公司法理論中的投資者權益保護

摘要：當前國內關于投資者利益保護的問題仍然沒有很好地解決。針對這一現實，從公司經營結構中投資者權益的地位分析出發，引出了投資者權益保護過程中存在的兩方面主要問題，即公司內部經營結構不完善與公司外部法律制度環境的不足。最后，分別從這兩個角度出發，對投資者權益保護問題的解決提出了對策與建議。

關鍵詞：公司法；投資者；權益保護；獨立董事；股東訴權

中圖分類號：F830.593 文獻標志碼：Ａ 文章編號：1673-291X(2007)03-0096-03

投資者權益保護是公司法理論的重要問題之一，給予投資者權益以法律保護，是投資者權益最基本和最重要的表現，對改善公司經營及維護企業價值，以及對一國資本市場的結構完善和功能發揮均具有重要意義。

一、公司經營結構中的投資者權益地位

公司經營的前提之一就是要明確劃分各類基本主體間的權利與職責，以確保公司制度的有效運行。一般而言，公司經營結構須由其基本主體間的責權劃分加以體現，即主要表現在股東會、董事會、監事會、經理團隊等之間的相互制衡機制上，因為他們是公司經營的參與人和權利義務的承受者，是公司經營的基本主體。①權力機構、決策機構、監督機構和執行機構間彼此既相互依賴，又相互制衡。一般在有效的“分權治理”理念指導下，除權力機構與決策機構的功能有所重疊之外，其余每一主體不能也不應該同時擁有相互間的權力，比如，有所有權就不能擁有經營管理權，有經營管理權就不能擁有監督權等。

傳統公司法理論認為，股東是公司的所有者，其權益實現處于公司中最為核心的地位，公司的經營目標就是為了實現股東利益的最大化。因此，公司的控制權也只能由股東來行使，任何其他主體都不能取而代之。股東作為投資基本主體，如果不直接參與公司經營，勢必需要尋找代理者為其實現權益與回報而服務，因此，股東對公司的掌控主要通過委派自己的代表進入公司的董事會和監事會的方式進行。美國學者克萊恩（April Klein）認為，內部董事參與投資委員會的程度與公司經營績效成正比[1]。也就是說，內部董事與投資者的利益取向應該是一致的，他們與監事會成員和經理人員一道，共同為公司發展服務。

但按現代公司法理念，公司的最終目標并不應僅僅局限在股東權益的最大化上，而更應關注全體利益相關者的共同剩余最大化。與此相適應，公司經營也不再僅僅是股東們的事，所有的公司利益相關者都有為保護自身權益而通過尋求代理人參與公司活動的權利。因此，公司經營結構轉化為這樣一種解決公司內部各種代理問題的機制：它規定著公司內部不同要素所有者的關系、特別是通過顯性和隱性的合同對剩余索取權和控制權進行分配，從而影響各投資主體的利益關系。

現代公司法理念中的“全體利益相關者利益最大化”本應該成為一個十分理想的目標，在此目標指導下，公司每個相關利益主體都會為公司發展勤奮工作、齊心協力，股東如此、董事會與監事會如此、經理人員也不會例外。然而事實并不那么簡單，經濟學中的個人“自私”性假設注定每個主體將為實現“自身利益最大化”而孜孜不倦地追求，如果不加以制度約束，“全體利益相關者利益最大化”只能作為一種理想愿景而難以實現。

二、投資者權益保護過程中的兩方面問題

從某種意義上講，股東作為主要投資者是處于公司外部的“委托人”，而董事會、監事會、經理人員等則是處于公司內部的“代理人”。由于這些代理人并不是與公司投資者利益完全一致，再加上信息不對稱，雙方之間極容易產生“道德風險”從而引發“內部人控制”問題。在缺乏必要監督的情況下，內部人可憑借自己所掌握的巨大權利，為自己謀取不當利益并侵害他人利益，由此也引出了投資者權益保護過程中的公司內外兩方面問題。

