中小板難解創(chuàng)投饑渴

深圳中小企業(yè)板是創(chuàng)業(yè)投資的重要退出渠道之一。雖然中國創(chuàng)業(yè)投資與中小企業(yè)板的良性互動已經(jīng)形成，但更多問題的存在羈絆著創(chuàng)業(yè)投資的退出

實踐證明，雖然在一定條件下，一部分科學(xué)技術(shù)可以從國外引進，但關(guān)鍵技術(shù)、核心技術(shù)以及技術(shù)創(chuàng)新能力是很難通過引進獲得的。因此，走新型工業(yè)化道路，就必須堅定不移地進行自主創(chuàng)新。我國企業(yè)自主創(chuàng)新能力不足，自主知識產(chǎn)權(quán)嚴(yán)重匱乏的現(xiàn)實已不容忽視。要扭轉(zhuǎn)這種局面，加強創(chuàng)業(yè)投資與中小企業(yè)板的良性互動是一個重要手段。

良性互動已經(jīng)形成

2005年11月21日，中小企業(yè)板率先整體完成股權(quán)分置改革，并于2006年5月實施“新老劃斷”，建立了全流通機制。在此背景下，2006年總計有52家企業(yè)在中小企業(yè)板上市，籌集資金20.60億美元，其中，10家企業(yè)獲得創(chuàng)業(yè)投資扶持，總計籌資2.99億美元，占2006年中小企業(yè)板新上市企業(yè)籌資總額的14.5%。10家企業(yè)為創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)帶來約8.6倍的平均投資回報。如果加上全流通之前有創(chuàng)業(yè)投資扶持的12家企業(yè)，中小企業(yè)板創(chuàng)業(yè)投資扶持的中小企業(yè)上市總數(shù)達到22家，占總數(shù)102家（截至2006年末）的21.6%。

跡象顯示，創(chuàng)業(yè)投資與中小企業(yè)板之間的良性互動開始形成。一方面，創(chuàng)業(yè)投資在激勵創(chuàng)新和鼓勵技術(shù)創(chuàng)業(yè)方面發(fā)揮著不可替代的作用。根據(jù)已公開的數(shù)據(jù)，在中小企業(yè)板全流通以前，50家上市企業(yè)中，12家獲得了創(chuàng)業(yè)投資的扶持，絕大部分都擁有自主知識產(chǎn)權(quán)，創(chuàng)業(yè)投資為中小企業(yè)板培育和孵化了一批高質(zhì)量的上市企業(yè)。

另一方面，中小企業(yè)板為創(chuàng)業(yè)投資提供了退出渠道，增強了其對科技型中小企業(yè)的吸引力。在中小企業(yè)板建立全流通機制后，創(chuàng)業(yè)企業(yè)家的創(chuàng)業(yè)成果得到了資本市場的認(rèn)可，創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)也獲得了較高的投資回報，從而有利于提高中小企業(yè)板對科技型中小企業(yè)的吸引力。這種吸引力有助于引導(dǎo)民間資本從低技術(shù)含量、低附加值和高耗能的產(chǎn)業(yè)向新興高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移，進而促進我國高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。

深入互動有賴制度松綁

設(shè)立至今，中小企業(yè)板在股票發(fā)行、市場監(jiān)管等方面都取得了長足進步。應(yīng)該說，創(chuàng)業(yè)投資與中小企業(yè)板之間的互動已經(jīng)開始了。但細(xì)細(xì)研究后，我們會發(fā)現(xiàn)其中還存在很多問題，這些問題不解決，創(chuàng)業(yè)投資與中小企業(yè)板之間的互動就不能持續(xù)、深入。

外資創(chuàng)投在中小企業(yè)板上市退出不順暢。2006年，中國創(chuàng)業(yè)投資總額為17.77億美元，外資創(chuàng)投投資總額為13.03億美元，占比例為73.3%，外資創(chuàng)投已經(jīng)連續(xù)三年主導(dǎo)中國創(chuàng)投市場。再看市場退出，2006年，總計有100起創(chuàng)投退出案例，其中首次發(fā)行新股上市退出案例為30起，外資創(chuàng)投占13起，其中只有1起在中小企業(yè)板，其他12起均在海外資本市場，海外市場依然是外資創(chuàng)投退出的主要市場。這與其在中國市場的高投資形成鮮明反差。而外匯管制、外商投資企業(yè)境內(nèi)上市審批程序煩瑣，上市標(biāo)準(zhǔn)高等問題都是重要障礙。

