科龍危機(jī)

作為一起典型的隧道效應(yīng)案例，科龍危機(jī)不光暴露了資本市場的一些潛規(guī)則，顯然對政府部門的監(jiān)管智慧也提出了更高要求

7月11日，科龍電器股東、上海的嚴(yán)義明律師向科龍電器全體股東征集提議權(quán)及投票權(quán)，提議召開科龍電器臨時股東大會，罷免現(xiàn)任董事。

在中國內(nèi)地證券市場上，這是第一次由小股東獨立提議召開上市公司臨時股東大會來罷免現(xiàn)任董事。該事件的出現(xiàn)，也把已經(jīng)趨向白熱化的科龍危機(jī)進(jìn)一步推進(jìn)。

危機(jī)的多米諾

2005年5月11日，科龍電器（0921.HK，000921.SZ）發(fā)布正式公告稱，公司因為涉嫌違反證券法而被中國證監(jiān)會正式調(diào)查。隨后，科龍電器因“股價敏感資料信息”從6月17日開始連發(fā)9個停牌公告，不過至今都沒有披露“股價敏感資料信息”。6月29日科龍電器開盤后，即被牢牢地封在跌停2.43元直至收盤，跌幅達(dá)到10%，成交總手?jǐn)?shù)僅為15647手，成交額也僅為380萬元。

與此同時，根據(jù)中國香港聯(lián)交所公布的資料，格林柯爾(8056.HK)主席兼大股東顧雛軍于6月27日減持1000萬股格林柯爾股份，持股量由63.59%降至62.59%。雖然聯(lián)交所沒有顯示減持價格，但如果以市價0.465港元計算，顧雛軍可能套現(xiàn)465萬港元。市場人士普遍認(rèn)為，在此公眾對格林柯爾開始產(chǎn)生誠信危機(jī)的時候拋售股票，是非不得已而為之。

從來沒有遠(yuǎn)離輿論核心的科龍電器，再度吸引了廣泛的“眼球”，自稱“一個人最大的痛苦就是被漠視”的顧雛軍現(xiàn)在可能無時無刻不感受到被重視的痛苦。市場傳聞的科龍資金鏈斷裂、顧雛軍撤資以及證監(jiān)會的立案調(diào)查使得在“郎顧之爭”后的科龍電器再次處于風(fēng)口浪尖。

從名義上看，本次科龍危機(jī)的導(dǎo)火索是證監(jiān)會對顧雛軍涉嫌挪用科龍電器資金的立案調(diào)查和對顧雛軍的限制出境。但如果人們把目光放遠(yuǎn)一些，就可以清晰地看到去年的“郎顧之爭”才是危機(jī)的真正起因。

當(dāng)時郎咸平發(fā)表題為《格林柯爾：在國退民進(jìn)的盛宴中狂歡》的演講，指出顧雛軍操縱科龍報表，并認(rèn)為顧雛軍是個“借雞生蛋”的騙子，利用產(chǎn)業(yè)整合之際，巧取豪奪國有資產(chǎn)。

自此，顧雛軍實際上已經(jīng)無法躲避公眾的視線。

到底顧雛軍有沒有象郎咸平所指稱的那樣侵吞國有資產(chǎn)的問題，不僅成為普通公眾、媒體感興趣的話題，而且受到內(nèi)地監(jiān)管部門和中國香港聯(lián)交所共同關(guān)注。于是聯(lián)交所和深交所聯(lián)合對科龍電器進(jìn)行稽查，并溯及以往，將多年前的舊帳翻出。

2005年3月29日，中國香港聯(lián)合交易所發(fā)布了對廣東科龍電器前7位執(zhí)行董事公開譴責(zé)的通告，對格林柯爾系公司的財務(wù)問題予以公開曝光和譴責(zé)。此外，廣東、江蘇、湖北、安徽等地證券監(jiān)管部門則聯(lián)合對格林柯爾涉嫌違規(guī)挪用其控股的上市公司科龍電器資金，收購美菱電器、襄陽軸承以及亞星客車三家上市公司的事件展開調(diào)查。在獲得相關(guān)證據(jù)之后，中國證監(jiān)會也開始正式立案，派人入駐科龍進(jìn)行調(diào)查。

雖然調(diào)查結(jié)論尚未最終公布，但科龍危機(jī)已經(jīng)開始愈演愈烈，股票一再狂跌，資金鏈更加緊張，銀行不敢放款，供應(yīng)商不敢供貨，生產(chǎn)經(jīng)營趨于嚴(yán)重困難。

就在科龍的危機(jī)時刻，科龍電器的獨立董事也集體宣布辭職。

三位獨立董事辭職的理由很簡單：“在我們就任期間，公司屢屢未能及時提供工作所需之資料，或?qū)λ嵋庖娮鞒鲞m當(dāng)回應(yīng)，故此我們感到公司并沒有給予應(yīng)有的配合及支持。”而辭職的導(dǎo)火索就是“近期我們得悉公司可能發(fā)生一些潛在不正常的交易。我們嘗試跟進(jìn)該等事項，但工作受到限制，再者為了盡獨立董事之職責(zé)我們需要知悉公司之最新狀況，但公司經(jīng)常未能及時提供該等資料。”

