資產(chǎn)組合理論最新發(fā)展及其對(duì)中國(guó)金融的現(xiàn)實(shí)意義

摘要：現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論始于20世紀(jì)50年代Markowitz的學(xué)術(shù)論文。經(jīng)過半個(gè)世紀(jì)的演變，資產(chǎn)組合理論無(wú)論在研究?jī)?nèi)容上，還是爭(zhēng)論的焦點(diǎn)上都處于不斷發(fā)展變化之中。文章主要從風(fēng)險(xiǎn)度量方法比較，現(xiàn)實(shí)金融資產(chǎn)收益的實(shí)際分布與相關(guān)性，以及金融資產(chǎn)收益的動(dòng)態(tài)變化特征等角度，對(duì)資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)度量與選擇的相關(guān)研究進(jìn)行回顧與評(píng)述。最后指出最新發(fā)展的資產(chǎn)組合理論對(duì)中國(guó)金融的現(xiàn)實(shí)意義。

關(guān)鍵詞：資產(chǎn)組合；風(fēng)險(xiǎn)度量；資產(chǎn)選擇；金融資產(chǎn)收益分布；金融資產(chǎn)收益相關(guān)性；波動(dòng)性

資產(chǎn)組合理論起源于20世紀(jì)50年代的西方發(fā)達(dá)國(guó)家，它研究的是投資者在權(quán)衡收益與風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上最大化自身效用的方法以及由此對(duì)整個(gè)資本市場(chǎng)產(chǎn)生的影響。其本質(zhì)內(nèi)容是關(guān)于金融資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的準(zhǔn)確度量和金融資產(chǎn)的有效配置。它的建立與發(fā)展為西方發(fā)達(dá)國(guó)家資本市場(chǎng)的規(guī)范運(yùn)作和快速發(fā)展發(fā)揮了重要作用相對(duì)而言，我國(guó)資本市場(chǎng)起步較晚，發(fā)展至今不過十余年，市場(chǎng)不夠成熟，投機(jī)氛圍較濃。為促進(jìn)其發(fā)展使之不斷完善，借鑒和學(xué)習(xí)西方資產(chǎn)組合理論十分必要的。本文主要在對(duì)西方資產(chǎn)組合理論進(jìn)行簡(jiǎn)要總結(jié)和評(píng)述的基礎(chǔ)上，分析了西方資產(chǎn)組合理論在我國(guó)運(yùn)用尚需要解決的技術(shù)難題，指出學(xué)習(xí)和運(yùn)用西方資產(chǎn)組合理論對(duì)中國(guó)金融的現(xiàn)實(shí)意義。

完整的資產(chǎn)管理理論不僅包括Markowitz的現(xiàn)代資產(chǎn)組合管理理論，還包括安全第一資產(chǎn)組合管理理論和最新的險(xiǎn)價(jià)值資產(chǎn)管理理論。

一、資產(chǎn)組合管理理論綜述

1．Markowitz的現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論。現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論的含義有狹義和廣義之分。狹義的資產(chǎn)組合理論是指20世紀(jì)50年代Markowitz最先提出的資產(chǎn)組合理論，它研究的是投資者應(yīng)該選擇那些種類資產(chǎn)作為自己的投資對(duì)象，以及對(duì)各種資產(chǎn)的投資數(shù)量應(yīng)該占投資總額多大比重，才能實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)最小和收益最大。廣義的資產(chǎn)組合理論是在狹義的資產(chǎn)組合理論的基礎(chǔ)上，再包括一些與狹義資產(chǎn)組合理論密切相關(guān)的理論。其中，既包括Markowitz提出的有效資產(chǎn)組合決定模型的各種替代理論，也包括資產(chǎn)均衡定價(jià)(CAPM)和無(wú)套利均衡定價(jià)等資本市場(chǎng)理論。

