中小股東在與大股東博弈過程中的利益保護研究

摘 要：在我國公司股權高度集中的背景下，控股股東與小股東之間的利益沖突成為公司治理中的核心問題。我國上市公司大、小股東在博弈的過程中存在著兩種現狀，即：小股東“搭便車”從中獲利和大股東利用其控制權對小股東利益進行侵占。基于博弈論中的“智豬博弈”對這種現狀進行分析并提出一些規范建議。

關鍵詞：控股股東；中小股東；博弈分析；“搭便車”行為；建議

中圖分類號：F83文獻標識碼：A文章編號：1672-3198（2008）01-0163-02

傳統公司治理結構下，股權高度分散，在股東對經營者實施監督的過程中， 由于監督而付出的代價即監督成本由監督者個人支付， 而獲取的監督收益卻由全體股東分享，理性的小股東便會采取“搭便車”行為。

1 “搭便車”行為的博弈分析

在公司的股東集團內部， 存在著大股東和小股東兩個不同的利益集團。它們擁有公司股份數額明顯不同， 由此帶來對公司剩余索取權大小不同、面臨的風險不同等一系列問題。在公司治理中， 監督需要一定的成本，在沒有外界干預的情況下， 愿意提供監督的人一定是監督收益的最大獲得者。小股東得到的收益遠遠少于大股東，所以在監督經營者行為時多選擇“搭便車”的方式。而對于大股東，由于持有公司較多的股份， 面臨較大的風險， 其利益與公司利益更加密切，所以大股東對監督有更高的需求。因此， 其理性選擇以及由此表現出來的行為特征就是主動承擔起對經營者的監督責任， 實施對經營者的監督。

股權分布不均的導致的不同監督行為實際上是一個“智豬博弈”。持有公司股份相對較多的股東即大股東類似于智豬博弈中的大豬，而持有公司股份較少的股東即小股東類似于智豬博弈中的小豬。

假設控股股東的股份為a，小股東的股份為1-a，控股股東的監督量為Q 1，小股東的監督量是Q 2，Q 是a 的函數。監督成本為C，C 是監督量Q 的函數，且C 是Q 的增函數。假設每股收益為r，r是Q的函數。則股東的支付矩陣為：

從股東監督的支付矩陣可以看出，無論控股股東選擇什么戰略，小股東選擇監督的支付總是小于選擇不監督時的支付，對于小股東來說，“不監督”嚴格優于“監督”，因此理性的小股東會選擇“不監督”。又因為大股東和小股東都是理性的經濟人， 給定小股東占優戰略“不監督”的情況下， 則大股東的最優選擇只能是“監督”。

2 非合作“智豬博弈”的產生

前面分析的“智豬博弈”的納什均衡是：大股東擔當起搜集信息、監督經理層的責任，小股東則搭大股東的便車。在這種情況下，大股東很可能利用小股東對會計信息質量的“麻木”以及二者掌握會計信息的不對稱，通過以上這些方式來侵害中小股東利益。這時，經理層和大股東共同成為博弈一方，小股東成為博弈的另一方。在這個新的博弈中，小股東由于在信息能力和經濟能力等方面的劣勢，只能選擇“不監督”；而大股東和經理層則選擇利己性的關聯交易盈余管理，小股東成為最大受害者，形成了非合作“智豬博弈”。

3 基于博弈的規范建議

3.1 改進博奕規則

（1）完善相關法律制度。

①會計制度的完善：作為博弈的規則，會計制度的完善是解決問題的關鍵。應當不斷加強會計準則和會計制度的建設，減少盈余管理的施展空間。由于經濟活動的復雜性和關聯交易的隱秘性，現行的會計制度仍存在著不少空白和漏洞。

②建立、健全證券市場監管制度， 提供和完善小股東的法制保護：我國《證券法》和《公司法》在維護投資者合法權益方面存在欠缺，片面強調對各類違法行為的行政及刑事處罰，有關民事賠償方面的條文沒有具體的實施規定。小股東在利益受到侵害時得不到應有的保護和賠償，控股股東得不到應有的懲罰。由此造成收益賠償機制的不對稱是控股股東各類違法行為層出不窮的主要原因。在《證券法》和《公司法》的修改中要突出對小股東權益的保護，合理構建民事責任制度。

（2）調整博弈的成本和收益。

加重對控股股東侵占行為的處罰力度和對小股東的賠償金額，同時追究有關責任人的刑事責任和民事賠償責任并增加其可執行性，使處罰具有可致信威脅，增加控股股東侵占小股東利益的成本，同時立法的完善可以減少法律的漏洞，避免控股股東通過鉆法律的空子來侵占小股東利益，降低控股股東的侵占收益，使侵占收益小于成本，這樣理性的大股東自然會放棄對中小股東利益的侵占行為。同時降低中小股東進行監督的成本。

（3）定向增發、資產收購與公司整體上市。

定向增發是一種融資行為，資產收購是一種投資行為。在上市公司向大股東以定向增發方式收購其資產過程中，雖然并不產生現金流量，但卻導致了上市公司在經營規模、盈利能力、資本結構、控制權結構乃至利益相關者關系等若干方面的重大變化，這些變化都將對公司價值產生一定程度的影響。 

