空頭陣營——安邦：正常估值應回落３０％

在股票占比最高的國有企業并沒有發生翻天覆地的改變之時，資產價格卻發生了天翻地覆的變化，這就意味著泡沫。一個簡單的道理就是：爛資產賣到這樣的價格，一定是會出問題的，即使市場上賣的只是一些爛蘿卜白菜，也會有人找回來“算賬”。只看資金供給足夠充分、只看儲蓄的龐大規模足以支撐股指繼續上漲，這顯然是片面的。

A、H股股價分歧嚴重

以資金比中國更為充沛的國際市場為例，香港股市的表現就沒有內地股市這么瘋狂。

近日，作為第二家A+H同步上市的國內商業銀行——中信銀行，在上海證券交易所和香港聯交所成功掛牌上市，并同時創下了今年以來全球融資規模最大的IPO。以4月27日為例，中信銀行A股開盤報9.21元，盤中快速沖高，A股收盤時報11.37元，較其發行價5.80元大漲96.03%；H股高開20.82%報7.08港元，之后一路走低。其H股收盤時報6.68港元，較其發行價5.86港元漲幅僅為13.99%，與A股走勢形成鮮明對比。

中信銀行在滬港兩市的差異表現，反映出兩地市場情緒的不同。當日中信銀行A股和H股收盤價格比高達1.7∶1。中信銀行這樣具有指標性意義的股票，其A股和H股股價的比值，其實提供了一個相當不錯的參照系。這就是說同一只股票，境外股價要比境內低41.2%，而境內的股價則比境外的股價高70%。這一比例不僅說明了分歧的存在，而且還說明國內外投資者對于股票的估值，實際上已經非常嚴重。

不論怎樣，如果我們去掉一些特殊的因素，比如新上市股票有沖得過高的現象，對銀行業前景的評價不同等，恐怕A股價格相對于H股來說，被高估20%到30%應該是可以的。或者說內地A股股價存在20%到30%的泡沫，也是可以的。

對于這種情況，有國內投資機構的不少經濟學家認為，中外對中國股市產生嚴重分歧是因為國內的人太有錢了，國內流動性過剩。這種看法實在是不能令人信服，因為流動性過剩實際上是全球性的，那為何香港股市卻不發生類似中國A股的事情？

股價市值占GDP的比重虛高

實際上，我們可以從各國的股價市值占GDP的比重一窺中國股市的泡沫狀況。東南亞地區的發展中國家，如泰國、印尼、馬來西亞等國，股市市值與GDP比值一般在80%上下，發達經濟體如美國，股市規模已超過GDP的200%，歐洲主要國家則在90%～100%之間。

中國在2000年股市市值已經上升到占GDP的50%，不過隨后2001年崩盤。為何？實際上，中國股市根本就不能看總市值，因為真正交易的是流通市值。就目前而言，中國股市僅有4萬億多一點的流通市值罷了，但我們卻把它當作近16萬億的總市值、占80%的GDP在炒作。試問，4萬億的流通市值又如何能夠替代16萬億的總市值？最后的結果必然是流通市值因難以承受之重而崩潰。

在非全流通的內地股市，無論股價虛高到怎樣的程度，非流通股東都無法套現，難以直接干預股價，因而，這實際上是內地股市長期以來股價虛高、坐莊投機盛行的一個重要前提。中國股市恐怕要回落30%才能算得上是相對正常的估值水準，否則現在漲得越高，將來跌得越狠。