ＣＥＰＡ條件下粵港資本市場合作探討

摘要： 隨著CEPA的逐步實施和泛珠三角區域合作的啟動，粵港資本市場合作面臨良好的條件和機遇。同時，兩地資本市場合作又具有一些特殊的地方，既要符合“一國兩制”原則和世貿組織的基本原則，又要遵循我國資本市場對外開放戰略和資本項目自由流動的統一安排。本文在分析粵港資本市場合作現狀和問題的基礎上，探討了CEPA條件下兩地資本市場合作的可行途徑和相關策略。

關鍵詞：CEPA；資本市場；粵港經濟合作

近年來，隨著內地與香港之間《關于建立更緊密經貿關系的安排》(簡稱CEPA)的逐步實施，兩地經濟金融界人士提出了許多加強粵港資本市場合作的設想和建議，本文在此根據“一國兩制”原則和世貿組織基本原則及我國對外開放的有關承諾，對CEPA條件下兩地資本市場合作的可行途徑和相關策略進行探討。

一、粵港資本市場合作的現狀和問題

長期以來，粵港兩地人文相通，交流頻繁，保持著密切的經濟聯系。內地改革開放以后，特別是香港回歸以后，粵港經濟交流進一步加強，資本市場合作進入了新的階段。一方面廣東成為香港資金投資內地的橋頭堡，設立了大量中外合資企業、中外合作企業和外商獨資企業。另一方面，廣東省在港創辦的各類“窗口企業”和一些國有企業、民營企業通過發行上市、買殼上市、繞行海外間接上市、發行債券等方式，在香港證券市場籌集了大量資金，成為推動廣東經濟發展的重要資金來源。

目前粵港資本市場合作具有以下特點：一是合作領域比較單一。主要局限在企業上市融資領域，而在證券服務、證券投資和證券監管等重要領域的合作還處于起步階段或尚未開展。二是合作方式具有較強的單向性。在上市融資領域，主要是廣東企業到香港證券市場籌集資金和掛牌上市，還沒有香港企業或港商投資企業到內地證券市場上市融資。在證券服務領域，主要是香港證券中介機構為廣東赴港上市企業提供投資銀行、審計、法律等服務，內地證券機構或中介機構到香港設立分支機構拓展業務的非常少見。三是合作層次還比較低。香港證券機構在廣東的分支機構主要是辦事處，負責收集市場信息、尋求上市企業資源等事務，很少與內地同行開展較高層次的合資經營、管理合作等活動。兩地證券監管機構之間的合作機制還停留在監管合作備忘錄層次，而對于聯手調查和打擊上市公司或證券機構違法違規行為等活動，則難以通過現有監管合作機制解決。

總體上看，粵港資本市場合作還處于比較初級的階段。存在的問題主要有：一是部分赴港上市企業相繼曝出財務危機或企業丑聞，對廣東企業的市場形象和籌資活動帶來一些負面影響。二是珠三角等地區存在大量非法投資港股活動，對我國外匯管理制度和金融安全構成較大隱患。三是雙方監管合作機制上的欠缺，與兩地大量企業跨境上市的現實需要不相適應。

二、CEPA條件下粵港資本市場合作的主要內容

粵港或內地與香港之間的資本市場合作具有許多特殊的地方。一方面，根據“一國兩制”原則和香港《基本法》的規定，香港享有高度自治權力，內地與香港是一個主權國家內兩個證券市場、兩種監管制度、兩個監管當局之間的關系，兩地資本市場合作應視為國際證券市場合作。另一方面，香港作為中國的一個獨立關稅區，與內地是一個主權國家內兩個獨立關稅區的關系，兩地資本市場合作必須接受世貿組織的基本原則和我國加入議定書有關承諾的約束。此外，香港證券市場是一個高度國際化的市場，其證券服務業基本上被歐美等國投資銀行所壟斷，如果貿然降低香港證券機構進入內地市場的門檻，實際“放進來”的可能都是歐美金融巨鱷，不僅使內地幼稚的證券業面臨強大的國際競爭壓力，而且使我國在新一輪服務貿易開放談判中喪失應有的籌碼。因此，兩地資本市場開放必須遵循我國資本市場對外開放戰略和資本項目自由流動的統一安排。從發展趨勢看，未來粵港資本市場合作將從目前以內地企業赴港上市為主的單一、單邊、低層次的階段，向涵蓋資本市場各種主體和各種活動的全面、雙邊、高層次的階段發展。具體包括以下內容：

