多層次灰色評價在證券業并購中的應用

摘 要：在全球化浪潮的涌動下商業模式層出不窮，證券業的并購作為資源優化配置的一種新模式正引起商界廣泛的關注。文章從券商的經營管理，資產質量，服務水平，創新能力四個方面入手構建并購對象的評價指標體系，將層次分析法用來確定評價指標的權重，進而運用灰色關聯系統理論計算出關聯系數進行排序，選擇并購對象，從而使得證券公司擴大規模并實現低成本擴張。最后通過算例驗證該方法能較科學的應用在商業整體戰略決策中，并具有較強的實用性和可操作性。

關鍵詞:資本市場 證券公司 并購對象 層次分析法 灰色關聯分析

中圖分類號:F830.91文獻標識碼:A

文章編號:1004-4914(2008)02-096-03

隨著加入WTO，我國證券公司融入世界經濟的程度在加深，同時也面臨更廣泛的國際化競爭，然而券商除了作為中介機構擔當著籌資者與投資者之間的橋梁外， 還在借助資本市場， 幫助企業搞活資產存量資本， 促進全面發展。證券商作為證券市場的參與主體， 其業務范圍和覆蓋地域迅速擴展， 數量也隨之迅速增加，可是就目前我國券商的規模來看， 其實力很難滿足這樣的要求，于是券商在做強自身的時候也萌生著擴張的沖動，因此業內兼并重組已成必然，從而可以進一步兼并劣勢券商， 增強資本實力，提高整體的運營水平及總體的競爭力。

通過這樣的規模化經營， 可以借其完善的內部管理， 規范業務運作， 安全的風險機制和健全的行為規范約束從業人員， 改變業務運作隨意性， 防止內部犯罪的發生， 杜絕違規現象的出現， 進而從整體上降低券商經營風險。同時， 規模化的大券商能夠把一級市場、二級市場的業務有機地結合起來， 形成規模經濟效應， 抑制過度投機， 引導長期投資， 起到市場“穩定器”的調節作用。這對證券行業的重塑起到了推波助瀾的作用。也推進了資本市場的改革，形成一個健康且富有活力的商業氛圍。在分析方面，目前已有從證券業并購決策機理分析。基于博弈論視角還有從證券業并購法制之探討方面的研究，可是會受主觀影響比較大，鑒于此本文有效結合層次分析法與灰色關聯理論，更加完善了定性定量的分析論證，可以減輕主觀判斷失誤造成的影響，從另外一個角度對證券業的并購進行研究。

一、并購對象評價選擇的指標體系

1.并購對象分析。證券公司的并購并不是盲目的社會經濟發展的結果，而是深深的關系到企業的發展戰略，摒棄急功近利的短視行為，奉行以最低風險達到并購效益最大化，實現整合的良性過渡，謀求長遠。因此，不能再以原來的低價籌碼作為并購對象選擇的主要標準，而應按照一套準確科學的規則，非常審慎的評定潛在的并購對象，進而服務于公司戰略的實現。

2.并購指標分析及體系構建。根據Leonard Bartond 關于核心能力的觀點， 即核心能力是識辨與提供競爭優勢的知識集合， 包括4 個維度: 員工的知識與技能、技術系統、管理系統、價值與規范。本文提出了券商的動態能力體系。同時通過中外券商一系列特征比較來評估中國券商評價因素存在的嚴重不足，分析中外市場環境和行業結構的差異，將其作為參照物，并且結合我國政治經濟環境以及券商自身的特點與治理結構。另一方面本文借鑒了因素法和內涵解析法從顯形因素和隱形因素兩方面來考慮評價的指標，從而使得評價更為全面和準確。而得出的評價指標結論主要考量券商的經營管理、資產質量、服務水平、創新能力四個方面，構成科學的評價體系。

二、基于灰色系統理論的并購對象評價方法

1.AHP確定評價指標相對權重。層次分析法的分析思路：(1)首先把問題層次化，即可將與并購對象評價有關的所有指標按照其屬性分成幾個大類，形成一個多層次的分析結構模型。(2)利用兩兩比較矩陣求出每大類要素在并購對象綜合評價中的相對權重，以及各指標在其所屬的大類中的相對權重。層次分析法提出了分層的概念：在運用1～9 階標度和兩兩比較矩陣時，將這些指標按照其屬性分成幾個大類評價要素；求出每個大類在并購對象綜合評價中的相對權重，以及各指標在其所屬的大類中的相對權重。從本質上講這是一種思維方式的轉變，是將思維數學化的過程。

確定并購對象評價指標相對權重的步驟如下：第一步，確定并購對象評價指標的分層體系。第二步，成立專家小組。按照供應商評價問題所需要的知識范圍，確定專家。專家的人數一般以10 人左右為佳。第三步，向所有專家提出所要決策的問題及有關要求，并附上有關的所有背景材料，同時請專家提出還需要什么材料。第四步，各個專家收到材料后，依據1～9階標度對各個層次上的評價指標的重要性進行兩兩比較，將比較矩陣正規化和歸一化后，得出同一層次上各個指標的相對權重。