Markowitz的資產(chǎn)組合理論理論主要是通過規(guī)范分析，告訴人們?nèi)绾芜M(jìn)行資產(chǎn)選擇。該理論忽略了金融市場(chǎng)的現(xiàn)實(shí)性，只有當(dāng)投資者具有二次效用函數(shù)或資產(chǎn)收益呈正態(tài)分布時(shí)才與期望效用最大化相一致。Markowitz的均值一方差分析框架中以標(biāo)準(zhǔn)差作為風(fēng)險(xiǎn)度量方法隱含了投資者對(duì)于正的收益和負(fù)的收益給予相同的權(quán)重。現(xiàn)實(shí)金融市場(chǎng)中，很多金融時(shí)間序列呈非正態(tài)分布，具有明顯的偏度與峰度(Fama和Roll，1968)、(Boothe和Glassman，1987)。大量的事實(shí)表明，投資者對(duì)待損失和收益的反映態(tài)度是非對(duì)稱的，通常人們更關(guān)心極端損失和負(fù)的現(xiàn)金流。用方差度量風(fēng)險(xiǎn)顯然并不能反映人們對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的真實(shí)感覺。基于均值一方差的資產(chǎn)組合并不能夠真正實(shí)現(xiàn)金融資產(chǎn)的有效配置。

2．安全第一資產(chǎn)組合理論。Roy(1952)的安全第一資產(chǎn)組合理論(safety—first portfolio theory)幾乎與Markowitz的均值一方差資產(chǎn)組合理論同時(shí)誕生。安全第一資產(chǎn)組合理論從一個(gè)新的視角研究一個(gè)把安全放在首要位置的投資者，在滿足一定損失約束下，如何通過資產(chǎn)組合選擇實(shí)現(xiàn)自己的最大化期望收益。并把損失約束的定義為：“資產(chǎn)組合的收益率低于給定生存水平不超過一指定的小概率”。

安全第一資產(chǎn)組合理論(safety--first portfolio theory)和Markowitz的均值一方差資產(chǎn)組合理論的一個(gè)重要差別是對(duì)弗里德曼一薩維奇(Friedman--Savage puzzle)之迷的解釋。均值方差資產(chǎn)組合理論與弗里德曼一薩維奇之迷是不一致的，而安全第一理論則與弗里德曼一薩維奇之迷是一致的。在Roy的理論中，資產(chǎn)組合選擇原則是安全第一，即使投資者破產(chǎn)的概率最小化，這里的“破產(chǎn)”指一個(gè)投資者的期末財(cái)富低于其生存水平。此后，Arzac和Bawa(1977)對(duì)該模型進(jìn)行了擴(kuò)展，在Roy的安全第一資產(chǎn)組合選擇準(zhǔn)則下，把模型的目標(biāo)函數(shù)被定義為預(yù)期財(cái)富和破產(chǎn)概率上。并通過允許破產(chǎn)概率變動(dòng)，投資者對(duì)預(yù)期財(cái)富和破產(chǎn)概率的選擇則可被加入到預(yù)期效用的理論框架中。

在Roy和Arzac，Bawa之后，Kogelman(1991)和Lucas，Klaassen(1998)在滿足指定的損失約束條件下，通過最大化期望收益選擇最憂的資產(chǎn)組合。并且定義損失約束為：“在某一置信水平下，投資在一定時(shí)期必須獲得的最小收益”。盡管損失約束比較符合投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的感覺，但是，由于最小收益、置信水平或生存概率很難指定，對(duì)其直接應(yīng)用還存在一定的困難。

Hafiow和Rao(1989)、Harlow(1991)根據(jù)Roy(1952)、Arzac和Bawa’s(1977)安全第一資產(chǎn)組合選擇理論，用低端部分矩(LPMn)表示Downside—Risk風(fēng)險(xiǎn)，并以半方差作為Downside—Risk的度量方法，進(jìn)行資產(chǎn)組合選擇研究。半方差對(duì)于DARA效用函數(shù)不是最優(yōu)的。他們的模型并沒有考慮到組合內(nèi)資產(chǎn)的相關(guān)性，忽略了分散化投資對(duì)資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)和資產(chǎn)組合選擇的影響。對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的計(jì)算僅僅局限于歷史數(shù)據(jù)的經(jīng)驗(yàn)處理這種方法，他們的模型的適用條件是資產(chǎn)組合內(nèi)資產(chǎn)具有高度相關(guān)性。