3.2 平衡博弈地位

從前面的分析，我們知道，經理層與大股東合謀令小股東利益受損的根本原因在于小股東只是“一只小豬”，是絕對的弱者。這不僅表現為個體的力量，而且表現在博弈中對信息的理解和掌握不對稱。所以，可以通過平衡博弈雙方的地位來形成更為公平的博弈方式。

（1）適當保持較高的法人股比例。

發達市場經濟中公司運作的歷史表明，公司股權過于分散或過于集中都不利于建立有效的公司治理結構。段亞林運用公共經濟學的理論和博弈論的基本方法，構建了一個小股東監管大股東的完全信息靜態博弈模型。他認為股權分布不均的小股東監管大股東的模型實際上是一個智豬博弈。擁有股權較多的小股東類似于智豬博弈中的大豬，擁有股權較少的小股東類似于智豬博弈中的小豬。股權相對較多的小股東之所以愿意主動提供監管，是因為其提供監管的外部性較少。

下圖是法人股股東監管大股東的“智豬博弈”模型。

在這個監管的“智豬博弈”中，納什均衡只有一個，即持股較多的法人股東監管大股東，而小股東搭便車放棄監管。法人股東出于各自單位利益的考慮， 相對來說會具有更大的監控動力和能力。從而避免控制權完全落入以經理為首的內部人手中而又缺少有效的制約而導致的“內部人控制”問題。

（2）引入機構投資者。

發展機構投資者， 培育具有監督能力的大股東。使廣大的小投資者集合為大投資者，從而實現由小股東到大股東的身份轉變；這樣，公司治理中的“智豬博弈”將演變為“大豬”與“大豬”的博弈，產生治理競爭，從而將對經理層實施真正的雙重監控，減少獨大股東與經理層合謀進行關聯交易盈余管理的可能性。通過機構投資者介入公司治理可繞過“由資產法人制度的健全和改革來實現公司治理改善”這一敏感而又棘手問題，從而趨利避害、有效地解決公司委托代理、激勵約束等關鍵性問題，因此，促使不斷壯大的機構投資者隊伍介入公司治理是現階段快速改善我國公司治理效率低下現狀的根本的現實可行的有效舉措。

4 建立合理的博弈裁判制度

博弈能夠按照規則持續進行的保證是博弈裁判的存在。無規矩不成方圓，對于“博弈”游戲（game）來說，裁判制度的建立健全顯得尤為重要。

（1）建立有效的獨立董事制度。

獨立董事（independent director），理論上是指除了董事身份外與公司沒有任何其他契約關系的董事。我國建立獨立董事在《關于在上市公司建立獨立董事制度的指導意見》第1條有明確體現，規定“‘獨立董事’要維護公司整體利益，尤其是要關注中小股東的合法權益不受損害，獨立董事應當獨立履行職責，不受上市公司主要股東、實際控制人或者其他與上市公司存在利益關系的單位和個人的影響。”

但是，我國的獨立董事制度目前在很大程度上流于形式，難以對大股東和管理當局形成有效的監督。為了使獨立董事制度真正發揮作用，一方面要加強其“獨立”，另一方面也要讓其能真正地“董事”。加強獨立董事的獨立性，可以由證監會來委派獨立董事。這樣就可以避免其由于經濟上或其它方面的原因而無法做到“獨立”。要讓獨立董事真正“董事”，就要保證其不擔任除公司獨立董事之外的其它職務，能有足夠的精力和時間來真正參與到對公司的監督中。

（2）“經濟警察”——CPA應當積極推動對企業的監督。

以公正為主要特征的注冊會計師可以被稱為是這場博弈中的國家級裁判，他們應當擔負起“經濟警察”的監證作用。因此，我們可以引入另一博弈主體——注冊會計師來積極推動對企業的監督。審計機構應當由全體所有者股東來聘請。并且使聘請審計機構費用提高，讓注冊會計師從中獲得的利益很可能遠遠超過任何一個股東。這樣就可以讓注冊會計師和中小股東成為智豬博弈模型中的“大豬”和“小豬”。由于利益的驅使，注冊會計師將會有足夠大的動力去推動對企業的監督。

引入注冊會計師這一博弈主體并使之成為監督企業的主角具有多方面的優越性。首先，注冊會計師所具有的專門知識，使得原先中小股東在信息和知識方面不對稱的劣勢大大減小，其“按按鈕”的成本將遠低于中小股東“按按鈕”的成本，對公司監督的效果也將提高；其次，注冊會計師基于其職業能力能夠作出較為準確的判斷，從而可避免大股東利用小股東在信息能力和經濟能力等方面的劣勢通過同經理層合謀來侵犯小股東以及債權人等其他利益相關者的利益。再次，注冊會計師成為監督企業的主角還能對公司大股東和經營管理層形成一種無形的威懾力，有利于公司的內部治理。

參考文獻

［1］張維迎. 博弈論與信息經濟學［M ］. 上海：上海三聯書店、上海人民出版社，1996.

［2］吳敬璉.控股股東行為與公司治理［J］.中國審計，2001，（8）.

［3］周友蘇.上市公司法律規制論［J］.商務印書館，2006.

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