ＣＰＩ高企帶來的擔憂

陳小丹

股市本輪大跌，基于調控CPI的政策導向顯然是重要的影響因素之一。

CPI作為國家宏觀經濟運行的重要指標之一，是判定經濟在未來一定時期發展趨勢的溫度計。如果CPI升幅過大，往往表明通脹已經成為經濟不穩定因素，政府可能會采取緊縮貨幣政策和財政政策，從而造成經濟前景不明朗。因此，CPI過高的升幅往往不被市場歡迎。

4月16日下午，國家統計局公布了一季度的宏觀經濟數據指標，其中三月份CPI較上年同期增長8.3%，比二月份的8.7%略有小幅回落，一季度CPI則較上年同期增長8%，遠遠高于全年增速調控目標4.8%。從去年2月起，中國CPI已連續14個月不斷攀升，尤其是近幾個月，CPI漲幅已進入2001年以來的歷史高峰區(見圖1)。

CPI高溫燙傷了誰？

股市作為經濟的“晴雨表”，面對持續高企的CPI不可能沒有反應。雖然資產價格與CPI是兩個不同的價格體系，但是，這兩個價格體系在本質上都是同一貨幣現象，它們之間又有著非常緊密的聯系，并且互為因果，相互作用，CPI無疑會對股票市場產生重大影響。

由于這一年多來CPI的上漲超過預期，國家宏觀經濟管理層不得不隨之加大貨幣、財政及其他相關的調整政策，這勢必傳導至股市并影響資產價格的波動。2008年政府明確提出要采取緊縮性宏觀調控政策，用來抑制通脹，防止經濟過熱。股市本輪大跌，基于調控CPI的政策導向顯然是重要的影響因素之一。

CPI的持續高溫將引發股市結構性調整。中國以往的通貨膨脹大多是由于貨幣過多引起的，但過多的貨幣并非平均式且同時流向各個行業，而是先流入強勢部門或房地產等強勢行業。因此，對于國家限制的傳統產業，如以煤為能源的發電業、產能相對過剩的家電、汽車、水泥、建材等行業的資產價格，將受到調控政策影響可能出現利潤下降導致股票價格下跌。

同時，高居不下的CPI還會引起股市風險積聚。一般而言，當消費指數持續上升時，投資方向理所當然地會轉向股市這樣高回報的投資方向。但是此時往往也是風險積累的重要時期。

這類風險主要表現在三個方面：首先在積累系統性風險。CPI既然與資產價格有著相互作用、相互制約、不可分割的利害關系，那么只要加強宏觀調控的力度，終究會給股市投資產生降溫；其次在積累非系統性風險。股市結構的調整將給相關板塊及個股更多的不確定性，相關上市公司的基本面可能因負面影響而發生價格的大幅下跌；第三在積累操作風險。股市中，“每次回調都是介入的良機”這類操作理念盛行，如果投資者不能審時度勢地研判市場新趨勢，仍然固守“寧可做錯不可錯過”的陳舊理念，那么定將面臨非常大的風險。

當前，股市的疲態并非僅僅是CPI持續上漲這一個原因造成的，但它的影響不容忽視。股市本身是一個千變萬化的高風險市場，我們有必要密切關注CPI走勢，以判斷政策及結構性變化，盡量將風險降至最低。

通脹路漫長

盡管短期和周期性因素的影響將逐漸消除，三月份CPI高位小幅回落，但長期因素仍對通脹形成有利支撐。加入WTO之初，中國幾乎以無限供給的低廉質優勞動力、優惠政策措施吸引了大量外商投資，鞏固和強化了在全球經濟分工中“世界工廠”的地位，拉動經濟快速增長，人民生活也逐漸有所改善。但是，相應地是勞動力價格的低估非常嚴重。工資收入在經濟快速增長的過程中，與企業利潤和財政收入相比，增加要少得多。多年積累下來，造成勞動力價格的嚴重低估。因此，勞動力價格重估很可能使通脹上行壓力在中長期內持續。同樣，環境保護成本，土地、水、礦產資源價格，以及資金價格重估也將在中長期內對通脹推波助瀾。

生產資料價格上漲也對CPI的上漲構成具體壓力。資源產品漲價推動中下游行業的成本不斷上升的情況已經出現了5年，但受制于中下游供大于求的狀況，經濟運行的漲價壓力一直未能充分釋放。2003年以來，上游的采掘業工業品出廠價格累計上漲了100%，中游的原材料工業品出廠價格累計上漲45%，而下游的加工業出廠價格上漲僅11%。

此外，未來農產品價格也將呈現趨勢性上漲。以糧食為例，一方面，未來糧食總產出將傾向減少。工業化、城鎮化，耕地面積不斷減少；中國單產很難再有重大突破；農民務農的機會成本過高，農民種糧積極性下降，農業勞動力被收入相對較高的非農產品過度吸納，使糧食生產前景增加新的變數。另一方面，糧食需求卻傾向增加。除了傳統的糧食消費外，增加了糧食的工業化使用。政府唯一能做的就是提高農產品價格。

顯然，一段時間內，不僅短期沖擊會造成中國通脹上升，由于農產品價格的趨勢性上漲，水、電、油、氣等公共產品和服務價格的調整，人工及資源要素價格的重估等，中國未來幾年都將經歷通脹過程。

(作者供職于北京鳳凰盛世資產管理有限公司)

編輯：邱玉琴omnicourage@gmail.com