宏觀調(diào)控必須注重“資本調(diào)控”

孫兆東

不斷攀升的存款準(zhǔn)備金率能否帶來(lái)貨幣管理當(dāng)局所期望的效果?

中國(guó)的宏觀調(diào)控除了原有的包括存款準(zhǔn)備金率在內(nèi)的貨幣和財(cái)政調(diào)控手段外，應(yīng)將“資本調(diào)控”作為宏觀調(diào)控的重要手段。

有金融常識(shí)的人都知道，資本是能夠帶來(lái)剩余價(jià)值的價(jià)值，從資本市場(chǎng)獲得資本后，企業(yè)的股權(quán)和自有資金也就相應(yīng)增加，按照傳統(tǒng)的信用關(guān)系，每30元的自有資金或股本至少能創(chuàng)造70元的信用支持，這還不包括貨幣乘數(shù)效應(yīng)的作用。那么，這將導(dǎo)致什么?

在外匯儲(chǔ)備快速增多、上市股票全流通，國(guó)有銀行紛紛IPO、流動(dòng)性過(guò)剩，物價(jià)上漲、貨幣政策從緊等種種經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象的背后，那個(gè)不為人所熟知，隱匿的秘密又是什么?

這就是資本爆炸!資本是經(jīng)濟(jì)的“引信”，資本爆炸了，社會(huì)經(jīng)濟(jì)必然將在沖擊波中跌宕起伏。

“上市和全流通”引爆企業(yè)資本

通常，對(duì)非上市企業(yè)的價(jià)值評(píng)估一般是從企業(yè)的凈資產(chǎn)來(lái)看：對(duì)上市企業(yè)的評(píng)價(jià)則采用市值評(píng)價(jià)，而“市價(jià)”往往是企業(yè)凈資產(chǎn)的幾十倍甚至上百倍，企業(yè)的信用無(wú)疑將得到透支和高估。企業(yè)資本數(shù)量的高企，必將帶動(dòng)企業(yè)間接融資能力的提高。

我們注意到，快節(jié)奏，高密度的企業(yè)上市融資，已經(jīng)引爆了企業(yè)資本。僅2007年，我國(guó)IPO市場(chǎng)就輕松跳過(guò)2000億、3000億，4000億元大關(guān)，一舉創(chuàng)下IPO融資新高，躍居全球首位；新股IPO家數(shù)為120只，合計(jì)募集資金高達(dá)4469.96億元，是2006年新股IPO募集資金量的2.7倍；上市公司再融資總額也達(dá)到了3657億元，超過(guò)前六年總和。也就是說(shuō)，2007年全年我國(guó)企業(yè)從資本市場(chǎng)融資總數(shù)就達(dá)到8127億元。而在企業(yè)IPO融資額爆炸式增長(zhǎng)中，大盤藍(lán)籌股成為當(dāng)之無(wú)愧的主力軍。全年僅有22家公司在滬市主板發(fā)行新股，募集資金超過(guò)百億的就有12家，其合計(jì)3829億元的融資占到全年IPO融資總額的85％。特別是單只新股融資規(guī)模不斷刷新，最終將紀(jì)錄鎖定在10月26日，中國(guó)石油以其A股發(fā)行融資668億元成為單只新股融資新貴。

更為值得注意的是，股權(quán)分置改革后的全流通對(duì)企業(yè)資本的引爆。所謂全流通，即消除股權(quán)分裂現(xiàn)象，讓不能流通的國(guó)有股和法人股獲得流通權(quán)。這場(chǎng)始于2005年6月的股改，使中國(guó)股市在2008年6月進(jìn)入了真正的全流通時(shí)代。此間流通市價(jià)數(shù)倍增長(zhǎng)，滬深兩市股指屢創(chuàng)歷史新高，中國(guó)股市總市值一度突破了33萬(wàn)億元，使得我國(guó)在較短的時(shí)間內(nèi)資產(chǎn)證券化率超過(guò)了100％。進(jìn)入2008年以來(lái)，盡管中國(guó)股指屢見新低，但資本市場(chǎng)(IPO和增發(fā))1至4月份的融資仍然達(dá)到1811.92億元，前4個(gè)月股票成交量達(dá)到123075.95億元。

從全年看，由于大型企業(yè)上市及創(chuàng)業(yè)板的實(shí)施，資本市場(chǎng)的暫時(shí)波動(dòng)依舊不能改變資本膨脹的存在。

