３Ｃｏｍ收購棋局 華為巧奪Ｈ３Ｃ？

（特約撰稿 林雪松）華為與3Com之間長達4年的利益糾葛，華為幾乎都是“步步為贏”。而近日華為與貝恩投資聯手收購3Com，更是一著設計精妙的棋局：華為大施“蛇行”策略，或許并非為贏得3Com公司的控制權，而是為了“失而復得”H3C。

9月28日，貝恩投資聯手華為收購3Com的消息一出，3Com股價便在次日大漲34.24%，達到4.94美元。但一向長于收購的貝恩投資顯然對此早有預計，這也是其開出每股5.3美元高價的直接原因——在過往的一年中，3Com最高股價也只是5.24美元。

就在業界、特別是中國媒體擔心華為的參與是否會引發美國安全部門和外國投資委員會的介入時，3Com的一些股東已經走出另一步——他們糾集起來，對3Com的現任董事提起訴訟，指責這些董事違背了信托責任，以“過低價格”出售3Com。這份訴訟里，不僅包括了3Com前董事，甚至包括了還沒有“完成購買”的貝恩資本和華為。

“注水”3Com為何搶手？

面對超過44%當日股價的溢價收購，3Com的股東仍然認為“價格過低”，這顯然有借勢漲價的嫌疑。

全球業績不佳的3Com，如果單純依靠自己，不僅無法重振20世紀90年代的雄風，甚至無法應對即將到來的一個接一個的危機。2006年11月，3Com開出8.82億美元的高價，收購了華為在合資公司華為3Com（后更名H3C）49%的股份。因為一直增長乏力，希望通過H3C獲得增長機會，3Com在競購H3C的過程中不惜血本，甚至顯得過于“孤注一擲”。然而，8.82億美元的現金購買支出，無疑進一步拖垮了規模本就在萎縮的3Com。

為了支付給華為公司收購費用，3Com以H3C為主體，向多家機構貸款4.3億美元，并承諾在2012年9月28日前償清。然而，3Com持續多年的虧損并沒有因為競購H3C成功而得到扭轉：2007年9月，3Com公布的2008年一季度財報表明，公司仍然處于虧損狀態，并且虧損額較去年同期還在進一步擴大（從1410萬美元到1870萬美元）。

中國市場對于3Com而言，重要程度已經超越了北美以外的所有市場。2006年，3Com全球銷售收入大致為12億美元，而H3C則達到了7.12億美元。盡管如此，市場對于3Com不計代價競購H3C并不認可，就在競購H3C成功的當日，3Com股價不升反降。而在隨后的第一個季度，H3C的銷售額就比上個季度下降了10%左右（1.95億美元下降到1.76億美元），這更是讓3Com感到壓力重重。一旦華為和3Com就H3C收購達成的為期18個月的競業協議到期或失效，H3C的銷售額進一步大幅下滑似乎在所難免。在這一前提下，如何確保獨立運營下在2012年前償清貸款？3Com出售已經在所難免。

1999年時，3Com全球收入仍然多達57億美元，但是和思科公司的直接競爭，特別是收購策略上的疏忽，使得3Com在產品線上敗于思科，被擋在了核心網這個“高回報”產品線之外，并因此一蹶不振。之后，3Com就鮮有贏利，甚至于從2000年至2007年，3Com更是經歷了持續7年虧損的長期低迷局面。

如今，曾經籠罩在3Com頭上的“以太網王者”的光環早已毫無價值，吸引貝恩投資和華為的，也不再是3Com曾經引為自豪、壓過思科的以太網技術，而是分布全球的渠道和北美的大型企業客戶。然而，大型企業客戶的保留時間還能維持多久，已無法明確判斷了。

在此前提下，貝恩投資聯手華為，以22億美元收購市值15億美元的3Com（包括其旗下最重要的全資子公司H3C），對于3Com來說，不啻為福音，而少數3Com股東的價格訴訟在此時出臺，無異于“哄抬物價”，除非市場因素出現，否則并不能左右3Com的出售進程。

華為再選“蛇行”策略

擅長資本之道的貝恩投資對3Com出手，業界的判斷是，將3Com私有化，而后進行整合，并尋求出價更高的買家。而聯手華為進行收購，更是這場收購案中最大的看點。自2003年“思科訴華為”案以來，華為和3Com之間的種種糾葛，就異常引人注目。在2007年3月和3Com完成H3C的交易之后，外界就已經將兩者的關系定位成“企業網領域的新對決者”。因此，此次華為愿意聯手收購3Com，多少有些出乎市場的預料。

