ＰＥ：誰的機(jī)會(huì)？

外資基金尋求變通，本土基金尋求成長

私募股權(quán)投資（PE）正在尋找避風(fēng)港。

從2007年下半年以來，國際私人股權(quán)投資基金飽受次貸危機(jī)沖擊。歐美市場(chǎng)上，債權(quán)人對(duì)于杠桿融資的比例、還款要求、利息支付等條件都一再收緊，但亞太地區(qū)幾乎未受到?jīng)_擊。

《亞洲創(chuàng)業(yè)投資期刊》的報(bào)告顯示，去年亞太地區(qū)私募股權(quán)投資總額增長了33％，中國和印度兩國成為私募股權(quán)投資的熱點(diǎn)，印度市場(chǎng)投資總額超過了中國市場(chǎng)，達(dá)170億美元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于上年的74億美元。而中國市場(chǎng)投資總額增長相對(duì)平穩(wěn)，僅較2006年的103億美元增長3％，達(dá)到106億美元。

在融資方面，去年亞太地區(qū)PE融資規(guī)模達(dá)到509億美元，同比增長23％，中國的PE基金融資規(guī)模高居首位，總計(jì)融資105億美元，幾乎是2006年融資規(guī)模55億美元的兩倍。

本土PE成長

根植于中國的私人股權(quán)投資基金突進(jìn)，是2007年以來業(yè)界最大的變化。

券商直接投資在2007年終于取得突破，中信證券（上海交易所代碼：600030）、中金公司已經(jīng)獲準(zhǔn)進(jìn)行直接投資，包括華泰證券、國泰君安在內(nèi)的一眾券商，也都在爭取擔(dān)當(dāng)基金管理人。

由高盛高華證券公司董事長方風(fēng)雷主持的厚樸基金在2007年底前獲得20億美元投資，其中新加坡淡馬錫公司投資10億美元，是其近年來在中國最大的單筆投資之一，也是目前對(duì)私人股權(quán)投資基金最大的投資案例。厚樸基金側(cè)重于中國企業(yè)的并購重組，既包括對(duì)國內(nèi)大型企業(yè)的股權(quán)投資，也包括“中國相關(guān)投資”，即在中國企業(yè)“走出去”中尋找投資機(jī)會(huì)。

厚樸基金這類市場(chǎng)化的私人股權(quán)投資基金，幾乎不可避免地要尋求與政府主持下的私人股權(quán)投資基金共生，而后者正在成建制地興起。繼2006年底渤海產(chǎn)業(yè)基金成立之后，2007年，又有五家產(chǎn)業(yè)基金獲得國務(wù)院批準(zhǔn)，其中包括上海金融基金（200億元）、廣東核電基金和山西能源基金（各100億元）、四川綿陽高科技產(chǎn)業(yè)基金（60億元）、蘇州工業(yè)園區(qū)上報(bào)的100億元的中新高科技產(chǎn)業(yè)投資基金（方風(fēng)雷主持的厚樸投資管理公司參與組建中新高科技產(chǎn)業(yè)投資基金管理公司），迄今為止，由官方控制額度和牌照的產(chǎn)業(yè)基金領(lǐng)域已經(jīng)達(dá)到760億元。

目前，由發(fā)改委牽頭，包括中國人民銀行、銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)、商務(wù)部以及國務(wù)院法制辦等七部門已成立產(chǎn)業(yè)投資基金試點(diǎn)指導(dǎo)小組（下稱試點(diǎn)指導(dǎo)小組），正在擬訂產(chǎn)業(yè)投資基金的試點(diǎn)總體方案。若該方案獲得國務(wù)院批準(zhǔn)，產(chǎn)業(yè)投資基金的核準(zhǔn)將由該小組負(fù)責(zé)核準(zhǔn)，而不必再上報(bào)國務(wù)院審批。

然而，這類政府色彩濃厚的基金，不可避免地出現(xiàn)地方政府、中央主管部門、監(jiān)管部門、投資人、基金管理人之間的多重博弈。

近年來，銀行、保險(xiǎn)的資產(chǎn)規(guī)模增長很快，在混業(yè)經(jīng)營的趨勢(shì)下希望拓展直接投資業(yè)務(wù)。目前，國家開發(fā)銀行、中國人壽和郵儲(chǔ)銀行經(jīng)特批，已成為渤海產(chǎn)業(yè)基金的出資人；建設(shè)銀行等機(jī)構(gòu)，也希望能成為第二批試點(diǎn)的產(chǎn)業(yè)基金的出資人。

但相應(yīng)監(jiān)管部門態(tài)度謹(jǐn)慎。“產(chǎn)業(yè)基金更應(yīng)該完善制度設(shè)計(jì)，引入市場(chǎng)中的投資人，而不是緊盯銀行資金。”銀監(jiān)會(huì)官員曾對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示，《商業(yè)銀行法》限制銀行進(jìn)行投資，如突破，必須報(bào)國務(wù)院特批，而商業(yè)銀行突破的順序和理由應(yīng)該充足。

