太保Ｈ股上市棄拆為整

時隔六年后，中國太平洋保險（集團）股份有限公司海外上市的發動機重新轟鳴起來；其期望值是最快于今年11月登陸香港H股，初擬募集資金80億港元。

消息人士稱，最理想的狀態是7月向香港聯交所遞交上市申請，10月接受聆訊，11月正式掛牌。太保集團還將在東京進行非上市公開發售（POWL）列入計劃，以進一步募集資金。值得注意的是，在最新方案中，已然放棄了A股上市計劃。

參與太平洋保險（集團）公司（下稱太保）上市工作的一位人士透露，目前還需做大量準備工作，上市的時間表并不確定；所謂“理想狀況”，在實際操作中也未必能實現。

太保一位副總裁也向《財經》記者表示：“現在不確定因素還很多，我們擬定了幾套方案，如果情況發生變化，可能實施其他備選方案。”

自2001年組建集團以來，“整體上市”就是太保的一貫主張。在2001年完成財險、壽險分業經營改革后，集團下屬的太平洋人壽保險股份有限公司（下稱太保壽險）已于去年末引進美國凱雷集團4億美元注資。引資后，外資在太保壽險的股份達24.975％，幾近25％的政策上限。

外界周知，凱雷一直希望將太保壽險單獨上市。但至少目前看來，整體上市已是太保集團的第一要務。

中金退出

此番太保集團H股上市的最新方案中，與太保打過多年交道的中國國際金融有限公司（下稱中金公司）已經退出。中金公司人士證實，雙方已有數月未曾接觸了。此前，中金一直為太保集團做A股上市前的輔導工作。

目前，太保集團尚未向外公布主承銷商名單。公司內部人士稱，太保已與多家外資投行接觸。瑞銀集團（UBS）有關人士則向《財經》記者表示，瑞銀可能單獨擔當太保集團上市承銷商。

太保最早的上市計劃，制訂于2001年產險與壽險分業經營之前。當時太保打算將產險部分上市，原因是產險業績較好，比壽險更有條件上市。但2001年太保集團組建后，以王國良為首的董事會即定下整體上市目標。由于啟動時間較早，太保甚至有爭取國內“保險第一股”的勢頭。此后，太保集團即與中金公司緊密接觸。

2002年，中金開始為太保集團作A股上市輔導。期間，太保提出在上市前先進行一次私募以增資擴股。在中金公司幫助下，太保集團于2002年底完成此次私募，募集資金57.34億元人民幣，股本擴大為43億股，資本金達到90億元人民幣。

依照相關規定，私募結束后，需間隔一年方可申請上市。直到2003年下半年，太保上市輔導工作在中斷數月后重新開始。

然而在此期間，2004年4月，太保集團聯合大連實德集團、臺灣潤泰集團、上海德錦投資、香港香江國際集團和嘉惠羅馬集團，與復旦大學發起成立了復旦大學太平洋金融學院。這所學院自誕生起就“涉嫌違規”，因為中國的《保險法》有明確規定，保險公司資金不得用于設立保險業以外的企業。

在中金公司看來，辦金融學院不可能得到保監會的許可，而此舉將嚴重影響太保上市的審批，因此建議“徹底解決”。但太保高層遲遲未下決心。

隨著2003年中國人壽保險股份有限公司（下稱中國人壽）、中國人民財產保險股份有限公司分別在海外上市，2004年中國平安保險（集團）股份有限公司在香港整體上市，名列中國第三大保險集團的太保已落于人后。盡管中金公司提出對于太平洋金融學院的憂慮，但直到2004年下半年，太保集團董事長王國良仍信心十足地對外表示，太保集團最早于2004年11月上市的計劃沒有變更，并打算先發A股，再到香港公開募股。

據了解，在當初中金公司為太保制訂的上市方案中，太保集團計劃在A股募資80億元－100億元人民幣。但這些計劃很快就成為一紙空文。

“金融學院幾乎成為太保上市最大的障礙。”知情人告訴《財經》，“中金為太保所作上市輔導無疾而終，一個重要原因就是輔導期結束后必須經過監管部門驗收，可是太保的上市輔導一直沒有通過驗收。”

王國良曾對媒體表示，自己在金融學院上花的精力不亞于太保的IPO。有消息稱，太保集團對金融學院的投資近10億元，持股超過40％。除了要面對保監會的整改要求，這所學院還給太保上市帶來了一些財務難題。

據了解，金融學院至今仍需不斷追加投資，盈利卻遙遙無期，太保集團的股東們對此意見很大。如今，太保上市再度緊急提上日程，金融學院將何去何從？一位投行人士向《財經》記者透露，太保目前正與一些潛在買家接觸，但最終由誰接盤尚未確定。