（一）公司內部機制——獨立董事不獨立

在內部人控制問題上，經理人員傾向于通過運用選擇和酬勞董事的事實權力或利用他們與董事們之間的個人關系來駕馭董事會。所以，毫不奇怪那些對董事會治理的有效性存有疑慮的人會倡導進行改革，將全部或絕大部分的董事職務交給真正獨立的外部人[2]。保證公司董事會的獨立和公正，增強董事會的透明度，完善董事會的職權與結構，已成為企業所關注和需要解決的問題。獨立董事制度正是適應這一要求而產生的，并迅速在全球范圍內得到發展。目前，在美國上市公司董事會席位中，獨立董事席位大約為2／3[3]。我國自引入獨立董事制度后，發展規模十分迅速。但從目前上市公司實施的情況來看，效果并不理想，尤其在其獨立性問題上存在諸多矛盾與不足，其功能遠沒有很好地加以發揮。

第一，在人員構成上，由于我國多數規模龐大的上市公司由國有企業法人控股，經營者在政府部門授權下享有決策權，有的甚至作為國有股東代表，集經營權與所有權于一身，而行使監督權的國有控股公司經營者或政府官員既不分享經營成果，也不承擔對股票后果的責任，難免與企業經營者合謀。對國企上市公司中的高層管理人員來說，滿足上級行政部門的要求常常成為經營運作的第一目標[4]。政府部門總在擔心：倘若企業產權經濟結構分散化過程過快，可能造成企業的權力體系失去控制，因內部矛盾和糾紛干擾經營權的統一性和權威性，導致企業的虧損甚至解體[5]。在這種集權思想的影響下，獨立董事的提議和決策難以貫徹下去，也就不能發揮其作用。

第二，在人員任免上，盡管聘任的獨立董事具備相應的資格和條件，但由于我國上市公司獨立董事目前主要由政府主管部門、董事會或董事長聘任，其任免權仍掌握在政府主管部門或公司高層手中，獨立董事在我國是“官選”色彩濃于“民選”，“名人董事”、“人情董事”現象較為嚴重，這使得獨立董事的獨立性、知情權和工作時間都得不到有效保證。不合理的任免體制使得獨立董事制度的專業色彩也十分欠缺，其所必須具備的人力資本內涵并不能準確界定，其作用的發揮自然也就十分有限，因此，近來國內不少學者甚至開始對我國的獨立董事制度存在的必要性發出質疑。

（二）公司外部環境——股東權益保護法律缺位

保護投資者權益是公司法的一個基本理念。根據美國著名公司法學者伊斯特布魯克（Frank Easterbrook）和費舍爾 （Daniel Fischer）的見解，公司法發揮著公司合同模本機制和漏洞補充機制的作用。我國《公司法》于2005年修訂后，很多過去的強制性條款開始變為任意性條款，很多過去由政府設定的內容開始交給公司章程加以規范，這體現出了一定的進步。但作為我國的商事基本法，《公司法》雖經多次修訂，其在關于投資者權益保護的某些方面仍然存有缺陷。

第一，從立法上看，2005年修訂后的新公司法第67條規定，“國有獨資公司不設股東會，由國有資產監督管理機構行使股東會職權。”這一規定讓作為政府部門的國資監管機構既當“運動員”又當“裁判員”，讓其去運作資本即是以“行政權力”去取代“市場機制”而配置資源，不利于公司經營結構的明晰與規范，實際構成了一定意義上的倒退。事實一再表明，在國資營運和監管合一的情況下，以權謀私等腐敗行為時有發生、監管與懲戒效率加速弱化，幾乎成為難以逃避的宿命。原1999年版公司法第72條中尚且規定，“經營管理制度健全、經營狀況較好的大型國有獨資公司，可以由國務院授權行使資產所有者的權利。”這條規定本可以為國有資產授權經營提供法律依據，即國務院授權符合條件的國有獨資公司作為出資人代表，由其對下屬各生產、經營性的企業行使出資人權能，國資部門則專事監管。但新公司法卻刪除了這一規定，有違“經營與監管必須分離”的基本法理。