（一）上市融資合作方面

由于具有貨幣可自由兌換、交易品種豐富、市場國際化程度高、監管體系健全等優勢，香港證券市場雖然規模不大，但融資能力很強。未來應將推進廣東外向型出口企業、優秀民營企業和大型國有企業赴港發行上市作為兩地資本市場合作的重點。同時，目前我國已允許外商投資企業在內地證券市場上市融資、允許外商收購內地上市公司國有股、法人股，將來還有可能進一步允許香港公司在兩地證券市場同時掛牌上市。因此，推動香港企業或港商投資企業到滬深交易所上市融資，未來廣東也將大有用武之地。在上市方式上，除了目前已有的直接上市、買殼上市、借殼上市和造殼上市等外，還可以探索發行存托憑證（簡稱CDR）方式，通過在境內證券交易所發行上市CDR，來籌集人民幣資金用于投資境內項目或收購境內資產。

（二）證券投資合作方面

粵港證券投資合作必然涉及到跨境資本流動，在內地資本項目沒有完全放開的條件下，粵港兩地居民還難以直接進行跨境證券買賣，比較可行的途徑是借助合格機構投資者制度。具體包括QFII 和QDII制度兩種方式。我國QFII制度自2002年建立以來發展迅速，到2005年11月底已批準32家合格的境外機構投資者，累計批準外匯投資額度54.95億美元。未來，粵港之間可以在引進港資QFII為QFII在廣東登記和交易創造便利條件等方面加強合作。為了有效控制風險，抑制投機行為，本著穩妥漸進的原則，內地在QDII制度建立初期，可對合格境內機構投資者的資格條件、資金進出、可投資的證券品種和比例等方面設置比較嚴格的限制，隨著我國對資本項目資金流動的逐步放開，可結合QDII制度的實施情況及香港證券市場的變化，對QDII的資格認定、資金進出的監控和許可投資證券品種和比例的限制逐步放寬，以促進內地居民跨境證券投資活動。

（三）證券服務合作方面

目前香港證券市場已是一個開放、成熟的國際化市場，對于外來證券機構在港開設分支機構和拓展業務都沒有任何限制條件，實行國民待遇原則。而內地出于保護本國證券業和審慎監管的需要，目前對于本國證券機構到境外設立分支機構和引進境外證券機構都實行嚴格的審批制度。因此，目前粵港兩地證券經營機構還不能實現全面的業務合作，只能采取漸進發展的合作模式。在證券中介服務機構合作方面， CEPA在推動內地和香港專業人員資格的相互承認、方便香港會計師到內地執業、擴大香港律師事務所在內地的業務范圍等方面規定了一系列優惠和便利措施。可以說，除了律師訴訟業務外，香港證券中介服務機構已經基本上與內地同行享有國民待遇。而內地會計師事務所目前還難以赴港設立分支機構和開展上市審計業務，還需要香港會計師協會采取相應的靈活措施加以解決。

（四）證券交易所合作方面

為了應對來自其他國際金融中心和周邊新興市場的挑戰，近年來香港除了加強自身新一輪改革外，還將吸引內地企業來港上市列為重點發展策略。在這種形勢下，深港證券交易所之間的關系既存在競爭的一面，也存在合作的一面。從深港兩地市場的競爭優勢和長遠發展定位來看，未來合作重點可能是 “A+H” 同步上市和創業板市場戰略整合兩大領域。至于兩地創業板市場的戰略整合，涉及到深港證券市場的優勢比較和發展定位。香港市場的發展定位是中國的國際性證券市場，即作為中國企業通往世界的“國際列車”，應主要為中國的大型國有企業和國際化民營企業提供融資平臺。而深圳證券市場的發展定位是以創業板市場為核心的多層次資本市場體系。事實上，香港創業板市場建立以來市場指數屢創新低，越來越邊緣化和劣質化，而深圳中小企業板市場建立一年多來卻表現良好，就可以反映各自的優勢所在。預計未來在發展創業板市場上“深強港弱”的格局將越來越明顯，比較現實的選擇是對深港兩地的創業板市場進行戰略整合。