對初始矩陣進行正規化和歸一化處理，得到評價指標的相對權重，可以采用和積法，具體計算步驟：

當C.R.<0.10時則判斷矩陣有可接收的不一致性；否則就認為建立的判斷矩陣是令人滿意的，需要重新賦值，仔細修正，直至一致性檢驗通過為止。

第五步，收集各位專家的判斷的結果，并繪制成圖表。

2.灰色關聯理論進行綜合評價。關聯度分析是一種多因素統計分析方法，它是以各因素的樣本數據為依據用灰色關聯度來描述因素間關系的強弱大小和次序的。

其基本思路是根據各比較數列構成的曲線與參考數列構成的幾何相似程度來確定比較數列與參考數列之間的關聯度。幾何形狀越接近，則關聯度越大。在并購對象選擇決策中，可將各待選并購對象作為比較數列，最優并購對象作為參考數列。

假設系統是由n個指標（因素）構成的。若系統有m個方案，則第j個方案的第n個指標

三、算例

這里以某企業選擇并購對象為例，通過該例的分析說明層次分析和灰色關聯分析法在證券業并購中應用的步驟，使其更具有實際應用的意義。

1.確定評價指標層次與權重。以并購對象評價指標體系的第一層進行具體步驟的開展，依據成立的專家小組鎖定問題，參照1～9階標度對各個層次上的評價指標的重要性進行兩兩比較，將比較矩陣正規化和歸一化后，得出同一層次上各個指標的相對權重。

(1)以專家給出的數據為例，如表1所示：

表1 第一層指標兩兩比較矩陣初始值

再運用式（1），（2），（3），（4）的和積法計算方法對矩陣正規化歸一化處理，

得到R.I.＝0.58，最大特征根為3.006314 而C.I.＝0.003157

所以C.R.=C.I./R.I.=0.005443＜0.10，這是具有滿意的一致性的。進而得到評價指標的相對權重。

如表2所示。

表2 第一層矩陣數據處理

(2)下面細化第一層各指標求出相對應的第二層權重，第一層中經營管理的第二層指標兩兩比較矩陣初始值如表3：

表3 經營管理第二層指標兩兩比較矩陣

經營管理中的第二層系統安全 風險防范 融資能力系統安全11/42風險防范418融資能力1/2 1/81根據和積法同理得到對矩陣正規化歸一化處理，得到評價指標的相對權重。如表4。

表4 經營管理第二層矩陣處理數據

(3)同理可得第一層中資產質量，服務水平，創新能力的第二層矩陣處理數據。至此，第一第二層指標權重已明確，開始計算各指標的總權重為后續的灰關聯分析鋪平道路。

如表5：

表5 供應商指標評價體系

表6 某券商待并購對象的指標評價有關數據

表7 規范化處理后的指標數據

表8 差值矩陣

表9 關聯系數矩陣

因此，在待被并購的對象中，券商3的關聯度與最優券商的關聯度最大，亦即券商3優于其他券商，證券公司開展商業兼并的時候，應當并購券商3，這樣會更好的促使公司良性融合發展，盡可能的提升長遠的經濟效益與市場布局，利于商業戰略的實現。

四、結語

本文從證券業的并購重組切入分析，旨在研究被并購對象的評價選擇問題，服務于證券公司的日常經濟決策以及戰略的實施。提出建立層次分析法和灰色關聯分析相結合的并購對象評價解決思路和決策方法。通過算例分析可以看出，本文所討論的證券業并購評價選擇方法對潛在的并購對象的評價是可行、有效的，具有一定的實用價值。在實際應用中，盡管有些參數需根據具體情況進行適當的修正，但評價方法和步驟將保持不變。此外，鑒于灰色關聯分析中，分辨系數確定的復雜性，如何在實際使用中根據序列間的關聯程度選擇分辨系數將有待進一步研究。

參考文獻：

1．陳穩進. 證券業并購決策機理分析：基于博弈論視角.集團經濟研究， 2006

2．林黎華. 證券業并購法制之探討 .財政部證券期貨管理委員會 ，2002

3．吳翊 ，成禮智.數學建模的理論與實踐.長沙:國防科技大學出版社，2003

4．劉小偉.我國證券公司規模經濟的實證研究.北京交通大學，2005

5．趙敏.企業并購的風險及并購后的整合.商業經濟與管理，2000

6．李大建，王鳳山 .地空導彈總體性能多層次灰色評價.中國管理科學，2004

7．司馬栩 .證券公司財務戰略：決策制定與指標監控. 西南交通大學， 2004

8．劉思峰， 黨耀國， 方志耕.灰色系統理論及其應用. 科學出版社， 2004

9．蔡建春，王勇，李漢鈴.風險投資中投資風險的灰色多層次評價. 管理工程學報， 2003

10．汪春信， 王永海. 談企業并購與資本結構的有關問題. 財會月刊， 2003

11．陸奇，仲偉俊. 我國證券公司動態能力研究 .東南大學學報 ，2004

12．葉義成 ，柯麗華. 系統綜合評價技術及其應用.冶金工業出版社 ，2006

(作者單位：深圳大學管理學院 廣東深圳 518060)

(責編:賈偉)

注：本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內容請以PDF格式閱讀原文。