股票指數與股票市場技術要素的實證分析

摘 要：以上證指數和上證180指數樣本股票為研究對象，選取市盈率、換手率、交易量、每股凈收益、價格變換率、股指變動率為研究變量，運用格蘭杰因果關系檢驗對2002年7月至2006年12月的數據進行實證分析，結果顯示：市盈率、換手率、每股收益率、價格變換率是股指變動率的格蘭杰原因，而股指變動率是市盈率、每股收益率、價格變換率的格蘭杰原因。

關鍵詞：ＡＤＦ檢驗；協整檢驗；格蘭杰因果關系檢驗

中圖分類號：F830.91文獻標識碼：A文章編號：1672-3198（2008）02-0159-02

我國股票市場正處于成長階段，經過近20年的發展，股票市場逐漸完善起來，人們的風險意識越來越強烈，國家的調控手段越來越靈活，股票市場的籌資作用日趨明顯。從我國股票市場實際出發，采用格蘭杰因果關系檢驗法對我國股指變動與技術要素進行分析，找出影響我國股票市場指數變動的真正原因。

1 我國股票市場的發展情況

改革開放前，計劃經濟在我國處于主導地位，股票是一個陌生的字眼，利用證券市場進行融資是難以想象的事情，國家利用計劃對經濟進行調控。改革開放以來，我國開始對經濟體制進行改革，開始建設中國特色的市場經濟，經濟規模急劇擴張，靠單一的國家投資不能滿足經濟的需求，這就要求建立資金融通市場，從國家、企業、個人多渠道進行融資。1987年，國務院發布了《關于加強股票、債券管理的通知》。決定從1988年在上海和深圳進行股份制和股票市場配套改革試點。胡繼之（1989）考察后，認為建立股票市場存在巨大的潛在收益，上海和深圳地方政府開始主動介入交易所的創立和設計工作。1990年底，上海和深圳的證券交易所相繼建立，1990年，我國上市公司只有13家，全年的交易額為20億元。2007年，上市公司有1400余家，流通股本18萬億，日交易量達到幾千億元。

股票市場成立還不足20年，是一個發展中的市場，它還不成熟、不完善。同時，股票市場的監管有很長一段時間處于混亂狀態，為了整頓市場秩序的方式介入股票市場的發展和管理，利用行政代替無序競爭。1992年10月，國務院證券委員會及其辦事機構-中國證監會宣布成立，標志著統一監管體制的初步形成。我國證券市場形成了高度集中的兩所體制，即滬深證券交易所并存發展，股市流通集中在證券交易所的格局，我國股票市場開始步入正軌。

我國股票市場研究起步晚，相對于西方發達的股票市場，很多研究領域還不完善，對我國股票市場進行深入研究是十分必要的。研究股票市場有兩個方向：基本面分析和技術層面分析。基本面分析針對公司本身的發展前景、財務結構、經營狀況，技術分析注重歷史資料分析（成交量、成交價、成交額等），分析股票的供給與需求，對股票市場進行預測。

2 變量選取和模型簡介

2.1 變量選取

證券投資學認為股票市場最基本的表現是成交價和成交量，過去股票的成交價、成交量說明股票了過去的市場行為。證券投資學利用過去和現在的成交量、成交價資料，以圖形分析和指標分析工具來解釋、預測未來的市場走勢。以上證指數和上證180樣本股為研究對象，選取交易量（JYL）、交易價格（JG）、每股凈收益（SY）、股票市盈率（SYL）、股票換手率（HSL）為研究變量，2002年7月至2006年12月為研究區間，利用上證180的編寫方法加權得到相關數據，最后使用格蘭杰因果關系法來論證這些變量與股票指數（GZ）的數量關系。

2.2 模型簡介

采用格蘭杰因果關系法對股票指數與股票技術因素進行分析，格蘭杰因果關系檢驗法由美國計量經濟學家格蘭杰在1969年提出，其主要內容是：首先提出一個包含（x，y）的信息集，然后對信息集X、Y進行平穩性檢驗，當數據存在不平穩性，然后對數據進行協整，如果不存在協整，就需要對數據處理平穩，當數據平穩后，就可以通過統計回歸方法來驗證變量x、y之間的相互因果關系。根據格蘭杰定義，如果變量X有助于預測變量Y，即根據X的過去值對Y進行自回歸時，如果再加上X的過去值，能顯著地增強回歸的解釋能力則稱尤是Y的格蘭杰原因(記為“X=>Y”)，否則稱為非格蘭杰原因(記為“X/=>Y”)。