中小企業(yè)板上市標(biāo)準(zhǔn)依然太高。設(shè)立中小企業(yè)板是貫徹“國九條”關(guān)于建立多層次資本市場體系，“分步推進創(chuàng)業(yè)板市場建設(shè)，拓展中小企業(yè)融資渠道”的一個重要步驟，是創(chuàng)業(yè)板的一個過渡。因此我們可以把中小企業(yè)板理解為創(chuàng)業(yè)板的雛形，它不是一個獨立的板塊，它只是深圳主板市場的中小規(guī)模板塊，發(fā)行上市標(biāo)準(zhǔn)依然沿用深圳主板市場上市標(biāo)準(zhǔn)。而這些標(biāo)準(zhǔn)比較適合中小型企業(yè)，但不適合創(chuàng)新型科技企業(yè)。反過來看，創(chuàng)新型科技企業(yè)的缺失，不利于中小企業(yè)板改變市場和行業(yè)結(jié)構(gòu)單一的現(xiàn)狀，市場穩(wěn)定發(fā)展肯定受到影響。

鎖定期太長，創(chuàng)投退出風(fēng)險加大。《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》取消了公司發(fā)行上市前十二個月內(nèi)不能引進新股東的規(guī)定，但是前十二個月以內(nèi)進入的創(chuàng)投股份仍需要有三年的鎖定期，目的是防止這類股東在短期內(nèi)博取上市溢價，達到穩(wěn)定上市公司股價的目的。管理層出臺這種政策完全可以理解，但是三年的鎖定期令創(chuàng)投承擔(dān)了相當(dāng)大的退出風(fēng)險（包括匯率風(fēng)險，較高的機會成本等），不利于創(chuàng)投自我良性循環(huán)發(fā)展。此外，過長的鎖定期降低了資本市場的流動性和資金的使用效率。

完善配套措施 掃除創(chuàng)投發(fā)展障礙

美國的科技實力和創(chuàng)新能力處于世界領(lǐng)先水平，其中創(chuàng)業(yè)投資與NASDAQ的良性互動功不可沒。讓我們看一組對比數(shù)據(jù)：2005年，美國創(chuàng)業(yè)投資總額為217億美元，占其國民生產(chǎn)總值約12萬億美元的0.18%；而當(dāng)年中國創(chuàng)業(yè)投資總額為11.73億美元，占國民生產(chǎn)總值約2.2萬億美元的0.05%，不及美國的1/3。

可見，推動我國自主創(chuàng)新戰(zhàn)略實施，提高我國科技和創(chuàng)新能力，加強中小企業(yè)板與創(chuàng)業(yè)投資之間的互動刻不容緩。政府須盡快出臺對創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)扶持的相關(guān)配套措施，掃除創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展障礙。

盡快出臺對創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的稅收扶持政策方案。《管理暫行辦法》只是提出國家將運用稅收優(yōu)惠政策扶持創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)發(fā)展，并引導(dǎo)其增加對中小企業(yè)特別是中小高新技術(shù)企業(yè)的投資，但具體細(xì)節(jié)上并沒有一個扶持方案。因此，財政部和國家稅務(wù)總局應(yīng)盡快出臺對創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的稅收扶持方案。

盡快解決外資創(chuàng)投投資收益匯出問題。尤其需要解決創(chuàng)業(yè)企業(yè)在中小企業(yè)板上市后，外資創(chuàng)投所獲收益在當(dāng)前外匯管制的情況下，資本收益如何出境的問題。

促進深圳中小企業(yè)板制度創(chuàng)新，拓寬創(chuàng)業(yè)投資的退出渠道。例如，在現(xiàn)有法律法規(guī)框架下，對具有較強創(chuàng)新能力、較好盈利能力、高成長性并符合發(fā)行上市條件的科技型創(chuàng)新企業(yè)開辟“綠色通道”，建立高效快捷的融資機制，促進創(chuàng)業(yè)投資為中小企業(yè)板培育更多優(yōu)質(zhì)的上市企業(yè)。

降低發(fā)行審核標(biāo)準(zhǔn)，設(shè)定高成長性企業(yè)的判斷標(biāo)準(zhǔn)。對這部分企業(yè)向下調(diào)整發(fā)行審核標(biāo)準(zhǔn)。調(diào)整之后的發(fā)行審核標(biāo)準(zhǔn)應(yīng)更多的關(guān)注企業(yè)的成長性，而不是過去的盈利記錄和經(jīng)營年限，以促進那些經(jīng)營歷史短、成長性高的創(chuàng)新型企業(yè)在中小企業(yè)板上市。同時在新發(fā)行審核標(biāo)準(zhǔn)下，對負(fù)責(zé)承銷這部分企業(yè)的主承銷商實行終身保薦制度，加大主承銷商對創(chuàng)新型高成長性企業(yè)的督促和扶持力度，維護市場穩(wěn)定，降低市場風(fēng)險。

縮短鎖定期為一年，以增強股市的流通性。降低創(chuàng)投機構(gòu)的退出風(fēng)險，以實現(xiàn)創(chuàng)業(yè)投資的循環(huán)發(fā)展。

肖平清科集團分析師