幾輪交易之后，華為可謂在3Com身上賺得盆滿缽盈：在和3Com合資建立H3C的過程中，華為幾乎全部是以技術和產品入股，并沒有做大的投入。在2005年10月，華為根據公司建立之初的合約，以2800萬美元的價格，將2%的股份轉讓給3Com，表面上讓3Com獲得了51%的控股權，為自己從H3C合理抽身提供了基礎，讓業界認為，并非華為愿意放棄H3C，而是3Com過于急切地希望獨攬。隨后，通過和3Com競購，華為出讓其余49%的全部股權，獲得了8.82億美元的現金收入。

在競購協議達成之后，3Com就明確表示，希望華為能夠持有3Com部分股權，以便雙方能夠在戰略上達成合作。這種意圖的背后，是希望華為不要立即支取全部股權的現金，然而，華為對此似乎并不感興趣。這迫使3Com在拼湊了全部現金儲備和短期投資收入之后，還額外通過高盛投資借貸了4.3億美元，以解按照合同支付給華為的燃眉之急。

與此同時，華為利用H3C的產品線短板，一方面履行合同，在企業網市場持觀望姿態；另一方面，則開始在高端路由市場發力，和H3C開始了零星競爭——H3C在高端路由產品線上的不足，以及舍棄華為交換產品優勢品牌Quidway（改用H3C替代）的失策，已經導致了H3C在高端市場銷售的下滑。一旦華為在競業協議到期之后在該市場發力，結果可想而知。

在華為、貝恩投資聯手購買3Com的現階段，H3C的估值是否還能達到2006年11月競購合同簽訂時的1.78億美元，已經顯而易見。而此時，如果傳言屬實，按華為購買3Com公司16.5%股權的價格計算，華為的支出僅為3.6億美元左右。貝恩投資聯合華為收購3Com，意圖并非在于資本，而是希望通過使華為成為3Com股東，能夠使兩者達成戰略合作，進而使H3C在中國市場繼續獲得華為的支持，而華為不會直接進入企業網市場。

從華為的角度看，如此策略既能保證使H3C長久地成為自己產品的渠道商，同時能借助于H3C，一高（華為）一低（H3C）兩方面對共同的對手思科形成最大鉗制和競爭。而華為不選擇在出售H3C時持股，反而聯合資本機構介入3Com，采取這一“蛇行”策略的目的，更大程度上是為了避免受制于3Com，先完全退出再強勢介入，增強自主性。

3Com和H3C孰輕孰重？

有媒體判斷，華為介入3Com，是試圖借3Com重新打入北美市場。然而，就3Com當前市場占有率和市場地位而言，似乎很難幫助華為重新對抗強大的思科，特別是鑒于華為曾經從北美市場撤出，短期內回到北美市場的可能性并不會太大。因此，盡管華為通過收購持有3Com的股份，但是有理由相信，其目的更多的還是在國內企業網市場，這也是和貝恩投資聯手收購3Com時，華為表示將在H3C的相關市場領域會保持“克制”的原因。

從收購過程中達成的協議來看，華為在此次收購中更多是起到輔助作用，并不能在3Com公司的隨后運營中擁有主導權。其作用，一是幫助貝恩投資增強3Com的潛在市場價值；二是在自己成為3Com全球客戶的同時，使得H3C在中國市場繼續更多地采購自己的產品，甚至不排除“先幫助貝恩投資購買3Com，繼而達到重新控制H3C”的可能。

同時，也有理由相信，正在全球處于迅速上升態勢的華為，并不會對長久低迷的3Com感興趣，而是“醉翁之意在H3C”。3Com多次采用縮減成本、裁撤人員策略，并未改變其虧損狀態;與此同時，和3Com全球持續、長期虧損形成鮮明對照的是，H3C在中國市場三年來市場占有率快速攀升，只是在華為撤股后才有所回落。

華為無論是以“3Com股權+現金”還是以“3Com股權+更高端技術和產品線”，適時介入到H3C并取得控制權，都能夠使H3C重新回到華為控股期的強勢狀態，而這無論對華為還是對3Com，以及3Com的控股方而言，都是更好的選擇。

對于美國政府或外國投資委員會是否會干涉到此次交易，參與交易的三方也都不會過于擔憂。即便交易無法達成，華為也完全可以通過借貸轉移方式，從貝恩投資手中獲得H3C的相關控制權。鑒于華為圍繞H3C的多次交易，曾經獲得過中、美兩國相關政府部門批準，再次交易也不會遭遇困境。而3Com在自身價值大大縮水之后，能夠再次賣出如此高價，對于3Com股東而言，也是好消息，這也是為何此次出售建議能夠獲得3Com董事會全票通過的原因。

另外一個值得關注的細節是，2006年10月，在和3Com競購H3C過程中，華為就曾和貝恩投資聯手競標，抬高H3C價格并成功地賣給3Com。如今，在成功地將3Com收入囊中之后，貝恩和華為將如何劃分利益，將是今后一段時間內吸引眼球的事件。