壽險包袱

對于正在緊鑼密鼓籌劃整體上市的太保集團而言，包袱沉重的壽險公司或將成為最主要的障礙。

由威普企業管理咨詢（VALUE PARTNER）提供的未經公開的財務報表顯示，截至2004年末，太保集團旗下業務依然呈現財險盈利而壽險虧損的局面。至2004年末，太保財險總資產為175.41億元，凈資產46.46億元，當年凈利潤為5.74億元；同期，太保壽險總資產為913.09億元，凈資產－29.11億元，凈利潤為－3.24億元。

至2006年，太保公開資料宣布，太保壽險已于2005年實現盈利，當年保費收入362.05億元，實現利潤4.69億元，公司總資產已突破1200億元。這也是太保壽險成立五年來首次盈利。

盡管如此，太保集團中資產比重最大的太保壽險，并未能徹底脫出與生俱來的境遇。與中國人壽等其他壽險公司一樣，在上世紀90年代國內儲蓄率居高不下的情況下，太保出售了大批高收益率的壽險保單；至1999年銀行存款利息大幅調低，保單利率卻無法隨銀行儲蓄利息同步調整，導致國內壽險業普遍出現巨額利差損，即所謂“老保單問題”。之后，各家保險公司都需用利潤逐漸沖銷以前的利差損，又令壽險業資金吃緊。

就在去年7月底，中國保監會向太保壽險下達償付能力預警《通知》，顯示太保壽險實際最低償付能力額度為－46.70億元，而法定最低償付能力額度為43.46億元；因此，太保壽險的最低償付能力存在高達90億元的缺口。

在中國人壽上市之前，解決“老保單問題”的方式是剝離。2002年，中國人壽將所有1999年6月之前訂立的老保單都剝離至人壽集團公司。一位熟悉太保的分析人士認為，太保壽險在解決“老保單問題”上顯得較為被動。而今既然已確定集團整體上市的方案，因此，太保壽險的老保單已不再可能被剝離至集團公司。

事實上，太保一直在以引資方式解決壽險的問題。去年12月，美國凱雷集團偕戰略投資伙伴美國保德信金融集團，與太保集團簽署協議，雙方以對等方式向太保壽險總計注資66億元人民幣；外資在注資4.1億美元（折合33億元人民幣）后，擁有24.975％的太保壽險股份。

太保集團與凱雷的共同注資，并未完全解決太保壽險高達90億元的償付能力缺口。王國良事后向媒體表示，太保人壽將會發行次級債，以繼續補充資本金。太保集團也公開表示，凱雷入股除了有助于增強太保壽險的資本實力，還將提高太保集團的凈資產，從而為集團整體上市創造有利條件。

分拆上市可能性

在太保集團整體上市已成定論的背景下，凱雷集團有關人士近期向《財經》記者表示，關于太保壽險單獨上市的問題，凱雷并不急于求成。

究竟選擇壽險單獨上市還是集團整體上市，這一直是凱雷與太保的最大爭議。對于凱雷來說，入股太保人壽的初衷之一，是為了今后將其單獨引至國際資本市場；對于太保來說，引進凱雷首要是為了改善壽險的償付能力。雙方的這一分歧，曾一度導致2004年中引資談判的中斷。

最終，凱雷接受太保整體上市方案，但也進一步強調了自己在太保壽險的相關權利。消息人士稱，在去年12月雙方最終簽署的協議中，除了涉及凱雷參與太保人壽的經營管理，還包括了凱雷擁有在太保人壽的股權反攤薄權和投票權。他表示，一旦凱雷實施反攤薄權，太保集團今后上市募集的資金就很難注入太保壽險。作為最為迫切獲得注資的壽險來說，這將是很嚴重的問題。

一位投行人士透露，為解決上述問題，凱雷和太保集團曾經達成協議，在太保集團上市后，凱雷將有權利優先持有太保集團一定數目的股份。更有消息稱，凱雷所持太保壽險股份未來將全部轉為在太保集團的股份。

這也許確保了凱雷在太保集團上市中的權益。但至少目前看來，太保壽險在未來的單獨上市已經變得難以預期。

凱雷注資后，太保壽險面臨著經營管理方面的重大調整。公司已邀請原ING亞太區保險大中華區總裁潘昌，加入剛剛成立的太保壽險管理委員會擔任主席。該委員會的四個席位中，其他三席分別由王國良、太保壽險總經理金文洪和凱雷集團一位高管出任。

與此同時，太保財險的引資工作也在緊密進行中。今年2月，澳洲保險集團發布公告證實，已同太保集團簽署排他性諒解備忘錄，準備斥資24億人民幣購得太保財險24.975％的股權。

然而無論如何，太保集團整體上市如今已是箭在弦上。《財經》獲悉，上海市有關領導曾在多個場合表示，將全力支持太保上市工作。“現在太保上市有來自上海市政府和保監會的推力。”太保內部一位人士說。