Ａ股步入第二次估值國際化之旅

估值、業績和信心是決定市場方向的三大因素，正常情況下，信心的基石依然是業績和估值，所以未來市場的走向主要還是要看業績和估值。一個亟待回答的問題是：當2008年動態市盈率回歸到20倍水平時，A股是否已經具備投資價值？要回答這個問題，就不能不用大歷史的視角審視A股的估值問題。

A股市場6000點之后風云突變。投資者曾普遍預測2008年牛市仍將延續，這一美好憧憬最后幾乎演變成一場噩夢：自2007年最高點以來，上證指數下跌超過40%。歸結其根本原因，部分在于盈利預期調整，而更多在于估值下降。目前，一個亟待回答的問題是：當2008年動態市盈率回歸到20倍水平時，A股是否已經具備投資價值？要回答這個問題，就不能不用大歷史的視角審視A股的估值問題。

從2001年開始，A股市場經歷了一輪長達四年的估值回歸，到2005年中終于因盈利增長部分消化壓力而完成了第一次的估值國際化。02年后估值與盈利增速同向變動，這其中反映是投資理念的變化：高估值必須要有高增長支撐。04－05年宏觀調控導致的盈利增速下降同樣帶動了估值的下降，股改造成的全流通預期最終促成了估值接軌。05年中A股估值基本上與發達國家相當，A-H股平均溢價縮小至零。

從2005年下半年開始，A股市場出現了一輪波瀾壯闊的超級牛市，估值一路上揚直至出現理性泡沫。A股市盈率從15倍又一次提高到50倍，A-H股差價重新擴大到50-100％之間。除了股改這一特定時期的附加推動力之外，估值上升兩個最重要的推動力在于：宏觀經濟持續向好支持下的上市公司盈利超預期增長，以及流動性過剩與居民入市潮支持下的股票資產供不應求。……