日元升值之路依舊坎坷

新年過后，日元成為外匯市場公認的寵兒。似乎一夜之間，日元就成了香餑餑，人人爭搶。盡管日元升勢迅猛，但仔細分析背后的原因，卻存在諸多不確定性。

首先，日元本輪升勢由套利交易開始，會不會隨著套利平倉的結束而完結？大家都知道，息差就是套利交易的成本，這直接決定著融資的吸引力。日本在2005年結束了通貨緊縮，并在2006年加快了經濟復蘇，通脹水平也在低位緩慢抬頭，為了經濟平穩快速發展，日本未來肯定將逐步升息。但這個過程究竟會持續多長的時間，利率水平最終會達到什么水平，沒有人可以給出肯定的答案。這就為可能出現的套利行為再次創造了投機機會。

目前，日本的利率水平是0.5%，預計年底前還有兩到三次升息機會。那么，日本的利率水平最多會升至1.25%，相比主要工業國家仍處于較低水平，存在套利環境。但是，目前息差交易的平倉很可能是短期的獲利回吐行為，中線或長線的套利頭寸還沒有被真正威脅，如果投資者發現日元升值步伐并不如預期強勁，反而會向下打壓，以重新獲得買入其他貨幣的機會。這一點需要投資者警惕，不能對日元升值盲目樂觀。

其次，日本政府能否允許日元出現大幅升值？國家制定政策的前提都是維護本國經濟的發展。尤其是西方國家，為了保護大型企業的利益，多數時候會采取必要的措施，日本政府也不例外。去年，很多日本企業在日元弱勢的保護下，憑空增加了近30%的利潤，有的甚至達到了60%。僅靠弱勢日元就可以獲得如此豐厚的額外利潤，對日本政府或企業來說肯定非常受歡迎。弱勢日元加大了日本企業在國際上的競爭優勢，憑借低廉的成本，其在歐洲地區的出口比重不斷上升。這也是為什么歐洲官員不斷抱怨日元匯率低估的原因。

雖然日本政府已默認了日元的升值，但是這個過程多半是溫和的，循序漸進的。從今年1月日本央行的利率會議看，日本政府其實是壓制了升息速度。盡管有報道稱，豐田等大型企業已經做好了日元升值的準備，采取了必要的對沖措施。但畢竟大多數日本中小企業很難承受日元升值，需要政府保駕護航。如果日元過快升值，匯率優勢變成隱性炸彈，將引發日本企業對政府能力的懷疑，造成國內的不滿情緒。過去幾年日本央行對外匯市場的干預，多數都是因為這個目的。因此，日本政府的態度值得投資者關注。

第三，日本經濟是否能夠支撐日元持續走強？一國貨幣真正走強，歸根結底還是該國經濟的真正強盛。盡管日本經濟的整體運行趨勢良好， 2006年第四季度GDP增速強勁，但CPI水平卻呈逐步下行趨勢，通脹壓力并不是十分明顯。同時，工業生產和零售銷售數據也分別有不同程度的回落，說明日本經濟增長的道路還存在諸多變數。按照經濟學原理，太過強勢的貨幣會部分阻礙該國經濟發展。因此，日元短期大幅上漲后，可能會出現一段時間的修正過程。這一點也是投資日元需要考慮的因素。

最后，市場的心理預期以及技術走勢也是需要參考的指標。目前，市場關注的熱點就是日元與其他貨幣的息差。但是，外匯市場的熱點一旦轉換，日元能否維持升勢還是一個未知數。任何一種貨幣都不可能只漲不跌，雖然日元的疲弱走勢已經維持了很長一段時間，但目前到底是日元真正走強的開始，還是對之前長時間下跌的修正，依然沒有明確的信號顯現。

不論是個人還是機構投資者，在一種貨幣走強的同時，需要分析其背后的真正推動因素，以此來決定投資的方法以及時間。時刻關注市場焦點變化，把握市場脈搏，由此來降低可能存在的投資風險，是外匯投資能否成功的關鍵。

黃 瑩 外匯投資分析師