第二，從司法上看，投資者權益保護的訴訟機制尚存有缺陷。現行《公司法》受民法“重實體、輕程序”觀念的影響，對股東、公司如何通過訴訟程序保護自身權益規定得不多，有關法律責任的規定過分偏重行政責任和刑事責任，疏于對民事責任的規定。即使是有些民事責任的規定，也只側重實體性法律規范，缺乏程序性法律規范，使得董事和經理在公司經營中的透明度和誠實性普遍較差，其濫用特權侵害公司財產、侵犯中小投資者利益的情形屢見不鮮。比如，新《公司法》第153條雖規定，“董事、高級管理人員違反法律、行政法規或者公司章程的規定，損害股東利益的，股東可以向人民法院提起訴訟。”但該條規定從訴訟請求上對代表訴訟予以限制，未規定股東有權就董事、高級管理人員的該類行為對其造成的損害要求賠償，這種限制不利于對投資者權益的全面保護。現行法律并沒有為投資者提供完善的司法訴訟途徑，司法的力量顯得十分脆弱，一大批商事權益爭議得不到有效救濟。

三、完善投資者權益保護制度的對策

毫無疑問，投資者權益保護應該成為公司法相關理論的重要問題之一。從公司內部機制看，通過企業所有權的配置和重新配置，即治理制度安排，可以有效地解決代理問題[6]。而從公司外部機制看，對于公司經營過程

中的投資者權益保護問題，法律制度層面的完善是重中之重。

（一）內部——完善公司獨立董事制度

第一，明確獨立董事的職責和角色定位。我國的法規和相關表述在論及獨立董事制度的職責與作用時，往往顯得十分含糊其辭。必須注意的是，如果我們并不明了一項制度將要解決什么問題，就根本無法設計相關規則，更無從評判相關規則的得失。所以，獨立董事職責的作用和角色定位，要避免與監事會的權責重疊與沖突，應考慮在監事會行使監督職能之外未監督到的地方，獨立董事去承擔特殊的職能和發揮自身的專長。

第二，規范建立獨立董事的津貼報酬方案。獨立董事一旦行使了責任或完成了義務，就應該獲得相應的經濟補償，這也是建立有效的委托代理激勵機制的必要條件之一。目前，我國各類上市公司為獨立董事開展工作而提供報酬的數額差別較大，一般在人民幣幾萬到幾十萬元之間不等，這樣有時會導致部分獨立董事因經費不足而無法有效開展工作。所以，要使獨立董事的工作卓有成效地開展下去，應當付給他們必要的和充分的工作津貼與勞務補助，其標準應當由董事會制訂預案，股東大會審議通過，并在公司年報中加以公開披露。

事實上，世界上多數國家的公司法律均規定董事有權獲取報酬，但以下兩個問題值得重視。首先，對于津貼的支付標準問題，需要仔細研究和慎重對待，津貼如果太少，就很難保證獨立董事的工作積極性，而支付太多又會導致其判斷與建議的傾向性。其次，對于津貼的來源問題，顯然不能再簡單地由公司董事會支出，因為這樣導致獨立董事的經濟依賴并影響其工作獨立性，為此可考慮在公司中設立專項基金的方式解決這一問題。

（二）外部——完善股東權益保護法律機制

中國的商業法律環境總體上是朝著放松管制的方向發展的，《公司法》的修訂也體現出這一特點，呈現出政府管制的弱化和對商業自由的尊重。從公司制度的長期性而言，真正的投資者權益保護需要一個良好的社會法律環境，使每位投資者都享有充分的“自益權”和“他益權”。①

第一，在立法層面上，要明確經營者與監管者的角色分工，同時積極擴大股東權利的實現途徑。例如，經營管理制度健全、經營狀況較好的大型國有獨資公司，仍可鼓勵由國務院授權行使資產所有者的權利；又如，要進一步明確規定凡涉及到關聯交易等影響公司與投資者權益的事件，無論在股東大會或董事會表決的時候，利益相關者都必須回避，對于未回避的情形，投資者有權向法院提起訴訟。要從立法上為投資者參與公司事務和行使表決權創造條件，包括積極推行累積投票制等，努力為投資者參與公司決策活動提供一切可能的條件。為避免國有股股東對公司經營干預過度而損害小股東利益的現象，我國公司法有必要建立關于大股東表決權限制的制度。在堅持“資本民主”與“資本多數決定”原則的前提下，防止大股東對小股東合法利益進行損害，以表面的不平等手段達到真正的實質性平等這一目標。