此外，企業(yè)的海外上市也引爆了境外資本的內(nèi)流。迄今為止，已有100多家中國(guó)企業(yè)在香港，紐約等境外證券市場(chǎng)上市。大量的國(guó)內(nèi)企業(yè)海外上市融資，也為我國(guó)外匯儲(chǔ)備的快速增加做出了貢獻(xiàn)。

“商業(yè)銀行紛紛IPO”引爆金融資本

我們注意到，自2005年，國(guó)內(nèi)銀行的資本充足率得到大幅提高，資本充足率達(dá)到8％的商業(yè)銀行由2004年初的8家，增加到2005年年末的53家。2005年6月交通銀行在香港成功上市，資本充足率達(dá)到11.29％；2005年10月27日建設(shè)銀行在香港成功上市，資本充足率達(dá)到13.57％：2006年6月1日，7月5日中國(guó)銀行先后在香港和上海資本市場(chǎng)成功上市，中行的資本充足率升至13.5％。2006年下半年工商銀行趕赴資本市場(chǎng)，上市后資本充足率也超過(guò)了13％，僅上述四大國(guó)有銀行由于資本補(bǔ)充就能放大信貸投放規(guī)模近萬(wàn)億元。

毫無(wú)疑問(wèn)，高密度的商業(yè)銀行改制上市，通過(guò)IPO引爆了金融資本。銀行IPO后資本金得到補(bǔ)充，短期內(nèi)巨額的銀行資本金補(bǔ)充成為貨幣體系流動(dòng)性過(guò)剩的關(guān)鍵“引信”，而人民幣持續(xù)升值及加入WTO后的貿(mào)易順差，又進(jìn)一步助推了這一流動(dòng)性過(guò)剩。金融資本帶動(dòng)了金融資產(chǎn)的膨脹，為投資、信貸、通漲的出現(xiàn)提供了貨幣支持，由此出現(xiàn)了“三過(guò)”。

盡管如此，2008年多家銀行的上市計(jì)劃已經(jīng)展開。上海銀行提出“爭(zhēng)取在年內(nèi)實(shí)現(xiàn)上市”的口號(hào)，光大銀行股份有限公司表示“力爭(zhēng)2008年年內(nèi)上市”，杭州商業(yè)銀行等一批城市商業(yè)銀行也正在推進(jìn)上市的進(jìn)程。中國(guó)農(nóng)業(yè)銀行亦表示，計(jì)劃于2010年實(shí)現(xiàn)上市。

多家商業(yè)銀行的上市計(jì)劃正在給貨幣管理當(dāng)局實(shí)施從緊貨幣政策帶來(lái)挑戰(zhàn)。金融監(jiān)管的三駕馬車結(jié)構(gòu)，能否通盤考慮銀行業(yè)長(zhǎng)期戰(zhàn)略與貨幣政策的關(guān)系，銀行資本擴(kuò)張與緊縮性貨幣政策的矛盾如何解決，這是值得管理層思考的問(wèn)題。

“貨幣與實(shí)體經(jīng)濟(jì)”在沖擊波之中

我國(guó)經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷了30年的持續(xù)穩(wěn)步快速發(fā)展，貨幣市場(chǎng)、信貸市場(chǎng)、資本市場(chǎng)，商品市場(chǎng)、外匯市場(chǎng)，期貨市場(chǎng)等市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)主體市場(chǎng)構(gòu)架得以初步建立。并在發(fā)展中不斷得以完善。

從現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)看，當(dāng)前我國(guó)內(nèi)需不足，外匯兌換交易及資本流通又沒(méi)有完全開放，貨幣及通貨傳導(dǎo)發(fā)生變異，資本爆炸所引致的“過(guò)剩”的貨幣首先進(jìn)入貨幣市場(chǎng)，而貨幣市場(chǎng)又無(wú)法消化，于是導(dǎo)致流動(dòng)性過(guò)剩的出現(xiàn)和加劇。貨幣流動(dòng)導(dǎo)致更多的資金流向房地產(chǎn)，股市、石油等資源類商品，資產(chǎn)價(jià)格呈現(xiàn)交替助推各市場(chǎng)商品價(jià)格的持續(xù)升值，并居高不下。雖然適度的流動(dòng)性過(guò)剩對(duì)經(jīng)濟(jì)的活躍和GDP的增長(zhǎng)具有積極意義，但同時(shí)我們也要看到，過(guò)剩的流動(dòng)性對(duì)CPI等通貨膨脹的指標(biāo)帶來(lái)了壓力，特別會(huì)對(duì)各個(gè)市場(chǎng)的波動(dòng)帶來(lái)隱憂。

