“再融資門”：中國股市的“新課程”

在監管層的猶疑觀望之中，市場則選擇了毫不猶豫的下跌，開始了不斷尋底的過程。網上流傳的一個頗具諷刺意味的段子是，一個股民喜道：“我終于抄到底了，這兒就是18層地獄!”閻王點點頭，轉身自言自語道：“幸虧地獄通過再融資擴建到了36層……”

“保護中小投資者，就是保衛華爾街”。這句美國證監機構的名言在2008年中國股市震蕩、尤其是被稱為“最后一根稻草”的中國平安再融資事件引發的市場恐慌中，對股民的憤怒和各方的譴責無疑是一個強有力的支持。

在中小投資者對股市的“信心”乃至“信仰”仍然在尚未平息的“再融資門”事件中接受“水深火熱”的考驗之時，“始作俑者”中國平安以及緊隨其后的浦發銀行的社會責任也在經受著各路拷問，而證監會的監管職責以及監管法規的漏洞也正引發著新一輪的反思。

這對于市場和政府各方都是一場全新的考驗。在中國資本市場仍處在 “新興加轉軌”階段的背景下，如何保護中小投資者，如何實現強弱方的利益均衡和市場的健康發展？這門我們一直在研習的“老題目”在存在著無數機緣和玄妙的“再融資門”事件面前，無疑又成為需要各自“付費”的“新課程”。

上市公司：社會責任值多少錢？

上市公司再融資本無可厚非，但是，這種市場行為如果忽略時機、規模等諸多因素的，就可能演變成為惡意圈錢行為，給投資者造成傷害。

2008年1月21日，再融資1200億元的公告一出，中國平安的股價暴跌，其3月17日的收盤價是59.82元，與1月18日的股價相比，投資者每股損失38.39元。而在其后引發的滬深股市暴跌中，數萬億元市值灰飛煙滅，投資者的損失慘不忍睹。

不管中國平安是否充當了股市暴跌的“替罪羊”，可以肯定的是，在股民欲哭無淚的股市暴跌過程中，中國平安毫無疑問成為最為直接的“導火索”。所謂“錯誤的時間”就在于此，但單純的時間錯誤尚可原諒，怕就怕動機不良。

資本市場具有逐利性，追求利益最大化是每個市場主體的特性。但在市場博弈的過程中，任何一個理智的、對市場有深刻認識的主體都應該對市場的承受能力、其他利益相關方的利益和整個市場的健康發展有所顧及。而在中國平安這招“妙棋”中，如果再融資計劃獲得批準，由于增發價格要參考前20個交易日的均價，股價下跌就能使一些人獲利；如果計劃不能通過，則可以通過再融資制造出來的強大利空因素做空股市，以便為一些利益集團低價建倉提供便利。也就是說，無論再融資計劃最終是否獲得通過，上市公司都是贏家。在這種情況下，散戶投資者是最大的受損者，整個大盤也必然在股民信心根基動搖之時受到重挫。

這使得中國平安作為剛上市不久、幾乎談不上對投資者有任何回報的上市公司的“社會責任”遭到強烈的質疑，同時，在對其再融資用途的不無依據的猜測中，圈錢、犧牲散戶投資者利益謀求外資股東利益，更成為眾人詬病的靶心。

相對于散戶投資者而言，上市公司無疑具有強勢地位，強者一旦攻伐無度，便會造成社會利益的嚴重傾斜，因此強者似乎天生就被要求承擔兼顧利益均衡的社會責任。但在逐漸市場化的資本市場中，所謂“社會責任”對于上市公司到底值多少錢？

2004年，深交所著手研究企業社會責任問題，并于2007年9月發布了《上市公司社會責任指引》，成為全球第三家發布此類指引的交易所。這一舉措得到了部分上市公司的積極響應。據了解，2006年度共有21家深市公司發布社會責任報告。但據深交所相關部門人士稱，已披露的社會責任報告存在的共性問題是報喜不報憂，且定性描述多、定量分析少，宣傳做秀味道過于濃厚。對社會責任的積極響應以及宣傳做秀的傾向說明，上市公司對社會責任及其樹立的公司形象問題并非毫不在意；但社會責任報告中存在的問題也說明，上市公司對其社會責任的理解還處于淺層階段，而這種鼓勵性的規定對社會責任的約束力度也極為有限。

