股利支付方式在上市公司和股東之間的利益權衡

隨著我國市場經濟的不斷發展，上市公司的經營狀況和財務狀況也日益復雜。為了適應這種不斷變化的新的經濟環境，我國上市公司的股利支付方式也應逐漸趨于多樣化，除了目前使用的現金股利和股票股利這兩種股利形式外，還要進一步發展財產股利和負債股利等多種股利形式，以使我國上市公司能夠得到更快更健康的發展。本文正是出于同時維護我國上市公司及其股東的正當利益之考慮，將詳細探討實施不同的股利支付方式所可能帶來的不同結果。這對于我國上市公司的理財者擺脫傳統的利潤分配方式，有效地處理利益分配關系，會有一定的借鑒價值。

一、股利支付政策的基本理論

1、股利無關論。股利無關論認為，公司的股利政策不會對公司的股票價格產生任何影響，股東不會關心公司股利的分配情況，公司的股票價格完全由公司投資方案和獲利能力所決定，并非取決于公司的股利政策。在公司有較好投資機會時，如果股利分配的較少，留存較多，公司的股票價格也會上升，股東可以通過出售股票來換取現金；如果股利分配的較多，留存較少，股東獲得現金后會去尋求新的投資機會，而公司仍可以順利地籌集到新的資金。

2、一鳥在手論。一鳥在手論認為，在股利收入與股票價格上漲產生的資本利得收益之間，股東更傾向于股利收入。因為股利是現實的有把握的收益，而股票價格的上升與下跌具有較大的不確定性，與股利收入相比風險更大。因此，股東更愿意購買能支付較高股利的公司股票，這樣，股利分配政策必然會對股票價格產生影響。

3、信息傳播論。信息傳播論認為，股利實際上給股東傳播了關于企業收益情況的信息，這一信息自然會反映在股票的價格上，因此，股利分配政策與股票價格是相關的。如果某一公司改變了長期以來比較穩定的股利政策，這就等于給股東傳遞了公司收益情況發生變化的信息，從而會影響到股票的價格。股利提高可能給股東傳遞公司創造未來現金能力的增強，該公司的股票價格就會上漲；反之，股利下降可能給股東傳遞公司經營狀況變壞的信息，該公司股票的價格就會下跌。

二、現金股利的利益權衡

現金股利是上市公司以現金的形式發放給股東的股利。這是最常用的股利支付方式。

1、對上市公司而言，采用現金形式支付股利意味著公司在經營過程中必須要有充足的現金，否則就會發生支付困難。公司在分配現金股利時，必須要考慮到現金流量以及資產的流動性，過多地分配現金股利會減少公司的現金持有量，影響未來的支付能力，甚至可能會出現財務困難。同時，公司還應考慮到自身的舉債能力如何，如果舉債能力較強，在公司現金不足時，能夠較容易的通過資本市場取得以支付現金股利；如果舉債能力較差，就應少發現金股利。另外，投資機會也是公司決定采用現金形式支付股利時要考慮的一個重要因素。在公司有良好投資機會時，公司應少發現金股利，把更多的資金用于再投資，從而增加公司的未來收益。如果公司沒有良好的投資機會，這時可以考慮多發現金股利。

2、對股東而言，公司支付現金股利意味著可以獲得穩定的現金收入。有的股東依賴于公司發放的現金股利維持生活，比如一些退休者，他們往往要求公司能夠定期地支付穩定的現金股利。還有一些股東是“一鳥在手論”的支持者，他們認為留存利潤可能使股票價格上升所帶來的收益具有較大的不確定性，取得現金股利更穩妥，可以規避風險。

三、股票股利的利益權衡

股票股利是企業將分配給股東的股利以股票的形式發放。可以用于發放股票股利的，除了當年的可供分配利潤外，還有公司的盈余公積金和資本公積金。

1、對公司的作用。（1）公司分配股票股利不會增加其現金流出量；（2）公司分配股票股利起到了股票分割的作用，可以降低每股市價，從而可以吸引更多的投資者；（3）公司發放股票股利的市場效果具有一定的風險性，這主要是因為投資者可能會認為公司擁有良好的投資機會，進一步提高他們對公司發展的信心，從而導致公司股票價格上揚。但是，公司發放股票股利也有可能向投資者傳遞這樣一個信號：公司資金周轉遇到了困難，發放股票股利是被迫之舉。因此，降低了投資者對公司發展的信心，從而導致股票價格下跌；（4）與其他股利形式相比，公司分配股票股利擴張了股本，可以調節資本結構。