（五）證券監管合作方面

一是理順內地有關涉及在港上市公司證券糾紛處理的法律機制，強化對投資者合法權益的保護。目前內地對在港上市公司證券糾紛的處理，主要依據的是原國家證券委和體改委于1993年發布的《關于執行〈到境外上市公司章程必備條款〉的通知》，而該通知屬于部門規章性質，不利于充分保護投資者的合法權益。鑒于目前內地與香港之間已經建立了民事司法協助關系，為加強對投資者權益的保護，可以將現行有關境外上市公司與香港上市公司證券糾紛處理的規定以行政法規的形式重新頒布，提高其權威性。二是提升內地與香港證券監管合作層次，強化對跨境證券活動的監管。可以借鑒歐盟國家建立的區域國際監管合作機制和美國與加拿大之間建立的多法域信息披露制度的一些做法，建立符合兩地實際的監管合作機制。三是充分發揮駐粵監管機構和深圳證券交易所的一線監管作用，加強粵港兩地證券監管機構和證券交易所之間的信息交流和監管合作，提高兩地證券監管合作的效率。

三、當前推進粵港資本市場合作的建議

（一）建立政府和民間多層次金融協商合作機制

兩地應充分利用CEPA合作機制和泛珠三角合作平臺，積極建立包括政府、行業協會和金融機構在內的多層次金融協商合作機制。首先，要充分發揮兩地政府在粵港金融合作中的主導和協調作用，制定粵港金融合作的總體規劃和行動方案，統一規劃金融基礎設施建設，在每年的粵港聯席會議中盡快增設金融專題，探討粵港金融、證券、保險合作途徑，對需要國家支持的合作事項，及時報請中央政府協調解決。其次，要加強粵港證券行業協會和證券交易所之間的交流和合作，反映行業動態，提高專業技能，探討合作機會。最后，各類證券服務機構要在推進粵港資本市場合作中發揮主體作用，通過建立策略聯盟、合資經營、設立分支機構等方式拓展證券業務合作，為融資者和投資者提供優質、便利的業務服務。

（二）積極推動廣東優質企業赴港上市融資

當前要抓住有利時機，積極推動外向型出口企業、優秀民營企業和大型國有企業赴港發行上市。為推動廣東企業赴港上市，建議廣東有關部門每年組織一批企業到香港聯交所考察，了解香港市場的上市條件和運作情況，加強雙方交流和了解，推動企業赴港上市。同時，要支持香港交易及結算有限公司所屬廣州代辦處在粵從事業務宣傳、市場調查、培訓推廣和咨詢聯絡等活動，要充分發揮中介機構的篩選、服務和保薦功能，督促企業規范運作和提高盈利能力，樹立廣東上市企業良好的市場形象。

（三）積極推動廣東證券機構赴港開設分支機構和爭取QDII業務試點

CEPA實施后，香港中介機構和從業人員在內地開展業務的渠道日漸暢通，但廣東中介機構到香港開設分支機構和開展業務還比較少，這樣既不利于廣東中介機構走向國際市場，也使廣東企業到香港上市要交雙重的律師會計師費用及高額的財務顧問費用，阻礙了企業赴港上市步伐。因此，建議廣東省積極支持廣東有實力的證券機構到香港設立分支機構和開展業務。同時，密切關注和抓住國家即將推出QDII制度的機遇，爭取廣東符合條件的證券機構率先進行QDII業務試點。

（四）積極推進兩地監管機構之間的交流和合作

當前粵港兩地證券監管機構和證券交易所之間除了繼續開展領導層定期互訪、人員交流學習外，還應加強具體監管信息的交流，并為未來建立更緊密的監管合作機制做好準備。如互相提供與對方有關聯的監管對象的基本情況、定期交換工作信息、通報相關監管動態等。

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