首先，銀行要保證客戶存款安全，不能用貸款來投資；其次，出資的前提是資本充足率必須達(dá)標(biāo)；再次，要判斷投資的風(fēng)險(xiǎn)，考慮產(chǎn)業(yè)基金的規(guī)范化程度、流動(dòng)性、信息披露、公司治理水平等方面的問題。據(jù)《財(cái)經(jīng)》記者了解，銀監(jiān)會(huì)可能考慮銀行第一步先提供中介服務(wù)，即把產(chǎn)業(yè)基金作為理財(cái)產(chǎn)品的一部分賣給客戶，銀行只將其作為表外業(yè)務(wù)。

與監(jiān)管層的謹(jǐn)慎相比，大型銀行、保險(xiǎn)公司的投資沖動(dòng)卻非常強(qiáng)烈。中資機(jī)構(gòu)尤其是保險(xiǎn)公司不僅希望成為出資人（LP，有限合伙人），還想擔(dān)當(dāng)基金管理人（GP，普通合伙人），即不僅管理自有資金，還同時(shí)管理社會(huì)上的資金。

對(duì)此，發(fā)改委則持不同態(tài)度，認(rèn)為第一步應(yīng)優(yōu)先培育專業(yè)性的、被市場(chǎng)認(rèn)可的管理機(jī)構(gòu)，第二步再考慮銀行、保險(xiǎn)等機(jī)構(gòu)投資者來擔(dān)當(dāng)管理人。

產(chǎn)業(yè)基金目前仍由地方政府為主導(dǎo)進(jìn)行申報(bào)，這使得大部分基金的投資方向，與當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)發(fā)展有緊密聯(lián)系。最后往往是地方政府與專業(yè)管理機(jī)構(gòu)成立合資基金管理公司。

外資變通術(shù)

PE一熱再熱之時(shí)，外資PE在中國的投資屢屢碰壁。前有凱雷投資徐工沒有得到商務(wù)部批準(zhǔn)，近有高盛增資入股美的電器（深圳交易所代碼：000527）和福耀玻璃（上海交易所代碼：600660）被證監(jiān)會(huì)發(fā)審委否決。

對(duì)于政策的不確定性以及市場(chǎng)因素的變化，外資PE在中國市場(chǎng)的操作手法已有所調(diào)整。比如由控股轉(zhuǎn)為參股，先做少數(shù)股東再逐步增持，以求規(guī)避商務(wù)部的審批；或者轉(zhuǎn)向民營企業(yè)，絕少涉足國有企業(yè)。

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，外資PE在中國不得不尋求變通做法。國際巨型PE一般都是以全面收購為目的，但在中國不得不變得更為靈活，甚至要接受比較長時(shí)間的禁售期限制；在中國也做一些對(duì)沖基金才做的事情，比如參與公司上市前融資，或者上市時(shí)參與公開發(fā)售的融資和可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行融資。

外資PE進(jìn)入中國市場(chǎng)的方式也有新的嘗試。2007年3月，貝爾斯登公司和鵬潤投資集團(tuán)各出資2.5億美元建立戰(zhàn)略投資聯(lián)盟，目標(biāo)是整合家電零售業(yè)以外的其他零售行業(yè)。外資與境內(nèi)產(chǎn)業(yè)龍頭聯(lián)手、五五分成的模式在中國設(shè)立PE的路徑，顯然是一個(gè)全新的實(shí)驗(yàn)。

貝爾斯登公司和鵬潤的合作也顯示出，外資PE與中國企業(yè)不再是簡單的投資與被投資的關(guān)系，在企業(yè)戰(zhàn)略發(fā)展層面的作用將凸顯出來。一個(gè)明顯的動(dòng)向，是外資PE愿意與中國的重量級(jí)企業(yè)一起尋求海外發(fā)展機(jī)會(huì)。如貝恩資本與華為組建合資公司（貝恩資本持股83.5％，華為持股16.5％），斥資22億美元全面收購3Com公司。百仕通以6億美元收購中國化工集團(tuán)旗下的中國藍(lán)星（集團(tuán)）總公司20％股份后，又與中國化工集團(tuán)以及美國的私人股權(quán)投資基金FoxPaine組成收購財(cái)團(tuán)，試圖收購澳大利亞最大的農(nóng)藥生產(chǎn)商新農(nóng)有限公司全部股權(quán)。

從2007年的情況來看，中國企業(yè)海外投資不再局限于資源行業(yè)，還包括外資金融機(jī)構(gòu)的少數(shù)股權(quán)投資，比如中投入股百世通等。中資企業(yè)海外投資的經(jīng)驗(yàn)與能力還非常薄弱，而外資PE的經(jīng)驗(yàn)正可以彌補(bǔ)這一不足，同時(shí)有助于中國企業(yè)分散風(fēng)險(xiǎn)。

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，最近一個(gè)非常有意思的變化是，外資PE對(duì)中國的關(guān)注不僅是收購中國資產(chǎn)。他們看到中國也在成為他們退出的通道，目前可觀察到的路徑，是將在海外已經(jīng)收購的企業(yè)賣給中國公司——中國買家有資金，也有整合產(chǎn)業(yè)鏈的需要。

本刊記者陳慧穎對(duì)此文亦有貢獻(xiàn)