3．在險(xiǎn)價(jià)值資產(chǎn)組合理論。20世紀(jì)90年代以后，一種新的風(fēng)險(xiǎn)度量方法，風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值(VMue at Risk)成為銀行、證券公司、投資基金等金融機(jī)構(gòu)、市場(chǎng)監(jiān)管者以及各類非金融公司進(jìn)行投資風(fēng)險(xiǎn)度量與管理、績(jī)效評(píng)價(jià)等的重要工具。美國(guó)的穆迪和標(biāo)準(zhǔn)普爾等資信評(píng)估公司以及財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則協(xié)會(huì)、證券交易委員會(huì)等都宣布支持VaR為度量和管理風(fēng)險(xiǎn)的主要方法；巴塞爾銀行監(jiān)管委員會(huì)、美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行等也對(duì)VaR作為可接受的風(fēng)險(xiǎn)度量方法表示認(rèn)可。

VaR最早出現(xiàn)在Baumd(1963)寫的文章中，表示在一定置信水平和持有期內(nèi)金融資產(chǎn)或組合價(jià)值的最大損失。與LPMn風(fēng)險(xiǎn)度量方法相比，VaR這種風(fēng)險(xiǎn)度量方法概念簡(jiǎn)明易于理解等特點(diǎn)使其在現(xiàn)代金融風(fēng)險(xiǎn)管理中對(duì)得到了廣泛的應(yīng)用。其中最著名當(dāng)屬JPMorgan(1995)以VaR為核心的RiskMetric風(fēng)險(xiǎn)管理系統(tǒng)。此后，國(guó)外的一些學(xué)術(shù)機(jī)構(gòu)和金融機(jī)構(gòu)也以VaR作為風(fēng)險(xiǎn)度量方法，建立了基于均值一VaR的資產(chǎn)組合選擇模型。新《巴塞爾協(xié)議》建議金融機(jī)構(gòu)使用VaR管理金融資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。

VaR資產(chǎn)組合理論也并非完美無(wú)暇。VaR作為風(fēng)險(xiǎn)度量方法得到廣泛應(yīng)用的同時(shí)，VaR也受到了質(zhì)疑。Artzneret al．(1997、1999)在公開發(fā)表的文獻(xiàn)中證明VaR不滿足次級(jí)可加性，不能反映分散化投資對(duì)資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)的影響；VaR也不是一種與期望效用具有一致性的風(fēng)險(xiǎn)度量方法，基于VaR的資產(chǎn)組合并一定是最優(yōu)的資產(chǎn)組合。而CVaR(Conditional value at risk)作為一種具有一致性的風(fēng)險(xiǎn)度量方法，可以彌補(bǔ)VaR風(fēng)險(xiǎn)度量方法自身的不足。Basak和Shapiro(2000)在連續(xù)時(shí)間完全市場(chǎng)環(huán)境下，直接將風(fēng)險(xiǎn)管理融入效用最大化框架，并考慮到財(cái)富的VaR約束，通過規(guī)范分析，研究基于VaR的風(fēng)險(xiǎn)管理對(duì)最優(yōu)財(cái)富、最優(yōu)消費(fèi)及組合選擇的影響。他們的研究證明基于VaR的風(fēng)險(xiǎn)管理實(shí)踐可能會(huì)得到意想不到的后果。在常相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避(CliRA)偏好和對(duì)數(shù)正態(tài)分布價(jià)格下，VaR風(fēng)險(xiǎn)管理者的動(dòng)態(tài)組合選擇相當(dāng)大地偏離組合保險(xiǎn)者和基準(zhǔn)行為者的選擇。通過一般均衡分析表明：VaR風(fēng)險(xiǎn)管理者的出現(xiàn)，在市場(chǎng)行情上升時(shí)則消弱了市場(chǎng)波動(dòng)性，而在市場(chǎng)行情下滑或在發(fā)生金融危機(jī)時(shí)起到推波助瀾的作用，放大了金融市場(chǎng)的波動(dòng)性。在大多數(shù)情況下，VaR風(fēng)險(xiǎn)管理者比非VaR風(fēng)險(xiǎn)管理者招致更大的損失。最后，Basak和Shapiro建議采用在風(fēng)險(xiǎn)管理中用LEL(最小期望損失)替代VaR，可以消除VaR的不良效果。其他一些學(xué)者通過研究也得出了與Basak和Shapiro的相似的研究結(jié)論。由于VaR存在的缺陷，新《巴塞爾協(xié)議》也得到了一些學(xué)者的反對(duì)。

