１０年封基功與過

歷來對封閉式基金折價的批評不絕于耳；而2007年封閉式基金在較高折價背景下創造的巨額可分配收益，也使年底封閉式基金分紅問題再度成為輿論焦點。有評論認為封閉式基金天生就是有缺陷的產品，使眾多投資者對封閉式基金包括新推創新型封閉式基金的投資價值產生嚴重質疑。究竟如何看待封閉式基金的功過是非呢?

優秀封基業績可追巴菲特

由于封閉式基金的資產配置在推出之初便被法律嚴格界定為股票的投資比例不得高于80％，國債投資比例不得低于20％，將其業績與股票投資比例最高可達95％的股票——股票型基金(根據中國銀河證券股份公司基金研究中心的分類，以下同)相提并論，顯然是不公正的。

而如果與資產配置接近的混合一—偏股型基金相比，封閉式基金的業績足以與之平分秋色。截至2007年10月19日，封閉式基金過去一周、一個月、三個月、六個月、一年、兩年、三年平均凈值增長率分別為-1.69％、3.17％、29.04％、60.76％、120.28％、190.89％、366.77％和354.64％，而混合——偏股型基金同一期限的凈值增長率分別為1.98％、1.97％、30.21％、58.95％、122.52％、191.11％、380.66％和345.27％，兩者幾乎不分軒輊。

封閉式基金的超長期業績更是可以笑傲江湖。截至2007年10月19日，34只傳統封閉式基金非加權平均累計收益率高達529.86％，即使從首只封閉式基金成立的1998年9月算起，凈值年復合增長率也達到20％以上；而同期上證指數累計漲幅為477％左右，年復合增長率僅為17％左右；可以說封閉式基金在超長期整體跑贏大盤，這是一份相當出色的成績單。成立于2000年7月份的基金興華累計收益率高達1095.51％，年復合增長率高達36％，更是足以與股神巴菲特媲美。

封閉式基金具有相對大多數開放式基金的交易便利優勢。由于可通過場內交易系統買賣，其一買一賣的交易成本約為0.7％，遠較資產配置接近的混合——偏股型基金申購贖回費率總計2％低很多。雖然存在可上市交易的開放式基金(如LOF和ETF)，但數量較少，如混合——偏股型LOF僅有5只，或者上市交易規模極為有限，有的LOF一天也沒有成交。

有輿論認為封閉式基金應當發揮其規模固定、有利長期持股的優勢，這是苛求。基金只要能為持有人實現資產長期穩定增值，采取何種投資風格有自主選擇權。從波動幅度、風險系數和夏普比率看，封閉式基金的風險控制做得不比資產配置接近的混合——偏股型基金差。這對于沒有申購贖回壓力的封閉式基金來說已屬難得。當前績優藍籌股也存在較大泡沫，要求長期持有反而可能違反價值投資原則。

折價分紅實為炒作題材

封閉式基金為原始份額持有人創造的財富，遠大于折價所導致的損失。截止2007年10月19日，39只封閉式基金加權平均折價率降低到29.17％，離到期日最遠的基金通乾折價率也縮減至31.32％。即使考慮折價，并從封閉式基金開始發行的1998年算起，34只傳統封閉式基金的交易價格菲加權年復合漲幅也達到17％，即原始份額持有人即使現在出售，同樣能取得跑贏大盤的收益。基金興華33％的交易價格年復合漲幅更是讓人刮目。與考慮折價后的高收益相比，折價真的就如此不可容忍嗎?

折價對作為主體的二級市場份額持有人更無損失一說。目前封閉式基金的絕大多數持有人是二級市場份額持有人，而非原始持有人。據華夏基金公司統計，基金興華最初有30多萬原始持有人，到2006年僅存6萬人，占比不到20％。而眾多二級市場份額持有人投資封閉式基金的目的，是通過炒作謀取差價。炒作需要題材和概念配合，而折價和分紅無疑是最能制造行情的題材。對這些人來說封閉式基金折價并無帶來損失一說。將封閉式基金二級市場和股市比較，這一點便很容易理解。

說大部分封閉式基金持有人都要求分紅不一定屬實。不可否認封閉式基金的機構持有人(尤其是原始份額持有人)如社保基金、大型保險公司等，確實存在一定的分紅要求，這可能是出于獲取穩定收益的需求和免征資本利得稅的考慮。但與開基相似，大部分持有人更重視基金凈值的高成長性，以及在此基礎上二級市場交易價格的上漲，而不是分紅。在分紅問題上大做文章的，更多是在二級市場的投資者，并以此為封閉式基金創造獨特的題材和獨立的行情機會。

激勵不足是創新封基要害

每一種委托理財方式在制度設計上均有其比較弱勢，封閉式基金也不例外，只不過中國封閉式基金的制度革新牽涉到立法修改，解決難度較大。傳統封閉式基金存在的核心問題是對基金管理人的激勵和約束。與做好開放式基金可實現持續凈申購，多提管理費激勵管理人相比，封閉式基金規模的固定性使其“旱澇保收”，管理人沒有激勵將其做好；而持有人大會流于形式，對管理人的制約甚弱。分紅會縮小封閉式基金規模以致削減管理人提取的管理費，基金管理人喜歡分紅才是不合情理。

針對傳統封基的某些弱勢，創新型封閉式基金在制度革新上作出了有益嘗試，如大成優選和國投瑞銀瑞福進取等引入了救生艇條款、業績報酬激勵機制、損失彌補機制或強制分紅機制，但很難認為其取得了實質性突破。對管理人的利益激勵革新仍不夠有力，管理人的收入仍主要限于固定規模提取的管理費，這是創新型封閉式基金的關鍵性弱點；持有人對管理人的實質性約束基本未觸及；對于從中國臺灣借鑒過來的“救生艇”條款，只要對封閉式基金的交易價格稍加擾動，便無法滿足。部分創新型封閉式基金的條款過于復雜，連專業人士都難以讀懂，普通投資者要理解和接受更是難上加難。

投資接近封轉開基金是良策

對準備進人封閉式基金二級市場的投資者而言，在一年左右實現封轉開的封閉式基金可納入其中期資產配置。盡管基金公司缺乏激勵將最好的基金經理配備到到期時間較遠的封閉式基金，但為了讓快到期的封閉式基金封轉開之前一段時間能夠表現良好，從而吸引更多的集中申購資金，基金公司通常會在這些封閉式基金封轉開前一年左右將較好的基金經理配置到相關基金上，該基金通常能夠在接下來的一年中有較好的表現。再加上利用折價低風險套利的機會，配置這類封閉式基金通常會獲利匪淺。