3 實證分析

格蘭杰因果關系檢驗的前提條件，要求變量是平穩序列或者兩個相關變量具有協整關系，當兩個變量長期存在穩定關系（存在協整）時，就可以利用格蘭杰因果關系來檢驗著兩個變量的相互關系。檢驗兩個變量是否存在協整關系，前提是這兩個變量為同階平穩的時間序列。

3.1 變量穩定性檢驗

檢驗變量的穩定性一般采用單位根檢驗，檢驗方法有DF檢驗、ADF檢驗、和PP檢驗法，最常用的是ADF檢驗，本文也采用此種方法。臨界值選取采用麥金農法，最優滯后期P選取標準：保證殘差項不相關的情況下，同時采用AIC準則和SC準則作為最佳時滯選取標準，在二者變化量最小時，確定最優滯后長度。對于檢驗回歸中的常數、線性趨勢項存在性檢驗，通過觀察觀察時間序列圖，判定序列中是否存在趨勢項與常數。

利用eviews5.1對變量進行的ADF檢驗結果如下：

從上表可以看出，所有變量都是一階平穩變量，所有變量都不存在常數項，股票指數變化率（GZ）、股票換手率（HSL）、交易價格變動率（JG）、交易量（JYL）為一階滯后項的一階單整序列，每股凈收益（SY）和股票市盈率（SYL）為為三階滯后項的單階單整序列。

3.2 變量協整檢驗

所有的原變量都存在同階單整，就可以對股指變化率與其他變量進行協整檢驗。對于服從過程的變量的協整檢驗，從檢驗的手段上可分為兩種：一種是基于回歸殘差的EG（Engle Granger，1987）兩步法協整檢驗；另一種是基回歸系數的Johansen（1988）檢驗，Johansen和Juselius（1990）提出了一種在VAR系統下用極大似然估計來檢驗多變量間協整關系的方法，即Johansen協整檢驗。本文采用Johansen協整檢驗。

利用eviews5.1對變量進行協整檢驗及過如下：

從上表可以看出股票指數變化率（GZ）與股票換手率（HSL）在95%的條件下存在2個協整關系，在99%的情形下含有1個協整關系。股票指數變化率（GZ）與交易價格變動率（JG）在95%的條件下存在2個協整關系，在99%的情形下含有1個協整關系。股票指數變化率（GZ）與交易量（JYL）不存在協整關系。股票指數變化率（GZ）與每股凈收益（SY）在95%的條件下存在2個協整關系，在99%的情形下含有1個協整關系。股票指數變化率（GZ）與股票市盈率（SYL）在95%的條件下存在2個協整關系，在99%的情形下含有1個協整關系。

3.3 格蘭杰因果關系檢驗

股票換手率（HSL）、交易價格變動率（JG）、每股凈收益（SY）、股票市盈率（SYL）與股票指數變化率（GZ）存在協整關系，僅可以對股票指數變化率（GZ）與股票換手率（HSL）、交易價格變動率（JG）、股票收益（SY）、股票市盈率（SYL）進行格蘭杰因果關系檢驗。

利用eviews5.1對變量進行的格蘭杰因果關系檢驗：

從檢驗結果我們可以清楚的看到，在5%的置信水平下，股票指數變化率（GZ）不是股票換手率（HSL）的格蘭杰原因，而股票換手率（HSL）是股票指數變化率（GZ）的格蘭杰原因。交易價格變化率（JG）、每股凈收益（SY）、股票市盈率（SYL）與股票指數變化率（GZ）互為格蘭杰原因。這說明股指變動率（GZ）受換手率（HSL）的影響，但是股指變動率（GZ）變化不是換手率（HSL）的影響因素；交易價格變化率（JG）、每股凈收益（SY）、股票市盈率（SYL）與股票指數變化率（GZ）是相互影響的因素。

4 研究結論

（1）通過對2002年6月到2006年12月的月度數據進行實證分析結果表明，股票指數變動率與換手率、價格變化率、每股凈收益、股票市盈率存在協整關系，即長期存在穩定關系。股票市場的交易量與股票指數變動率不存在協整關系。以上說明隨著股票市場的完善，在長期條件下，影響股票指數變動率的是換手率、價格變化率、股票收益、股票市盈率。

（2）在長期條件下，人們投資股票更看重換手率、價格變化率、股票收益、股票市盈率，這說明人們的長期投資意識已經建立起來。國家在長期調控可以從換手率、價格變化率、股票收益、股票市盈率入手對人們進行引導。短期中，股票市場存在更多的不穩定因素，股票市場波動劇烈，國家可以出臺一些相關政策使長期股票市場和短期股票市場結合起來，使得股票市場的運行更加穩定。

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