二、資產(chǎn)組合理論尚需解決的難題和新的研究方向

雖然基于險(xiǎn)價(jià)值資產(chǎn)組合理論在國(guó)外金融實(shí)踐中得到了具體的應(yīng)用，但它還面臨許多技術(shù)難題需要研究解決。在應(yīng)用險(xiǎn)價(jià)值資產(chǎn)組合理論時(shí)，還沒有十分有效的方法量金融資產(chǎn)收益率實(shí)際分布，尤其是尾部分布。LTCM事件發(fā)生的一個(gè)原因就是事前沒有很好度量金融資產(chǎn)收益尾部，從而不能捕捉到小概率極端損失事件。此外，VaR在計(jì)算上非凸性、非次級(jí)可加性，以及資產(chǎn)收益相關(guān)性對(duì)資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)度量和選擇的影響還沒有很好的解決。度量金融資產(chǎn)收益串的相關(guān)性對(duì)于資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)的度量和選擇具有重要的意義。Markowitz(1959)的均值一方差資產(chǎn)組合選擇理論，RiskMetfic(1995)的條件正態(tài)分布模型都以傳統(tǒng)線性相關(guān)為基礎(chǔ)。線性相關(guān)只適用于正態(tài)分布，要求金融資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)程度適中，只能反映隨機(jī)變量之間的線性關(guān)系。

在現(xiàn)實(shí)金融市場(chǎng)上，與單一金融資產(chǎn)收益率具有厚尾分布相對(duì)應(yīng)，組合資產(chǎn)收益率的聯(lián)合分布也具有厚尾特征，這種厚尾反映了金融資產(chǎn)或金融市場(chǎng)價(jià)格的極端趨同運(yùn)動(dòng)。最近一些學(xué)者對(duì)金融資產(chǎn)這種極端趨同現(xiàn)象進(jìn)行了研究。Karolyi和Stulz(1996)、Bae等(2002)分別采用回歸方法和金融傳染模型識(shí)別出使美國(guó)和日本股市協(xié)同運(yùn)動(dòng)的主要因子。Forbes和Rigobon(1999，2001)認(rèn)為這種協(xié)同運(yùn)動(dòng)的主要根源不是金融傳染，而是條件相關(guān)。Ang和Bekalt(2002)、Ang和Chen(2002)也支持Forbes和Rigob-on的觀點(diǎn)，并且指出這種協(xié)同運(yùn)動(dòng)現(xiàn)象在國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)上也存在。Lon~n和Solnik(1995)、Longin(1996)、Longin和Solnik(2001)采用極值理論對(duì)國(guó)際金融市場(chǎng)之間的大幅度協(xié)同運(yùn)動(dòng)現(xiàn)象進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)金融市場(chǎng)之間的相關(guān)性隨著市場(chǎng)狀態(tài)的變化而變化。

以上這些學(xué)者的研究方法和模型都是基于傳統(tǒng)線性相關(guān)假設(shè)。由于在現(xiàn)實(shí)金融市場(chǎng)中，組合資產(chǎn)收益率不符合聯(lián)合正態(tài)分布。此時(shí)，線性相關(guān)不能反映實(shí)際變量真實(shí)相關(guān)性。基于傳統(tǒng)的線性相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)度量方法將會(huì)低估資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)，不能使資產(chǎn)組合得到有效的配置。

為了有效地度量金融資產(chǎn)收益率之間的相關(guān)性，需要多元分布函數(shù)理論。多元分布函數(shù)是描述隨機(jī)變量相關(guān)性的最根本的方法。但傳統(tǒng)的多元分布函數(shù)在實(shí)際應(yīng)用中存在一些缺陷。傳統(tǒng)的多元分布函數(shù)在變量較多時(shí)解析式很難處理，并且存在一系列約束條件，不僅要求各個(gè)邊緣分布函數(shù)類型與多元分布函數(shù)類型一樣，而且各個(gè)邊緣分布必須完全相同。資產(chǎn)組合尤其是含有不同種類資產(chǎn)的資產(chǎn)組合(股票和外匯)，各種金融資產(chǎn)邊緣分布函數(shù)通常不符合同一類型的分布函數(shù)，這種情況使得多元分布函數(shù)很難在資產(chǎn)組合管理中得到應(yīng)用。