獨董的辭職無疑反映出科龍問題的嚴(yán)重性。市場人士普遍指出，獨董任期長達(dá)三、四年，但此前并未提出任何疑義，卻要在公司問題嚴(yán)重時才提出辭職，因此不能排除獨董借辭職推卸責(zé)任的可能性。

據(jù)悉，這三位獨董是中國內(nèi)地上市公司中董事津貼最高的，三位獨立董事每人的津貼為38.26萬港元/年，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于位于第二位的寶鋼股份的獨立董事津貼25萬元人民幣/年。

嚴(yán)義明律師在其7 月11日發(fā)表的《致科龍電器全體股東書》中認(rèn)為：科龍電器現(xiàn)任獨董，拿著當(dāng)前中國證券市場最高的獨立董事津貼，卻一直未能針對長期以來籠罩科龍電器的種種“疑云”，作出有助于中小股東解惑的獨立意見。因此，嚴(yán)建議，科龍電器三位獨董雖然遞交了辭呈，但尚未生效，應(yīng)召開臨時股東大會，以罷免這三位的獨董職務(wù)，這樣做能夠更加真實的表達(dá)全體股東對他們?nèi)温毱陂g履行獨立董事職責(zé)情況的評價。此外，嚴(yán)義明還提議，考慮到顧雛軍等三名董事在科龍電器的巨大影響力，也應(yīng)該罷免顧雛軍等三人的董事資格。

隧道及其塌方

這一系列事件接連發(fā)生，科龍電器的真實情況究竟怎樣？

資料顯示，從2001年開始，顧雛軍控股的順德格林柯爾公司斥資5.6億元，收購了當(dāng)時中國冰箱產(chǎn)業(yè)四巨頭之一的廣東科龍電器20.6%的股權(quán)；隨后更投資南昌工業(yè)園、收購美菱、投資安徽格林柯爾、收購亞星、收購襄軸，共花掉了人民幣41億元。這些收購資金來源令業(yè)界疑惑。

從顧雛軍賴以成名的中國香港上市公司格林柯爾的股市表現(xiàn)來看，近年來格林柯爾公告顯示，其利潤大幅下滑，股價也始終沒有漲上去，以此資金支持顧雛軍四處收購，顯然有點力不從心。年報顯示，格林柯爾目前的流動資產(chǎn)僅剩下5900萬元人民幣，如此狹小的現(xiàn)金流即便維持公司的正常運作也并不“寬裕”，何況還要進(jìn)行一系列的資產(chǎn)重組置換。但是，顧雛軍收購三家上市公司的資金從何而來？來自其所說的有國際背景的收購資金，或來自科龍電器這頭“現(xiàn)金牛”？

2005年5月初，科龍2004年報由前三季度盈利超過2億元，巨跌到虧損6000多萬元，而就在預(yù)虧公告公布前一周，花旗美邦還預(yù)料科龍電器2004年的凈利將達(dá)2.41億元。

對于這種蹊蹺的虧損，順德工商銀行要求科龍電器附送相關(guān)的明細(xì)材料，以解釋虧損的真實原因，但被拒絕。銀行人士通過對公司歷年財務(wù)情況的分析，普遍認(rèn)為科龍電器2004年的離奇虧損，并非是正常經(jīng)營遇到了困難，而是可能有大量的資金被挪用所致。

而根據(jù)德勤會計師事務(wù)所的審計報告，2004年第四季度科龍有高達(dá)4.27億元的銷售收入無法驗證，其中向一不知名的新客戶銷售就達(dá)到近3個億，而且到2005年4月底仍然沒有收回絲毫現(xiàn)金。有分析認(rèn)為，這一事實在一定程度上證實科龍資金已被挪用，該公司已成為隧道效應(yīng)犧牲品。

所謂隧道效應(yīng)（tunneling），是最早由美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家施萊弗（Shleifer）等人提出、用來解釋控股股東侵害中小股東利益的一種行為—控股股東通過金字塔式的股權(quán)結(jié)構(gòu)和參與管理層的方式，獲得大大超過其股權(quán)的現(xiàn)金流控制權(quán)。

專門研究隧道效應(yīng)的復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院羅建斌博士亦表示：在格林科爾系中，顧雛軍很有可能也是通過金字塔式的控股方式，運用多種手段，比如超額的管理層薪金、應(yīng)收帳款等等，像挖了一條隧道一樣，把資源從其所控制的公司轉(zhuǎn)移出來。

羅建斌指出，控股股東通過隧道效應(yīng)轉(zhuǎn)移上市公司的各種資源，早已是世界資本市場的潛規(guī)則。具體到科龍的這次塌方，其原因主要是該公司作為隧道，其本身出現(xiàn)了資金壓力—在向其他關(guān)聯(lián)公司通過隧道效應(yīng)輸送資源、利益的時候，由于過激過猛導(dǎo)致隧道無法承受；更危險的是大本營出現(xiàn)了拖上游貨款、棄下游服務(wù)的不利態(tài)勢。面臨此種情形，隧道塌方是遲早的事，被轉(zhuǎn)移資源的科龍最終也因此置身險境。

雖然各國政府都頒布各種法規(guī)防止或者盡最大努力減少隧道效應(yīng)的出現(xiàn)，但資本市場上總有暗箱操作，違規(guī)行為屢禁不止。作為一起典型的隧道效應(yīng)案例，科龍危機(jī)不光暴露了資本市場的一些潛規(guī)則，顯然對政府部門的監(jiān)管智慧也提出了更高要求。