赤字財政引致通貨膨脹的實證分析

摘 要：持久的赤字財政會引發通貨膨脹。我國已持續執行了近30年的赤字財政政策，財政赤字和國債余額迅速上升，本文從赤字財政影響貨幣供給的角度，實證了赤字財政對通貨膨脹的影響，結果表明我國赤字財政政策對通貨膨脹的影響程度很小。

關鍵詞：財政赤字；國債余額；基礎貨幣；信貸余額；通貨膨脹

中圖文分類號：F810.4 文獻標識碼：A 文章編號：1003-5192(2008)03-0013-04

An Empirical Analysis on Inflation Induced by Deficit Financing

TU Li-qiao

(The Management School of HUST，Wuhan 430074，China)

Abstract：Persistent deficit financing may induce inflation. Deficit financing policy has been executed continually for nearly 30 years in China，fiscal deficits and public debt balance are rising quickly. In the aspect of deficit financing affecting money supply，the article demonstrates the effect of deficit financing on inflation. The result indicates that there is a little effect of deficit financing on inflation.

Key words：fiscal deficits；public debt balance；base money；credit balance；inflation

1 引言

Sargent和Wallace指出持久的赤字財政遲早會引致財政赤字的貨幣化，從而產生通貨膨脹^[1]。我國財政收支自1978年以來，除在1978、1981和1985年稍有盈余外，一直處于赤字水平，那么我國的赤字財政政策是否影響到通貨膨脹呢?

一般人們認為赤字財政在不可持續的情況下才會引發通貨膨脹，土耳其1994年爆發的經濟危機，波蘭1989年出現的惡性通貨膨脹，拉美國家1980~1990年間經濟的急劇下降和通貨膨脹的顯著上升等均是赤字財政不可持續的結果^[2~4]。當赤字財政可持續時，政府通常不會直接將財政赤字貨幣化，此時通貨膨脹主要取決于中央銀行的貨幣政策，因而赤字財政與通貨膨脹之間不會表現顯著的關聯性。但是國債作為赤字財政的產物，不僅是彌補財政赤字的工具，也是活躍在資本市場和貨幣市場的金融工具，即使財政赤字沒有貨幣化，國債對貨幣供給的影響依然存在，而且隨著國債交易方式的不斷創新，國債的金融特性愈加突出，財政政策與貨幣政策的聯結隨之也愈加緊密。

通貨膨脹的形成過程較為復雜，最直接的成因就是貨幣供給量超過了貨幣需求量的彈性限度，從而導致貨幣貶值和物價上漲。既然國債影響到貨幣供給，那么赤字財政與通貨膨脹就有著內在的聯系，只是兩者的聯系隨赤字財政的可持續與否表現出相對的強弱。從國外的實證來看，高通脹或惡性通脹基本上是赤字財政不可持續直接所致，因此經濟學界對政府的赤字財政政策頗為關注，分析和檢測赤字財政可持續性的方法也在不斷推陳出新。在赤字財政可持續的前提下，中央銀行才可能保持相對的獨立性，因而研究財政的可持續性對預防高通脹的發生非常必要，但這并沒有揭示出赤字財政與通貨膨脹的內在聯系。能否從貨幣供給的角度來探討赤字財政對通貨膨脹的影響呢?這確實有待探討，因為弄清楚這個問題對確定合理的財政政策，更好協調財政政策與貨幣政策尤為重要。

2 文獻回顧

通過實證充分表明持久的財政赤字必然引致通貨膨脹的有關文獻并不多見。King和Plosser分析美國等13個國家鑄幣稅的決定因素時，發現財政赤字與基礎貨幣、通貨膨脹之間不存在因果關系^[5]；Dornbusch et al.以高通脹國家的經濟數據為樣本，運用葛蘭杰因果關系檢驗和方差分解技術，得出財政赤字趨于調節而不是驅動通貨膨脹的結論^[6]；Fischer et al.以94個國家為對象，通過面板數據模型證實財政赤字只是高通脹的主要原因，在低通脹的環境下財政赤字沒有明顯的通脹效應^[7]，Cato et al.經實證也得出了相同的結論^[8]。財政赤字與通貨膨脹間的聯系在實證中沒有完全體現，很可能與計量經濟技術的發展程度有關。