最近幾年，統(tǒng)計(jì)學(xué)中的Copula函數(shù)開始引起國(guó)外金融研究人員和從業(yè)人員的密切關(guān)注(Nelsen，1999；Joe，1997；Embrechts et，al，2001)，并在金融風(fēng)險(xiǎn)管理中得到了應(yīng)用Li(2000)、Frey和McNeil(2001)、Roekinger和Jondeau(2001)等。通過Copula函數(shù)，可以建立符合各種金融資產(chǎn)收益率實(shí)際分布特征的邊緣分布函數(shù)，然后選擇適當(dāng)?shù)腃opula函數(shù)，構(gòu)造反映資產(chǎn)組合中各金融資產(chǎn)收益率真實(shí)相關(guān)關(guān)系的多元分布函數(shù)。在此基礎(chǔ)上，應(yīng)用VaR和CVaR進(jìn)行資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)度量與選擇。

三、資產(chǎn)組合管理理論對(duì)中國(guó)的現(xiàn)實(shí)意義

我國(guó)金融市場(chǎng)是一個(gè)新興市場(chǎng)，現(xiàn)在還存在諸多不完備之處，如市場(chǎng)結(jié)構(gòu)層次貧乏，交易單位品種單一，金融法規(guī)有待完善等等。但應(yīng)看到隨著金融體制的深化，金融機(jī)構(gòu)的市場(chǎng)化程度必然會(huì)越來(lái)越高，市場(chǎng)機(jī)制將發(fā)揮越來(lái)越重要的作用。特別是我國(guó)現(xiàn)在作為世貿(mào)組織的一員，要履行金融業(yè)開放的承諾，外匯市場(chǎng)的放開，衍生市場(chǎng)的起動(dòng)將成為大勢(shì)所趨。金融市場(chǎng)和全球經(jīng)濟(jì)的連動(dòng)性會(huì)越來(lái)越強(qiáng)。隨著金融創(chuàng)新步伐的加快，金融管制的放松，金融機(jī)構(gòu)會(huì)融入到激烈的全球競(jìng)爭(zhēng)中去，持有的金融資產(chǎn)品種會(huì)越來(lái)越多。由于金融市場(chǎng)環(huán)境將變的更加復(fù)雜和難以預(yù)測(cè)，市場(chǎng)狀況瞬息萬(wàn)變，金融資產(chǎn)組合的時(shí)變性越來(lái)越強(qiáng)，隨著時(shí)間的推移，原來(lái)有效的資產(chǎn)組合可能不再有效了，這就需要對(duì)資產(chǎn)組合不斷地調(diào)整。因此，利用先進(jìn)的資產(chǎn)組合管理理論來(lái)控制風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)資產(chǎn)進(jìn)行有效配置具有重要的意義。

我國(guó)金融機(jī)構(gòu)目前的風(fēng)險(xiǎn)管理手段，顯然是陳舊和落后了。西方資產(chǎn)組合管理理論和實(shí)踐無(wú)疑對(duì)我國(guó)金融機(jī)構(gòu)和監(jiān)管部門提供借鑒。