2、公司分配股票股利對股東的作用。（1）公司發放股票股利后，股東所持股份增加，當公司維持原有的固定股利水平時，股東則在以后的年份里可以獲得更多的股利收入；（2）如果公司發放股票股利后，股票市價并沒有成比例下降，這時股東可以獲得股票價格相對上升所帶來的好處；（3）股東在分配到股票股利后，如果需要現金的話，可以隨時在資本市場上將其拋售變現，并不影響股東對現金的需求；（4）獲得現金股利的個人所得稅率要高于在資本市場上進行股票交易獲得的資本利得的稅率，因此，公司發放股票股利可以使股東避開高稅率，享受到納稅上的稅收利益。

四、財產股利的利益權衡

財產股利是指用現金以外的公司其他資產支付的股利，具體包括證券股利和實物股利。

1、證券股利。證券股利是公司用所持有的其他公司發行的債券、股票等證券資產來向股東支付股利的一種特殊股利支付形式。證券股利與現金股利相比較，只有那些聲譽好且經濟實力又強的大公司發行的證券，其流動性強，在資本市場上容易變現，股東對這種證券股利與現金股利的偏好沒有多大的差別。而對于其他公司發行的證券，其流動性存在差異，當股東收到這種證券股利時，他們從中獲得的利益則隱含著不確定性。因此，通常情況下，股東都愿意接受那些流動性強、易變現的證券。公司采用證券股利形式而不采用其他股利形式，主要是出于以下考慮：（1）公司所持有的證券的現實市價比較低，并預期在不久的將來其價格有望上揚，如果現在把它們在證券市場上拋售換取現金發放股利，則可能損失一定的證券投資利益。公司為了不喪失這種可能的投資利益，就需要繼續維持證券資產狀態。公司在現金不足的情況下，以證券形式發放股利，意味著將公司的證券投資轉化為股東的個人投資，從而使股東代替公司繼續保持證券資產狀態。而股東在接受公司發放的證券股利時，因證券的市場價位較低則可以分得較多的證券，在不久的未來，當這些證券市價上揚時，股東又會獲取公司證券股利的利得。（2）公司為了避免證券投資收益的征稅而采取證券股利的支付方式。公司在支付股利時，如果公司持有的證券市場價格大于其賬面價值，這時又不打算繼續持有，準備把它們變現，公司則會獲得投資利得，按照稅法規定，這部分投資利得要交納所得稅。為了避免交納這一所得稅，公司采用證券股利形式，并按照證券的市價計算所發放的股利。股東獲得證券股利后，如果預期其價格有望上升，則繼續持有，以期獲得投資收益。如果股東急需現金，則可以立即在證券市場上予以脫手。

2、實物股利。企業之所以分配股利主要在于企業當年實現了凈利潤。如果企業當年虧損，只要仍然持有一定的累積未分配利潤，也可以在滿足一定條件下分配企業以前年度的未分配利潤。通常情況下，企業在現金支付能力不足時，所采取的補救措施就是發給股東實物資產甚至企業所生產的產品，從而形成了實物股利的支付方式。公司支付實物股利，通常掩蓋了產品的銷售過程，這也常常被一些不法公司當作逃避流轉稅的一種手段。如果按照合法的操作規程支付實物股利，公司不能夠逃避納稅責任。股東收到公司發放的實物股利，一般會意識到公司經營欠佳，盡管實物股利不是他們所樂意接受的股利形式，但在公司經營狀況出現不利時，發放實物股利至少要比不發放的好。

五、負債股利的利益權衡

負債股利是企業以負債形式所界定的一種延期支付股利的方式。當然，公司賬面上所反映的“應付股利”賬戶是不表示負債股利的。明智的股東深知貨幣的時間價值，因此，公司通常以應付票據的負債形式來界定延期支付股利的責任。股東因手中持有帶息的期票，補償了股利沒有即期支付的貨幣時間價值；公司則因此而承受了相應的利息支付壓力。顯然，只有在公司必須支付股利而現金又不足的特定條件下，才采用這種權宜之策。

(作者單位：南京信息工程大學經濟管理學院)