一個堪為命門的事實是，上市公司與投資者尤其是散戶投資者的利益沒有同向性聯系，如果沒有外力制約，單靠上市公司“良心發現”或者單純通過“道德譴責”來約束難免有些勢單力薄。君不見，本應該承擔著“救危扶難”角色的保險公司——中國平安卻正在置大眾的呼聲于不顧，制造著本輪牛市以來最大的災難。因此，社會責任不應該僅僅是用于振臂高呼的絢爛說辭，從本質上說，“責任”是一種利他的義務，因此是需要有某種約束來保障的，比如經濟上的連帶損失、行政或法律上的制裁等。

證監會：市場化與“救市”

就在人們以“社會責任”之名聲討中國平安天量融資的同時，作為制衡力量的政府部門也為其責任問題傷透了腦筋，哈姆雷特式的叩問同樣光顧了證監會的決策者們：“市場化”還是“非市場化”，這是一個問題。

中國平安等上市公司相繼推出巨額再融資計劃后，證監會新聞發言人表示，上市公司再融資，是市場實現資源優化配置的重要方式之一，但絕不應是惡意“圈錢”行為。雖然上市公司提出再融資議案是上市公司按照法律要求通過內部法定程序的自主行為，但上市公司在做出再融資決策前，應根據市場情況和自身實際需求，慎重考慮籌資規模和籌資時機，慎重考慮投資者的承受能力。中國證監會在正式受理發行人融資申請后，將視市場情況以及融資方案的可行性、合規性，依照法律法規要求對發行人的融資申請進行嚴格審核。

次貸風波席卷全球、國內銀根緊縮、資本市場資金面普遍吃緊，這就是中國平安選擇的天量融資的時機。財務數據則表明，中國平安每股現金含量為2.69元，顯然并不缺錢。而且，據國際投行估算，再融資將使平安2008財年每股收益預期下降2.8%，股權回報率也將降至14.4%，對于廣大投資者顯然也并非利好。

然而，由于中國平安的股權結構使然，再融資在股東大會上得以高票通過，再融資的棘手之球即將被拋到證監會的身邊，證監會將如何審核這一具有極大外部效應的公司融資問題，成為民眾們關注的焦點。

而證監會在不同時期所進行的模棱兩可的表態，既反應了該部門在天量再融資問題上的慎重，也凸顯了相關決策者的焦慮。

早期看，支持市場化解決的言論占據主流，從“上市公司再融資是資本市場的重要功能”，到“投資者可以充分發揮市場約束作用”，到“并不存在惡意（圈錢）的問題”，再到“市場本身有自身的平衡機制”……

證監會副主席范福春則表示，中國股市還是處于轉軌中的新興市場，有些波動是難免的，投資者要有一定的風險心理準備。他認為，如果投資者對一件事情看法不一的時候，可以“用腳投票”，而不應該是對一家公司有意見，反而想找一個裁判員來評判，市場本身有自身的平衡機制。這樣的表態一度被媒體解讀為“政府不救市”，從而引起市場更大的恐慌。

沒有所謂“救市”，但應有應急機制，中國證監會市場監管部副主任歐陽澤華隨后的表態讓民眾的恐慌情緒有所緩解，中國的投資者結構和國外不一樣，市場60%左右是個人投資者，這就決定了市場有不理性的地方，這就需要堅持中國特色的發展方略。采取合規合法的手段維護市場穩定，這既合乎情理，又合乎監管規則。這在國外也是不鮮見的，是各方都能夠接受的。

在監管層的猶疑觀望之中，市場則選擇了毫不猶豫的下跌，開始了不斷尋底的過程。網上流傳的一個頗具諷刺意味的段子是，一個股民喜道：“我終于抄到底了，這兒就是18層地獄!”閻王點點頭，轉身自言自語道：“幸虧地獄通過再融資擴建到了36層……”

由再融資而引發的此輪大跌已經成了很多投資者的“地獄”。盡管“市場化”還是“非市場化”的問題值得決策者們認真考量，但是從短期來看，市場已進入恐慌性殺跌，到了為市場恢復信心的時候了。此時，政府堅決而有力的表態或行動將為股民們帶來地獄里的亮光。