1．對(duì)我國(guó)銀行業(yè)而言，雖然在實(shí)行分業(yè)經(jīng)營(yíng)的背景下，銀行面臨的風(fēng)險(xiǎn)主要還是信用風(fēng)險(xiǎn)。然而，縱觀國(guó)際上金融風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管的歷程，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家在經(jīng)歷了信用風(fēng)險(xiǎn)以后，隨著金融市場(chǎng)的發(fā)展、信息的及時(shí)傳播、交易手段和方法的豐富，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)會(huì)日漸突顯。應(yīng)看到我國(guó)銀行所持有國(guó)債、外匯等可交易性資產(chǎn)在增加。由于我國(guó)銀行業(yè)存在著大量的不良資產(chǎn)，巨額不良資產(chǎn)的存在，嚴(yán)重危脅著我國(guó)金融體系的安全。處置不良資產(chǎn)的一個(gè)舉措就是將不良資產(chǎn)證券化，以證券的形式加強(qiáng)這些不良資產(chǎn)的流動(dòng)性，分散信用風(fēng)險(xiǎn)。這樣就使得原本已失去流動(dòng)性的資產(chǎn)重新流動(dòng)起來(lái)。一旦這些不良資產(chǎn)重新獲得了流動(dòng)性，就會(huì)受到市場(chǎng)因素的影響，引發(fā)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。與此同時(shí)，放松管制、資本市插的全球化、金融業(yè)務(wù)創(chuàng)新使得我國(guó)銀行業(yè)的經(jīng)營(yíng)從傳統(tǒng)的國(guó)內(nèi)信貸業(yè)務(wù)向國(guó)際金融市場(chǎng)業(yè)務(wù)擴(kuò)展。全能型銀行是發(fā)展的潮流，銀行更加依賴新型的金融工具直接到金融市場(chǎng)融資和投資。銀行防范市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的任務(wù)會(huì)越來(lái)越重。所以有必要及時(shí)了解、學(xué)習(xí)和掌握先進(jìn)的資產(chǎn)組合管理方法，加強(qiáng)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理，為今后的發(fā)展打下基礎(chǔ)。

2．隨著我國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展，非銀行金融機(jī)構(gòu)將會(huì)更多地參與到其中。對(duì)于證券、保險(xiǎn)、基金等非銀行金融機(jī)構(gòu)來(lái)說，其持有股票、債券、貨幣、衍生金融產(chǎn)品等種各樣的資產(chǎn)，由于資產(chǎn)價(jià)格的變動(dòng)，這些機(jī)構(gòu)需不斷了解它們資產(chǎn)組合所面臨的風(fēng)險(xiǎn)。而目前我國(guó)對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的控制主要還表現(xiàn)在對(duì)交易清算流動(dòng)性的監(jiān)管，難以實(shí)現(xiàn)金融資產(chǎn)的有效配置和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的控制。如果通過有效資產(chǎn)組合管理，不僅實(shí)現(xiàn)分散化投資降低風(fēng)險(xiǎn)的目的，使資源得到有效配置，更能引導(dǎo)我國(guó)資本市場(chǎng)的健康發(fā)展。西方國(guó)家的資本市場(chǎng)之所以很發(fā)達(dá)，一個(gè)很重要的原因是有先進(jìn)資產(chǎn)組合管理理論作為指導(dǎo)。

3．對(duì)金融監(jiān)管部門而言，采用合理資產(chǎn)組合管理理論同樣具有借鑒意義。金融監(jiān)管主要包括對(duì)金融機(jī)構(gòu)的合規(guī)性監(jiān)管和風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管。由于金融業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)營(yíng)本質(zhì)及金融市場(chǎng)的波動(dòng)性增加和金融交易的全球化、復(fù)雜化，因此近年來(lái)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管成為監(jiān)管的核心和重點(diǎn)。VaR、CVaR等可以作為有效的風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度和信息披露工具等，可以起到穩(wěn)定市場(chǎng)等作用。監(jiān)管部門應(yīng)創(chuàng)造條件、制定措施積極引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)使用基于VaR和CVaR內(nèi)部模型管理市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。監(jiān)管機(jī)構(gòu)可考慮將VaR和CVaR作為市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)度量工具納入資本充足率的監(jiān)管要求。完善了有關(guān)資本充足率的監(jiān)管制度建設(shè)，做到了與國(guó)際接軌。按照巴塞爾委員會(huì)關(guān)于“有效銀行監(jiān)管的核心原則”核心原則的要求，切實(shí)加強(qiáng)金融監(jiān)管，完善監(jiān)管制度。促使商業(yè)銀行采用內(nèi)部模型來(lái)計(jì)量資本充足率，這樣做既能降低所需的資本量，又能準(zhǔn)確地反映銀行所面臨的風(fēng)險(xiǎn)。

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作者簡(jiǎn)介：劉志東，管理學(xué)博士，中央財(cái)經(jīng)大學(xué)老師。

收稿日期：2006-04-14。