赤字負擔率和國債負擔率是衡量赤字財政的兩個關鍵參數，合理設定這兩個參數的上限為有效降低赤字財政對通貨膨脹的影響提供了有力保證。Leeper指出貨幣政策對物價的影響依賴于政府所采取的財政政策^[9]；Woodford提出財政政策在一定條件下可以單獨決定通貨膨脹^[10]；正因如此，《馬約》明確規定赤字負擔率上限為3%，國債負擔率上限為60%，并要求歐盟各國嚴格遵守。限定赤字負擔率和國債負擔率雖然遭到了一些專家的質疑與批評，但贊成的聲音始終占優勢地位。Beetsma和Bovenberg闡明了貨幣一體化必定推動歐盟各國赤字預算的擴張和國債規模的增加，從而造成貨幣政策難以完全控制通貨膨脹，因此限定財政赤字大小和國債規模有利于增強貨幣政策的可信力和提高社會福利^[11，12]。Bergin論述了歐盟的物價水平由各成員國的財政預算共同決定，其中一國國債規模的上升可以提高整個歐盟的物價水平，所以需要設計財政規則限制各國的國債水平^[13]。Dixit指出如果歐盟各國自由制定和實施本國的財政政策，將會攪亂歐洲央行的貨幣政策，因而約束歐盟各國的財政赤字和國債規模非常恰當^[14]。Annicchiarico基于Yaari-Blanchard世代交疊模型，論證了財政赤字對通貨膨脹的影響取決于國債規模的大小，國債規模越大，財政擴張后的物價波動幅度就越大^[15]。圍繞財政赤字、國債規模和通貨膨脹的聯系并由此探討財政政策與貨幣政策的相互影響，仍是經濟領域極其關注的課題。

當今只有歐盟明確了財政赤字和國債規模的上限，由于歐盟是實行“集中的貨幣政策，分散的財政政策”的區域，各國政府存在增加赤字預算以促進經濟增長、并且只承擔部分通貨膨脹成本的沖動，因此這兩個參數上限的規定有助于維護歐盟的貨幣穩定，事實表明的確如此。其他國家盡管沒有明確這兩個參數的上限，但對照歐盟的規定一些國家也是格外關注這兩個參數，日本1997年曾提出：至2003年國債負擔率下降到60%，赤字率下降到3%^[16]，畢竟持久的赤字財政可能引發較高的通貨膨脹，進而危及到社會的穩定和經濟的增長。

3 實證結果

本文以我國1978~2006年的居民消費價格指數CPI、基礎貨幣量MB、金融機構的信貸余額CR、國內生產總值GDP、國債余額DEB、財政赤字DEF等時間序列數據為樣本，通過國債余額與貨幣供給量之間的聯系，探討我國赤字財政對通貨膨脹的影響大小。通貨膨脹率π以CPI的相對變動大小表示，SMB表示MB的增長速度，SCR表示CR的增長速度。數據來源：中國資訊行和中國國家統計局。

由表3可知，財政赤字與國債規模之間存在雙向因果關系，財政赤字的擴張推動國債余額的增加，反過來，國債余額的增加又促進了財政赤字的擴張。因此，財政赤字對通貨膨脹的影響間接通過對國債余額的影響而產生作用。

4 結果分析

從實證結果來看，赤字財政對通貨膨脹的影響路徑為：國債余額影響著金融機構的信貸余額，而金融機構信貸余額的增長速度影響著通貨膨脹率，財政赤字對通貨膨脹的影響間接通過對國債余額的影響而發生。根據(3)、(6)兩式推算，我國國債余額每增加10%，由此引致的通貨膨脹率僅達0.306%，因此可以認為我國的赤字財政政策對通貨膨脹的影響程度很小，這一結論與馬拴友等通過VAR模型研究的結論^[17]一致。

根據(4)式可知我國赤字財政政策對基礎貨幣沒有產生影響，究其原因主要有兩點：一是我國財政收支處于可持續的均衡狀態，未出現財政赤字的貨幣化；二是我國以發行中長期國債為主，而且投資對象為個人的憑證式國債份額較大，可用于中央銀行公開市場操作的短期國債數量極少，導致國債在中央銀行資產業務中的占比很小。雖然國債對基礎貨幣沒有產生影響，但通過商業銀行等金融機構以國債為媒介的信用創造活動，國債對信貸資金產生了顯著影響。受國債品種、交易方式、市場參與者等多方面因素的制約，我國國債對信貸資金的影響力仍然有限，國債余額每增加10%，由此直接帶來信貸余額的增加只有1.73%。

控制通貨膨脹是貨幣政策的首要目標，國債的出現提高了商業銀行等金融機構經營的靈活性，也增加了貨幣政策宏觀調控的不確定性，因此準確把握赤字財政對通貨膨脹的影響有助于提高貨幣政策的有效性。鑒于目前我國的實際情況，考察赤字財政對經濟增長的貢獻度以及財政收支是否保持著長期穩定關系仍是制定赤字財政政策的重要依據，尚且不必考慮赤字財政引發較大通脹的可能性。當然，如果通貨膨脹率已經處在比較敏感的水平，為配合貨幣政策作用的發揮，赤字財政政策應有相應的調整。

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