第二，在司法層面上，須完善股東權利的保護與救濟機制。在我國賦予“股東訴權”尤為重要，只要賦予股東訴權，對于董事、經理等濫用權力就是一種現實的威懾。從這個意義上講，股東訴訟制度本身就是公司經營中不可或缺的重要內容[7]。如果享有控制權的股東濫用“資本多數決定”原則或是利用非法行為損害中小投資者的合法權益，那么，投資者應享有直接提起訴訟和索賠的權利。為此，首先，要擴大股東直接訴權，這種訴訟既可以是侵權之訴，也可以是賠償之訴，即投資者不但有權就董事、高級管理人員的侵權行為提起訴訟，而且有權對其造成的損害要求明確的數額賠償。其次，要賦予股東派生訴權，明確規定當董事、監事、經理執行公司職務給公司造成損害而公司不予追究時，股東有權代為公司提起訴訟。這實際上是對傳統公司法理論“全體利益相關者利益最大化”目標的一種積極響應，對于投資者權益保護起到間接的促進作用。

（三）加強公司內外部信息公開的措施

美國大法官路易斯·布蘭狄希（Louis Brandies）曾說道：“公開是現代社會及工業疾病的救生藥，陽光是最好的防腐劑，燈光是最有效的警察。”投資者權益保護實際上也與公司所處環境的信息透明度有關，從信息初始披露到中介機構的信用提升，再到由投資者對信息進行處理決策，構成一個動態化的完善過程。

從公司內部看，須徹底打破管理高層等內部人員對公司信息的壟斷，強化公司信息披露機制，提高信息披露標準。一方面，要加強公司董事、高管人員的誠信建設，積極健全公司的信用制度和逐步建立“誠信問責制”；另一方面，通過對披露形式的規范，縮短投資者的信息收集時間，降低信息處理成本，提高投資者的決策效率。所以，公司在決策程序上，尤其是涉及重大人事變動、重大投資活動、股權分配方案與激勵計劃等，管理高層等都應本著誠信的理念采取合適的披露程序，以維護投資者獲得全面信息的知情權。

從公司外部看，須充分發揮注冊會計師事務所、審計師事務所等信用機構的披露與監督作用。投資者對公司經營信息的掌握在很大程度上直接來源于以上機構所提供的財務報表、審計報告等，虛假或失真的披露信息不僅誤導投資者做出錯誤的判斷和決策，而且致使監管部門不能及時發現、防范和化解公司的財務風險。充分發揮會計師事務所等信用機構的功能，有利于將各種可能危及公司利益、股東權益的事件遏制在初發狀態，防止弄虛作假，提高社會公眾和社會輿論對公司的約束力度，進而有利于保護投資者的實際權益。

四、結語

總的說來，完善公司內部的獨立董事制度與完善公司外部的股東權益保護法律機制是投資者權益保護的兩個主要方面，同時，輔以必要的與信息公開有關的相關措施，將有利于在提高投資者權益保護的制度改進方面構成一個完整的系統而發揮有效作用。

參考文獻：

[1] April Klein. Firm Performance and Board Committee Structure[J].Journal of Law and Economics.1998，(41):275～303.

[2] 于東智，王化成．獨立董事與公司治理：理論、經驗與實踐[Ｊ]．會計研究，2003，（8）：8－13．

[3] 漢密爾頓．公司法：第4版[Ｍ]．北京：中國人民大學出版社，2001：273．

[4] 王國剛．上市公司國有股減持應以四個原則為基本前提[Ｊ]．中國工業經濟，2003，（2）：39－47．

[5] 楊斌．從停止國有股減持到理論反思[Ｊ]．中國工業經濟，2002，（10）：12－19．

[6] 劉漢民．所有制、制度環境與公司治理效率[Ｊ]．經濟研究，2002，（6）：63－68．

[責任編輯張宇霞]