為了對(duì)沖主要是由于“資本爆炸”所產(chǎn)生的歷史性沖擊波，盡管中國(guó)人民銀行綜合運(yùn)用多種貨幣政策工具，“六度提高存貸款利率”、“十度提高存款準(zhǔn)備金率”，通過(guò)大力回收銀行體系流動(dòng)性，實(shí)現(xiàn)了宏觀調(diào)控的貨幣目標(biāo)。然而，在史無(wú)前例的資本爆炸背景下，構(gòu)成流動(dòng)性過(guò)剩根本因素并沒(méi)有改變的前提下，2008年我國(guó)資本膨脹及貨幣流動(dòng)性過(guò)剩仍將繼續(xù)加劇，并在短期內(nèi)仍不會(huì)停歇。管理層必須采取進(jìn)一步從緊的貨幣政策，有針對(duì)性地遏制資本及資本市場(chǎng)產(chǎn)生的資產(chǎn)流動(dòng)加劇，以此鞏固流動(dòng)性調(diào)控成效，實(shí)現(xiàn)我國(guó)金融科學(xué)的發(fā)展。

科學(xué)地治理“資本爆炸”的沖擊，首要的是要治理貨幣的流動(dòng)性過(guò)剩，貨幣調(diào)控政策必然要摸清原由，解決主要矛盾，以引導(dǎo)和疏導(dǎo)為主，打出調(diào)控的提前量，并且避免使用具有普遍“殺傷力”和會(huì)助推通貨膨脹實(shí)現(xiàn)的基準(zhǔn)利率、匯率等調(diào)控重要手段。做到貨幣政策組合式調(diào)控，財(cái)政政策及產(chǎn)業(yè)政策相協(xié)同。

宏觀調(diào)控必須注重“資本調(diào)控”

近期，央行回收流動(dòng)性的態(tài)度愈顯堅(jiān)決。6月7日晚，中國(guó)人民銀行公布，決定上調(diào)存款類金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率1個(gè)百分點(diǎn)，分別于2008年6月15日和25日按0.5個(gè)百分點(diǎn)繳款。此舉意味著，經(jīng)過(guò)年內(nèi)5次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率。至6月底存款準(zhǔn)備金率將高達(dá)17.5％。

值得思考的是，不斷攀升的存款準(zhǔn)備金率能否帶來(lái)貨幣管理當(dāng)局所期望的效果?

我們注意到，資本是能夠帶來(lái)剩余價(jià)值的價(jià)值，金融是現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)的核心，而當(dāng)前中國(guó)金融在新形勢(shì)下的核心卻是資本。所以，中國(guó)的宏觀調(diào)控除了原有的包括存款準(zhǔn)備金率在內(nèi)的貨幣和財(cái)政調(diào)控手段外，應(yīng)將“資本調(diào)控”作為宏觀調(diào)控的重要手段。

首先，資本調(diào)控不能簡(jiǎn)單地看作是對(duì)資本市場(chǎng)的調(diào)控，但資本市場(chǎng)的變化也是一個(gè)值得首要關(guān)注的問(wèn)題。資本爆炸對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的沖擊需要做好適時(shí)的評(píng)估和對(duì)沖。

其次，資本調(diào)控要關(guān)注金融創(chuàng)新中資本性融資的衍生成分，如銀行理財(cái)產(chǎn)品，2007年發(fā)行規(guī)模達(dá)到了一萬(wàn)多億，而2008年僅前四個(gè)月就達(dá)到一萬(wàn)億元，全年將突破73億元。盡管銀行信貸根據(jù)從緊的貨幣政策采取了新增規(guī)模的控制，但眾多創(chuàng)新的理財(cái)產(chǎn)品，不僅沒(méi)有被統(tǒng)計(jì)進(jìn)入貨幣信貸報(bào)表，或繞過(guò)了信貸規(guī)模，而且其中不乏成為資本性融資，提高了融資企業(yè)的自有資金比例，進(jìn)一步推動(dòng)了銀行信貸的跟進(jìn)。這也為宏觀貨幣調(diào)控的決策帶來(lái)難度。

此外，“資本調(diào)控”還要密切關(guān)注國(guó)際資本，境外資本流入流出對(duì)我國(guó)金融和貨幣體系的影響。

可以預(yù)期的是，宏觀調(diào)控到位了，資本得到了科學(xué)發(fā)展的牢固基礎(chǔ)，我們的資本市場(chǎng)一定能夠更好地成長(zhǎng)。

編輯：姜新菊