司融資行為偏好的原因
　　
　　（一）股權結構不合理使公司大股東偏好股權融資
　　由于歷史原因，目前，新疆上市公司的股票分為流通股與非流通股兩部分，其中非流通股不能在市場上自由轉讓，由此形成了“同股不同價，同股不同權、同股不同利”的市場制度與結構，表現出股權分置的特征。（資料來源：根據新疆上市公司報表整理）
　　
　　從表3可以看出，截止2004年12月31日，新疆上市公司流通股占總股本的比重為38.88％，而非流通股則占到了61.12%，非流通股中國家股和國有法人股的比重接近50％。
　　（二）資本市場存在缺陷使債券融資停滯不前
　　相對于股票市場的蓬勃發展，我GBXpxJrIYL+UtMNkD5+NqoguP5uwbhOvHcv5y/qxIP4=國企業債券市場的發展還不發達，依然存在著規模偏小、品種單一、利率不靈活等情況，這也使企業融資渠道狹窄，影響上市公司融資的選擇，進一步影響了債權融資的公司治理效果。由于種種原因，新疆上市公司鮮有發行企業債券，“股熱債冷”的現象非常突出。造成這種現狀主要有兩方面的原因：一是債券發行條件和程序的繁瑣以及政府干預使上市公司缺乏發行債券的動力；二是由于我國企業債券的安全性差、收益性低以及流動性較弱等原因，投資者對企業債券的市場評價價值較低，對債券投資的需求較弱，紛紛避而遠之。
　　（三）公司治理結構不完善使管理層逆向選擇
　　上市公司的股東對優化上市公司融資行為至關重要，但新疆的實際情況卻不盡如人意。由于上市公司所有者缺位的原因，在上市公司股權結構中占主導地位的國有股東并不真正關心企業價值最大化，明顯缺乏監督公司的激勵機制；同時缺乏股東對公司的監控，導致對上市公司經理人員的約束機制很不健全，使“內部人控制”成為上市公司權力分配的突出特征。
　　
　　三、優化新疆上市公司融資結構的措施
　　
　　（一）建立和完善經理人員的選聘和內部激勵機制
　　目前，新疆許多上市公司仍然采用經理人員行政任命制，但為了公司的長遠發展，應該逐步擺脫傳統的行政任命制，積極培育經理人員市場。現階段，新疆上市公司經理人員的薪酬以現金激勵為主，整體薪酬不高，在短期內無法實現經理人員現金收入的大幅度提高。為了更好的反映經理人員的貢獻，調動他們工作的積極性，必須盡快建立動態、長期的激勵機制。一方面適當降低現金報酬中固定收入的數額，相應的引入風險收入，與企業當期經營業績掛鉤，增加經理人員的緊迫感和危機感；另一方面積極推行經理人員持股的激勵機制，激勵他們更好的努力工作，使企業得到長足發展。
　　（二）完善上市公司的退市和破產制度
　　發揮證券市場優化配置資源的關鍵是要充分發揮優勝劣汰的市場機制。上市公司不僅要有進，更要有退，通過不斷的吐故納新來優化上市公司的結構，從而發揮其資源配置的作用，同時發揮市場對企業經營者外部約束的作用，使其改善經營管理，減少代理成本。
　　（三）加強企業債券市場的發展
　　為了大力發展企業債券市場，國家應通過改革企業債券發行的審核方式、放松行政管制、逐步實現債券定價市場化等措施，有步驟地推進企業債券發行和流通市場的發展，為充分利用發行企業債券方式來籌集資金提供有利條件，從而提高企業利用企業債券融資的積極性。
　　（四）必須從觀念上重視內源融資
　　內源融資的資金來源于企業內部，既不需要支付利息或者股息，又不會減少企業的現金流量，其成本遠低于外源融資，因此，它應是企業首選的一種融資方式。由于新疆上市公司內源融資比例不到10％，自我生存和發展的能力很低。為了改變這種不合理的狀況，新疆上市公司管理層必須要從根本上改變融資理念，充分認識內源融資的重要性，只有充分利用內源融資才能增強新疆上市公司的活力，拓展企業發展的空間。
　　（五）增強企業的經濟效益是內源融資的資金保證
　　企業內源融資的源泉是企業不斷創造利潤。目前新疆上市公司雖然陷入一定的困境，但是，新疆上市公司面臨良好的發展機遇，只要充分利用國家西部大開發的優惠政策、依托新疆的資源優勢、憑借新疆上市公司良好的質地，搶抓機遇，加速發展，努力提高企業經營效益，變“被動輸血”為“主動造血”，從而為內源融資提供資金上的保證。●
　　
　　【參考文獻】
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